20181026-山西证券-山西汾酒-600809.SH-增速有所放缓_全年目标可期__5页_600kb

山西汾酒（600809.SH）三季报点评总结

核心内容

山西汾酒于2018年10月25日发布三季度业绩公告，显示公司前三季度实现归属于母公司所有者的净利润12.64亿元，同比增长56.89%；营业收入69.15亿元，同比增长42.41%。尽管第三季度增速有所放缓，但公司整体经营仍保持强劲增长，全年营收目标有望乐观完成。

主要观点

1. 业绩表现

• 营收与利润增长：公司前三季度营收和净利润均实现显著增长，Q3营收同比增长30.58%，净利润同比增长60.24%。
• 全年目标可期：公司预算增长40%以上，预计全年目标能够实现。

2. 产品结构

• 中高端白酒：前三季度营收41.91亿元，同比增长27.05%，占营收61.01%，但增速较上半年有所放缓。
• 低端白酒：营收24.80亿元，同比增长86.32%，成为增长主力。
• 配制酒：营收1.99亿元，同比增长4.94%，增速较慢。

3. 区域表现

• 省内营收：41.57亿元，同比增长41.73%。
• 省外营收：27.12亿元，同比增长43.82%，省外占比提升至39.48%，同比增长0.35%。
• 渠道扩张：报告期末经销商数量增加至1847家，说明公司正在加快省外市场拓展步伐。

4. 成本与费用

• 毛利率：前三季度为69.44%，同比仅提高0.05%，主要由于汾牌系列酒并入影响整体毛利率。
• 净利率：提升至19.59%，同比提高1.83%，主要得益于费用管控效率提升。
• 费用率：期间费用率为23.14%，同比下降1.91%；销售费用率17.94%，同比下降0.62%；管理费用率5.34%，同比下降1.35%。

5. 战略合作

• 华润入股：公司于6月底完成华润协议转让股权过户，华润成为战略投资者。
• 董事会改组：华润推荐两名董事和一名独立董事，有助于提升公司治理、市场拓展及品牌管理水平。
• 战略合作优势：华润丰富的治理经验和先进的经营理念将有助于公司实现1+1>2的协同效应。

关键信息

财务预测

• 归母净利润：预计2018-2020年分别为15.63亿、21.43亿、29.39亿。
• EPS：预计分别为1.81元、2.48元、3.39元。
• PE：预计分别为27倍、20倍、14倍。

财务比率

• ROE：2018年预计达25.66%，显著高于2017年的18.81%。
• ROIC：2018年预计达40.51%，显示公司资本回报能力较强。
• 资产负债率：维持在40%左右，整体财务结构稳健。
• P/E、P/B、EV/EBITDA：估值比率逐步下降，显示市场对公司未来增长预期提升。

投资建议

分析师维持“买入”评级，认为山西汾酒将继续保持增长态势，受益于强大的品牌力和华润的战略协同效应，未来盈利能力和估值水平有望进一步提升。

存在风险

• 国企改革进度不达预期
• 省外扩张不达预期
• 宏观经济风险

财务数据概览

资产负债表（单位：百万元）

现金流量表（单位：百万元）

利润表（单位：百万元）

主要财务比率

总结

山西汾酒在2018年三季报中展现出强劲的业绩增长，尽管第三季度增速有所放缓，但全年目标有望达成。公司通过产品结构优化和费用管控，有效提升了净利率。省外市场持续扩张，经销商数量增加，显示公司在全国市场的布局加快。华润的战略入股为公司带来治理和市场协同优势，提升整体运营效率。财务数据稳健，估值比率逐步下降，显示市场对其未来增长的信心增强。分析师维持“买入”评级，认为公司具备良好的发展潜力和投资价值。