20171228-上海证券-科斯伍德-300192.SZ-转型收购龙门教育_中高补龙头起航_32页_1mb

教育行业分析报告总结

核心内容

科斯伍德作为国内胶印油墨市场龙头，2016年营收同比下滑1.08%，净利润同比增长3.68%。为寻求转型，公司以7.49亿元现金收购龙门教育50.53%股权，成为其第一大股东。此次收购标志着公司正式进军教育行业，开启教育新征程。

主要观点

• 油墨业务增长乏力：受经济增速放缓影响，油墨业务收入持续下滑，毛利率受原材料价格上涨影响有所下降，公司需寻求新的增长点。
• 教育行业潜力巨大：K12课外培训市场规模广阔，预计2020年将达6564亿元，CAGR为10.2%。高考复读市场虽增长缓慢，但仍有稳定需求，预计2020年市场规模达130.6亿元，CAGR为6.8%。
• 龙门教育具备优势：龙门教育是陕西省中高考补习区域龙头，中补市占率超过80%。公司采用“VIP全封闭培训+K12课外培训+教学辅助软件”三位一体的业务模式，具备较强的盈利能力和市场拓展潜力。
• 盈利预测乐观：预计2017-2019年公司归属净利润分别为0.57亿元、0.75亿元、1.02亿元，EPS分别为0.23元、0.31元、0.42元，对应PE分别为57X、43X、32X，成长可期。
• 风险提示：龙门教育业绩不及预期、毛利率下降、收购整合难度、并购贷款带来的财务风险等。

关键信息

基本数据（2017.12.27）

• 报告日股价：13.30元
• 12个月A股价格区间：12.89/15.46元
• 总股本：242.55百万股
• 无限售A股占比：71.91%
• 流通市值：23.20亿元
• 每股净资产：2.96元
• PBR：4.50

主要股东（2017Q3）

• 吴贤良：37.45%
• 吴艳红：7.78%
• 新价值投资-卓泰阳光：1.18%
• 黄晓军：0.85%
• 创势翔投资：0.84%

收入结构（2017H1）

• 快干亮光型胶印油墨：33.9%
• 高耐磨型胶印油墨：31.5%
• 高光泽型胶印油墨：22.5%
• 其他胶印油墨：4.5%
• 其他非胶印油墨：3.3%
• 其他：4.2%

龙门教育业务分析

• 全封闭VIP校区：核心竞争优势，盈利主力，2016年实现收入1.80亿元，毛利率57.20%。
• K12课外培训：全国布局，2016年新增业务，覆盖14个城市，62个校区，2017年H1收入达0.56亿元，毛利率提升至43.10%。
• 教学辅助软件：2015-2017H1销售收入分别为2890万元、3538万元、2807万元，毛利率稳定在97.4%-99.2%。

市场前景

• 高考复读市场：2017年市场规模约107.2亿元，2020年预计达130.6亿元。
• K12课外培训市场：2017年市场规模约4902亿元，2020年预计达6564亿元。
• 市场集中度低：CR3仅为4.5%，区域龙头通过差异化发展策略有望提升市场份额。

结构分析

油墨业务

• 收入连续下滑，毛利率下降，需依赖其他业务板块带动整体增长。
• 2017-2019年收入增速分别为-2%、-1%、0%，毛利率预计为21.0%、21.5%、22.0%。

教育业务

• 全封闭培训：2017-2019年预计收入分别为2.34亿元、2.75亿元、3.14亿元，增速分别为29.8%、17.7%、14.1%。
• K12课外培训：预计2017-2019年收入分别为1.40亿元、2.67亿元、3.67亿元，增速分别为574.3%、90.7%、37.7%。
• 软件销售：预计2017-2019年收入分别为0.44亿元、0.54亿元、0.67亿元，增速分别为23.0%、24.0%、25.0%。

财务指标

• 销售费用率：预计2017-2019年有所上升。
• 管理费用率：受研发投入增加影响，管理费用率有所下降。
• 财务费用：因并购贷款，财务费用将有较大幅度增长。

龙门教育优势

1. 精准定位：锁定中高考、中等生、中西部市场，与龙头错位竞争。
2. 创新商业模式：形成“VIP全封闭培训+K12课外培训+教学辅助软件”三位一体模式，相互促进。
3. 教学模式创新：采用“5+”教学模式，包括导师、讲师、专业班主任、分层次滚动教学和全封闭科学化管理，提升学习效率和升学率。
4. 组织形态创新：教师合伙人机制，构建共创共享平台，促进教育资源的整合与共享。

总结

科斯伍德通过收购龙门教育，积极拓展教育业务，形成多元化经营格局。龙门教育凭借精准的市场定位、创新的商业模式和卓越的教学成果，具备良好的成长潜力。公司未来将受益于K12课外培训和高考复读市场的增长，同时面临财务和整合方面的挑战。整体来看，公司转型教育行业具有较大发展空间，值得长期关注。