家用电器行业专题研究：格力举牌，压缩机的战略价值在哪？-20170921-天风证券-17页-1mb

文档总结：格力举牌海立股份及压缩机行业分析

核心内容概述

本报告主要分析格力电器举牌海立股份事件及其对压缩机行业的影响，同时探讨海立股份的市场地位、产业价值及未来发展趋势。通过对比美的和格力在压缩机产业链整合方面的策略，揭示了空调压缩机行业的竞争格局及企业战略动向。

主要观点

1. 格力举牌事件

• 事件背景：格力电器于2017年9月20日公告，持有海立股份5%的股权，预计花费资金成本5.56-5.78亿元，账面浮盈约0.63-0.85亿元。
• 战略价值：格力通过举牌获得海立股份5%的股权，形成“进可攻，退可守”的战略优势。
  • 若第三方竞争对手试图进一步收购海立股份，将面临更高的收购成本。
  • 若第三方放弃收购，格力可凭借小股东身份获得优先供应权，提升其在压缩机供应紧张时的市场地位。
• 投资建议：格力举牌事件更多是主题驱动的投资机会，而非基本面投资标的，当前海立B股价格仅为A股的1/3，可能成为股权争夺的焦点。

2. 海立股份的价值与地位

• 产能与市场份额：海立股份拥有2000万台空调压缩机产能，2016年实现1700万台销售，非自配套市场市占率30.2%，位列第一。
• 客户结构：2016年前五大客户中，格力为第一大客户，供应约600万台压缩机；第二、第三大客户可能为海尔、海信。
• 多元化布局：
  • 2015年完成对杭州富生电器的100%股权收购，拓展压缩机电机及微特电机生产能力。
  • 在高效新型压缩机及海外市场建设方面积极布局，已在多个地点建设绿色工厂，并设立技术服务中心。
• 资产价值：海立拥有大量固定资产及长期股权投资，其中部分资产重估价值显著高于账面价值，显示出较高的潜在价值。

3. 压缩机行业分析

• 行业现状：
  • 中国压缩机行业已进入稳定发展阶段，市场集中度提高，行业利润率及ROE水平较低。
  • 2016年空调压缩机市场由美的系美芝、格力系珠海凌达和海立共同占据约67%的市场份额。
• 技术发展：
  • 变频压缩机成为市场主流，2017冷年变频空调压缩机产量同比增长56%，占比接近40%。
  • 海立、美芝、凌达等企业积极进行技术升级，提升产品能效和市场竞争力。
• 竞争格局：
  • 行业竞争激烈，主要由海立、LG、松下等企业主导。
  • 美的和格力通过产业链整合形成综合竞争优势，提升市场占有率和盈利能力。

4. 产业链整合影响

• 美的集团：
  • 1999年设立美芝压缩机公司，2004年与东芝合资，进一步提升压缩机产能和市占率。
  • 压缩机毛利率稳定在25%左右，而格力空调毛利率在2011年后持续增长。
  • 2016年格力空调市占率高于美的，处于行业领先地位。
• 格力电器：
  • 2004年收购珠海凌达，实现变频压缩机自主研发和量产。
  • 2010年后，珠海凌达成为格力压缩机供应主力，助力格力空调销量增长。
  • 通过产业链整合，格力在技术匹配、成本控制及市场竞争力方面获得显著提升。

关键信息

• 海立股份估值：在A股市场，海立股份的PE超过50倍，PB约3.2倍，显示其较高的市场估值。
• 海立子公司布局：海立新能源研发新能源车用驱动一体化电动涡旋压缩机，拓展了业务范围。
• 未来趋势：
  • 海立计划将产能转移至南昌，提升智能制造水平。
  • 海立在变频、高效、绿色压缩机及多联机领域有进一步拓展计划。
  • 未来随着变频技术的普及，压缩机市场将更加集中，海立、美芝、凌达等企业有望进一步巩固市场地位。

风险提示

• 宏观经济波动风险：行业受宏观经济影响较大。
• 行业景气度风险：压缩机行业利润率和ROE水平较低，未来景气度可能不达预期。

投资建议总结

• 主题投资机会：格力举牌事件可能引发第三方股权争夺，海立B股价格较低，可能成为投资焦点。
• 基本面投资风险：当前海立股份估值较高，未必是长期投资的完美标的。

附：压缩机资料整理

• 主要压缩机企业：
  • 美的：美芝GMCC，拥有4大制造基地及1个国外研发中心。
  • 格力：珠海凌达，年产能达4000万台，2018年计划新增4条生产线。
• 压缩机种类与市场格局：
  • 按转速与频率分为定速压缩机和变频压缩机。
  • 按用途分为空调压缩机、冰箱压缩机等。
  • 主要品牌包括海立、LG、松下、美芝、瑞智、三菱、庆安、三星等。

图表目录（摘要）

• 图1：海立固定资产价值梳理
• 图2：海立长期股权投资价值
• 图3：海立股份及威灵控股利润率情况
• 图4：空调市场份额
• 图5：压缩机种类
• 图6：常见空调压缩机品牌
• 图7：常见空调压缩机合资公司
• 图8：1999年市场主要生产企业空调压缩机产销量
• 图9：2005年度相关压缩机企业主要客户一览
• 图10：2016年空调压缩机品牌销量及市场份额
• 图11：2017年1月空调压缩机品牌销量及同比
• 图12：美的历年压缩机业务
• 图13：美的历年空调业务
• 图14：美的历年空调及零部件业务
• 图15：格力历年压缩机业务
• 图16：格力历年空调业务

作者信息

• 分析师：蔡雯娟
• 执业证书编号：S1110516100008
• 邮箱：caiwenjuan@tfzq.com

投资评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）
• 股票投资评级：
  • 买入：预期股价相对收益20%以上
  • 增持：预期股价相对收益10%-20%
  • 持有：预期股价相对收益-10%-10%
  • 卖出：预期股价相对收益-10%以下