深度报告-20220618-东吴证券-中际联合-605305.SH-风电高空安全作业设备龙头_海外拓展+产品延伸打开成长空间_28页_1mb
报告摘要
中际联合（605305）总结
核心内容
中际联合是国内领先的风电高空安全作业设备及服务提供商，产品涵盖高空安全升降设备和防护设备，并已获得多项国际资质认证。公司主要客户包括全球前十风机制造商及五大发电集团，市场占有率位居风电细分赛道第一。公司业绩快速增长，2012-2021年营收CAGR达35.5%，归母净利润CAGR达38.1%。公司盈利水平优异，销售净利率稳定在26%以上，毛利率保持在47%以上，显著高于行业平均水平。
主要观点
- 行业地位：公司是风电高空安全作业设备龙头，产品包括塔筒升降机、免爬器、助爬器等，覆盖风电、电网、通信、建筑等多个领域。
- 业绩增长：公司营收和净利润持续增长，2021年营收达8.83亿元，净利润2.32亿元，2022-2024年预计净利润分别为2.77亿、3.72亿和4.77亿元。
- 盈利优势：公司毛利率和净利率均高于行业，盈利水平领跑风电产业链，与全球龙头Avanti相比具有明显优势。
- 海外市场：海外业务增速显著，2018-2021年海外营收CAGR达62.1%，2021年海外营收占比达17%，未来有望成为最大收入来源。
- 产品延伸：公司不断拓展产品线，包括海上风电专用设备、水电、立体养殖等新领域，进一步打开成长空间。
- 市场需求：全球风电高空作业设备市场规模预计保持稳定，2021-2025年全球市场规模预计达24亿元，其中新增市场和存量改造市场分别占比约52%和48%。
关键信息
盈利预测与估值
| 年份 | 营业总收入（百万元） | 同比 | 归母净利润（百万元） | 同比 | 每股收益（元/股） | P/E（现价） |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2021A | 883 | 30% | 232 | 25% | 1.53 | 31.91 |
| 2022E | 1,060 | 20% | 277 | 19% | 1.82 | 26.73 |
| 2023E | 1,400 | 32% | 372 | 34% | 2.45 | 19.89 |
| 2024E | 1,774 | 27% | 477 | 28% | 3.14 | 15.49 |
市场数据
| 项目 | 数据 |
|---|---|
| 收盘价（元） | 48.70 |
| 一年最低/最高价（元） | 40.19/124.35 |
| 市净率（倍） | 2.55 |
| 流通A股市值（百万元） | 5,174.86 |
| 总市值（百万元） | 7,392.66 |
基础数据
| 项目 | 数据 |
|---|---|
| 每股净资产（元,LF） | 19.13 |
| 资产负债率（%） | 9.80 |
| 总股本（百万股） | 151.80 |
| 流通A股（百万股） | 106.26 |
风电行业趋势
- 大型化与海上风电：我国风机平均装机容量快速提升，海上风电装机量占全球比重达48%，预计2025年装机量达82GW。
- 市场空间：2022-2025年全球风电高空作业升降设备新增市场规模预计稳定在12亿元，国内预计为6.2亿元；全球存量改造市场每年约12亿元，国内约2.6亿元。
- 产品价值：单台风机配套高空安全作业设备价值量约18万元，全球新增风机市场潜在规模约54亿元。
风险提示
- 风电装机量不及预期
- 客户集中度较高
- 原材料价格波动
- 新产品研发及下游拓展进度不及预期
- 汇率波动风险
- 地缘政治风险
投资建议
公司作为风电高空安全作业设备龙头，具备较强的市场竞争力和盈利水平，海外拓展和产品延伸为其打开中长期成长空间。首次覆盖，给予“买入”评级。
图表目录
- 图1：公司深耕高空安全作业设备行业
- 图2：刘志欣合计持股30%，为公司实控人
- 图3：公司业务涵盖高空安全作业设备和服务两大类
- 图4：2021年公司高空安全升降设备营收占比72.4%
- 图5：公司客户覆盖国内主要风力发电企业和全球主流风机制造商
- 图6：2021年公司客户集中度较高，前五大客户收入占比达45%
- 图7：2012-2021年公司营业收入CAGR达35.5%
- 图8：2012-2021年公司归母净利润CAGR达38.1%
- 图9：公司销售净利率水平优于其他零部件公司
- 图10：公司息税前利润率高于Avanti
- 图11：公司毛利率水平出色，高于其他风电零部件企业
- 图12：高空安全升降设备毛利率高于高空安全防护设备
- 图13：2021年高空安全防护设备中原材料成本占比更高
- 图14：海外市场毛利率高于国内市场毛利率
- 图15：高空安全作业设备价值量占风机投资成本低
- 图16：2016-2020年公司期间费用率较为平稳
- 图17：2018-2021研发费用率呈现上升趋势
- 图18：2021年我国海上风电装机量快速提升
- 图19：2021年我国海上风电累计装机量全球占比48%
- 图20：2022Q1我国海上风电新增招标量达到5.4GW
- 图21：欧洲海上风电累计装机增速长期高于陆风
- 图22：“十四五”主要省份海风新增装机规划达76GW
- 图23：2011-2021年我国风机平均装机容量快速增加
- 图24：金风科技出货产品中大型风机占比明显提升
- 图25：随着风电机组单机容量提升，风电项目LCOE明显下降
- 图26：国内风电主机厂商正在积极布局大型化风机
- 图27：我们预计2022-2025年我国风电年均新增装机需求量为70GW
- 图28：2021-2025三大风电高空作业升降设备市场规模保持在24亿元
- 图29：2022-2025年全球风电高空作业升降设备新增市场稳定在12亿元
- 图30：2021-2030年存量风机市场潜在市场规模为18.3亿元
- 图31：2022-2025年全球存量风机改造市场每年约12亿元
- 图32：2021年公司海外收入占营收比重达17%
- 图33：2020年公司海外收入增速反超国内收入增长
- 图34：公司收入规模与同比增速持续领先Avanti
- 图35：2021年全球风电累计装机量：分区域结构图
- 图36：2021年全球风电新增装机主要市场占比
- 图37：海外风电高空作业升降设备市场规模占全球市场规模比重超过64%
产品与市场
公司主营产品
| 类别 | 产品 | 简介 | 载重能力 | 单价（万元） |
|---|---|---|---|---|
| 高空安全升降设备 | 塔筒升降机（塔筒电梯） | 用于运送人员、工具或物料，分为钢丝绳导向型和爬梯导向型 | 240-480kg，单次运送2-3人 | 4 |
| 高空安全升降设备 | 免爬器 | 辅助作业人员攀爬，不改变现有塔筒结构 | 载荷120/141kg，单次运送单人+少量物料 | 2 |
| 高空安全升降设备 | 助爬器 | 单人单次升降 | 仅能用于单人单次升降 | 1 |
| 高空安全防护设备 | 防坠落系统 | 防止坠落，安装简单 | - | 3000-7000元/套 |
| 高空安全防护设备 | 救生缓降器 | 紧急下降和救援逃生 | - | 2500-3500元/套 |
| 高空安全防护设备 | 爬梯 | 登塔作业使用 | - | 62元/米 |
| 高空安全防护设备 | 滑轨 | 配套使用 | - | 52元/米 |
客户资源
- 风机制造商：包括金风科技、远景能源、明阳智能、维斯塔斯、西门子-歌美飒等。
- 风力发电企业：包括国家能源集团、大唐集团、华电集团、华能集团、国家电投等。
海外拓展
- 公司产品已获得欧盟、北美、加拿大、俄罗斯等103项资质认证。
- 海外收入占比从2020年的12%提升至2021年的17%，2020年海外收入增速超过国内。
- 美国成为公司第一大海外市场，2021年公司在美国市场销售收入占比达75.80%。
产品延伸
- 公司产品涵盖风电、电网、通信、建筑等多个领域，海外市场布局德国、印度、美国等。
- 公司不断丰富产品线，包括漂浮式风机用塔筒升降设备、大载荷升降设备、海上平台吊机等。
市场空间与增长潜力
- 新增市场：2022-2025年全球风电高空作业升降设备新增市场规模预计稳定在12亿元，国内预计为6.2亿元。
- 存量市场：全球存量风机改造市场每年约12亿元，国内约2.6亿元。
- 潜在市场规模：全球存量风机配套高空安全防护设备潜在年均市场规模约21亿元，全球新增风机市场潜在规模约45-60亿元。
结论
中际联合作为风电高空安全作业设备龙头，具备较强的市场竞争力和盈利水平，海外拓展和产品延伸为其打开中长期成长空间。公司有望在风电行业持续增长及海外市场扩张中实现业绩持续提升，给予“买入”评级。
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