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2021年01月22日 投资策略专题总结：南下资金难夺“定价权”

核心内容

2021年初以来，南下资金持续流入港股，且近期有所加速。然而，尽管南下资金规模扩大，其对港股“定价权”的争夺仍面临诸多挑战。

主要观点

• 港股估值不低：从风险溢价角度看，当前港股并不便宜，无论是用10Y国债还是10Y美债计算，恒生指数的风险溢价均处于历史低位，意味着港股可能缺乏进一步上行的价值支撑。
• 南下资金结构：南下资金中，险资仍为主要参与者，但公募基金正成为新的边际力量。公募基金在2020年以来新发数量和占比持续上升，且2021年1月中旬以来，与港股相关的ETF出现净申购。
• 南下资金风格变化：在AH溢价走低背景下，南下资金开始偏向成长板块，与过去偏重金融或周期的风格有所不同。
• 外资与南下资金存在分歧：外资在A股和港股的配置行为存在差异，尤其在“替代性”和“互补性”资产上，外资与南下资金的持仓偏好存在明显不同。
• 外资配置力量强大：外资配置型资金持有市值远高于南下资金，尤其在未在A股上市的“互补性”资产上，外资的持仓规模是南下资金的数倍，且呈现明显减持趋势。
• 定价权争夺难度大：南下资金在港股市场中面临数量和观点上均占优势的外资配置力量，短期内难以实现对港股的定价权争夺。

关键信息

南下资金与“定价权”之辩

• 南下资金持有港股市值占比约4.84%，仍处于较低水平。
• 部分投资者认为南下资金流入将夺取港股“定价权”，但实际港股估值并不便宜。
• 外资在港股市场的持有市值远高于南下资金，且在某些板块上与南下资金观点存在分歧。

南下资金拆解

• 主要参与者：险资、公募基金、个人投资者。
• 公募基金崛起：公募基金在2020年以来成为南下资金的重要组成部分，尤其在成长型资产上表现活跃。
• 行业偏好：南下资金主要流入软件服务、电讯、石油及天然气、半导体等行业，这些行业高景气度明显。

外资与南下资金的分歧

• A-H股资产：
  • 南下资金在AH溢价走阔时更倾向于买入金融或周期资产，近期转向成长资产。
  • 外资在A股和港股的配置行为基本趋同，近期更偏好A股，且在金融周期板块加仓。
• 互补性资产：
  • 南下资金持续净买入未在A股上市的“互补性”资产，但外资配置型资金则持续减持。
  • 外资持有市值显著高于南下资金，尤其在成长和周期板块。

“定价权”难夺

• 南下资金持有市值仅约为外资配置型资金的1/5，且在多个行业上与外资存在持仓分歧。
• 南下资金在净买入前30标的中，外资配置型资金的持有市值占比远高于南下资金，如腾讯控股、中国移动、中芯国际等。
• 在白酒板块，外资曾掌握定价权，但最终被主动偏股基金重夺，说明“定价权”可能随市场情绪和资金流向变化。

风险提示

• 测算误差：数据可能存在统计或模型误差。
• 经济复苏不及预期：若经济复苏不如预期，可能影响资金流向。
• 流动性超预期宽松：流动性变化可能对港股估值产生影响。

结论

南下资金虽持续流入港股，但面对庞大的外资配置力量，短期内难以实现对港股“定价权”的掌控。更务实的投资策略应关注结构性机会，而非盲目追逐“定价权”。投资者需注意港股当前估值水平，以及内外资在不同板块上的配置差异。