策略对话非银：券商龙头，金融改革“当空舞”-20190301-华创证券-15页_1mb

【策略专题】策略对话非银 - 总结

核心内容概述

本文围绕2019年券商行业的发展前景与估值修复逻辑展开分析，重点探讨了“深化金融供给侧结构性改革”对券商行业的影响、监管周期与市场周期的相互作用、科创板制度创新对券商业绩的提振作用，以及如何筛选2019年券商行情中的受益龙头。

主要观点

1. 金融改革定位提升

   • 2019年年初，金融改革成为政策重心，标志着从“防风险”向“促增长”的转变。
   • 券商行业作为金融供给侧改革的重要组成部分，将受益于制度创新与政策支持，成为推动资本市场发展的关键力量。

2. 券商估值修复逻辑

   • 当前券商行业PB估值约为1.8倍，较2018年底最低点反弹70%，但仍处于历史波动中枢。
   • 随着股权质押风险缓释和流动性改善，券商估值有望修复至1.5倍PB的历史下限，创新周期重启可能进一步推动估值至1.8-2倍区间。

3. 监管周期与市场周期的互动

   • 历史上监管周期与市场周期存在紧密联系，监管放松通常滞后于市场回暖两到三年。
   • 当前处于第三轮监管紧缩周期末尾，监管周期与市场周期的叠加将为券商带来业绩和估值的双重提升。

4. 2019年券商业绩预期

   • 中性假设下，2019年券商行业利润预计增长12%，乐观情况下增长29%，悲观情况下下降8%。
   • 各业务板块收入结构预计稳定，投行和经纪业务占比可能小幅回升。

5. 券商行情的把握与龙头筛选

   • 券商板块作为市场风险偏好的风向标，具有较高的配置价值。
   • 重点推荐中信证券和华泰证券，因其在创新业务试点中表现突出，市净率具有较高安全边际。
   • 同时关注中金公司（港股）、东方证券和东兴证券（自营业务弹性）、方正证券和中国银河（经纪业务弹性）。

关键信息

券商行业现状

• PB估值：当前约1.8倍，较2018年底最低点反弹70%。
• ROE预期：2019年行业ROE有望回升，从2018年的4%逐步上行。
• 业务结构：2018年券商收入结构中，自营及其他收入占比显著提升，达14%。

政策与市场环境

• 政策支持：2019年是资本市场制度创新之年，科创板、注册制等改革措施将推动券商业务创新。
• 流动性改善：2018年下半年政策密集出台，流动性明显改善，推动券商板块反弹。
• 风险偏好回升：市场成交额阶段性上升，风险偏好逐步修复，利好券商估值。

估值修复路径

• 历史参考：1.5倍PB是券商估值的历史下限，具备较强支撑。
• 未来预期：若市场持续回暖，券商估值有望上攻至2.5倍PB。

业绩预测

• 佣金收入：2019年预测佣金率万分之3.4，同比下滑3%，但佣金收入预增12%。
• 投行收入：受IPO常态化和再融资新规影响，预计增长18%。
• 资本中介收入：市场平稳修复背景下，预计增长15%。
• 资管收入：预计增长5%，受益于主动管理能力提升。
• 自营及其他收入：预计增长10%，成为券商收入的重要组成部分。

风险提示

• 金融市场改革及政策推进不及预期。
• 流动性改善不达预期。
• 二级市场交投活跃度下降。

结论

券商行业在2019年将受益于金融供给侧改革、流动性改善及政策支持，迎来估值修复与业绩提振的双重机遇。重点推荐具备创新试点资格和稳健业绩表现的行业龙头，如中信证券、华泰证券、中金公司等，同时关注具有业务弹性与增长潜力的券商。