20250209-国盛证券-固定收益定期_债牛将持续_6页_457kb

债市走强及原因分析

一、资金面充裕、资产供给有限

春节后债市走强，各类债券利率普遍下行。利率曲线整体下移，主要表现：

• 利率曲线变化：10年国债累计下行24bps至161%，30年国债累计下行63bps至181%；10年国债与国开债利差收窄至零附近；1年国债累计下行77bps至123%。信用债方面，AAA-二级资本债3年期与5年期分别累计下行43bps和35bps，1年期AAA存单利率下行36bps至168%。

原因分析：

资金面宽松：春节后资金需求减少，R007从超过4%降至约17%。央行净回笼资金102亿元，但因资金提供主体变为非银机构，整体影响较小，预计资金将继续宽松。

资产供给不足：信贷需求疲软，票据利率下行显示企业融资需求不强；地产销售同比持平，居民融资需求未改善。政府债券发行节奏缓慢，两会前难以放量，进一步限制资产供给，资产荒难以缓解。

二、再融资债加剧资产荒

节后地方债发行集中于特殊再融资债，规模达1111亿元。若新增专项债发行节奏缓慢，再融资债将继续密集发行，可能加剧资产荒。其传导机制为：地方债主要由大中型银行持有，置换债务流向城商行、农商行等机构，导致后者的资产更为稀缺，加剧金融体系分化。

三、风险偏好提升与债市关系

市场风险偏好提升，股市与债市关系取决于基本面和资金面变化：

• 股债关系：若缺乏基本面支撑，宽松资金环境对股市和债市均有利，形成双牛格局；若基本面走强，则可能引发股债跷跷板效应。
• 曲线变化预期：目前曲线仍处于平坦状态（10年国债与1年存单利差倒挂7bps）。从历史经验看，曲线极度平坦后通常伴随牛陡阶段的转变，收益率曲线斜率将逐步恢复。

四、债牛延续与配置建议

1. 债牛趋势：两会前整体资产供给不足，资金宽松持续，债市牛市行情不变。
2. 配置建议：建议采取哑铃型策略，增持短端利率债和存单，同时关注长端利率债。预计10年国债利率一季度将下行至15%附近。
3. 风险提示：需关注外部风险、货币政策超预期及风险偏好恢复等变量。

分析师建议关注资金面和资产供给的变化，重视曲线陡峭化后的机会，保持稳健配置策略。