广发宏观：流动性是什么，如何观测流动性-20210311-广发证券-12页_702kb

广发宏观：流动性分析总结

核心内容

流动性是宏观经济和金融市场分析中的关键概念，具有两种内涵：

1. 资产变现能力：资产能否在短期内以合理价格变现。
2. 货币资金的多寡或购买力的强弱：货币资金多则购买力强，流动性充裕。

本报告更关注第二种内涵，即货币资金的多寡与购买力，因其与金融资产价格走势更为相关。基于此，流动性可进一步划分为三个层次：

• 狭义流动性：银行间市场流动性，体现银行体系内可自由支配的货币资金。
• 广义流动性：实体流动性，体现企业、个人和非银机构可支配的货币资金。
• 金融市场流动性：可用于购买股债等金融资产的货币资金，反映金融资产的配置力量。

主要观点

1. 狭义流动性的观测

狭义流动性可以从量和价两个维度观测：

• 量的维度：观测超额存款准备金率（超储率），反映银行体系内可自由支配的货币资金。
• 价的维度：观测货币市场利率，体现供需双方力量的综合作用。

五组重要利率指标：

2. 广义流动性的观测

广义流动性可以从量和价两个维度观测：

• 量的维度：观测M2和社融，反映实体经济的流动性状况。
• 价的维度：观测人民币贷款利率和贷款类信托产品收益率，反映实体流动性供需情况。

高频观测指标：

• 长江商学院BCI融资前瞻指数：与社融存量增速（剔除政府债券）正相关。
• 首套平均房贷利率：与社融存量增速负相关。
• 票据利率-资金利率利差：反映实体融资需求与信贷额度的矛盾。

广义流动性扩张依赖于狭义流动性，但狭义流动性充裕并不必然意味着广义流动性充裕，因为广义流动性还受融资需求、资本约束等因素影响。

3. 金融市场流动性的观测

金融市场流动性分为境内与境外两部分：

• 境外流动性：由北向资金净流入、国际收支证券投资项、境外机构债券托管规模等指标体现，受海外央行政策、人民币资产预期收益率及国际主流指数纳入比例影响。
• 境内流动性：需区分股票市场与债券市场：
  • 股票市场流动性主要来源于广义流动性。
  • 债券市场流动性主要来源于狭义流动性。

4. 流动性对资产价格的影响

• 对债券市场：

  • 狭义流动性决定长期利率走势，广义流动性作为领先指标。
  • 信用债收益率主要由狭义流动性决定，特别是流动性溢价。
  • 期限利差受狭义流动性影响较大，基本面因素仅放大波动。

• 对股票市场：

  • 流动性从三个层面影响股价：
    1. 资金供给：广义流动性是股票市场的重要资金来源。
    2. 融资成本：流动性影响企业融资成本，进而影响盈利。
    3. 估值影响：流动性通过利率影响股票估值，是关键影响渠道。

关键信息

• 狭义流动性是广义流动性扩张的基础，但不完全决定广义流动性。
• 广义流动性是利率的领先指标，对经济和货币政策变化具有预示作用。
• 金融市场流动性需分境内与境外，股票市场更依赖广义流动性，债券市场更依赖狭义流动性。
• 流动性对资产价格的影响：对债券，狭义流动性决定趋势；对股票，估值影响最为关键。
• 流动性观测指标包括超储率、DR007、R007、GC001、Shibor、FR007利率互换、社融、BCI、房贷利率、票据利率-资金利率利差等。

风险提示

• 流动性传导机制可能发生改变。
• 统计制度可能发生变化，影响流动性观测的准确性。

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