大类资产配置系列报告一：股市篇：不畏浮云遮望眼，风物长宜放眼量_26页_1mb

不畏浮云遮望眼，风物长宜放眼量：大类资产配置系列报告一（股市篇）

核心内容

本报告主要探讨了大类资产配置的重要性及其在股市中的应用，从长期和短期两个维度分析了股市涨跌的驱动力，并结合全球视角提出未来股市策略展望。

主要观点

• 大类资产配置是收益的主要来源：研究表明，资产配置贡献了组合中约90%的收益率，择时和个券选择贡献约10%。对于大规模资金来说，这种配置效应更为显著。
• 股市是大类资产最重要的构成之一：股市因体量大、波动性强且长期收益高，成为影响组合收益率的关键因素。从1802年到2002年，股票的年化收益率为8.1%，远高于国债、黄金和美元。
• 股市涨跌的驱动力：长期来看，经济和盈利是推动股市上涨的主因；短期来看，估值的波动对股价影响较大，尤其在极端估值情况下。
• 全球视角下的影响因素：全球股指表现出越来越强的相关性，美元指数是衡量全球宏观风险偏好的重要指标，对新兴市场影响尤为显著。
• 股市后市策略展望：短期基本面承压，中期估值吸引力提升，长期中国仍具备成长潜力。

关键信息

资产配置的贡献

• 90%的收益来自资产配置：资产配置的收益贡献远高于择时和个券选择。
• 资产间的负相关性：如股债在多数年份走势相反，呈现负相关，使得在一类资产表现不佳时，另一类资产可能表现良好。

股市的重要性

• 股票的长期收益优势：从1802年到2002年，股票的年化收益率高达8.1%，显著高于其他资产类别。
• 股票的波动性：上证综指的波动率远高于债券，但长期高风险也带来高收益。

股市涨跌的驱动力

• 长期：盈利推动股指上涨：经济向好带动盈利增长，进而推动估值上涨，形成双击效应。
• 短期：估值主导股价波动：在经济持续增长但股指不涨的情况下，往往是估值的下跌抵消了盈利的增长。
• 估值与利率的关系：在高利率环境下，估值与利率呈负相关；在正常利率环境下，两者呈正相关。

全球视角下的相关性

• 全球股指高度相关：欧美股指高度相关，而亚洲尤其是中国股市估值处于历史低位，具备吸引力。
• 美元指数的影响：美元指数强势往往导致新兴市场资金流出，对股指造成压力。

股市策略展望

• 短期：基本面承压：经济增速放缓和PPI上涨对上证综指形成压力，市场短期难有大作为。
• 中期：估值吸引力提升：亚洲股市尤其是中国股市估值处于历史低位，具备配置价值。
• 长期：中国仍是成长股：中国在人均GDP和全球占比方面仍有较大提升空间，未来增长潜力显著。

图表概述

• 图表1 & 2：股债在多数年份走势相反，呈现负相关。
• 图表3：2002-2018年主要大类资产间的相关性。
• 图表4：马科维茨投资组合理论。
• 图表5：大类资产配置策略发展历程。
• 图表6 & 7：全球股票市值接近GDP，主要交易所股票市值。
• 图表8：上证综指波动率远超债券。
• 图表9：1802-2002年各类资产名义收益率。
• 图表10-21：主要国家股指与经济的正相关性。
• 图表22-27：盈利与估值对股指的影响。
• 图表28：台湾90年高估值导致股指多年未能达到高点。
• 图表29：主要国家股指估值波动区间。
• 图表30-34：估值与利率、美元指数的关系。
• 图表35-39：主要国家股指聚类分析及年涨跌幅。
• 图表40：新兴市场指数与美元指数负相关。
• 图表41-45：上证综指与宏观经济指标回归拟合结果及傅里叶变换周期拟合。
• 图表46-48：当前欧美估值较高，亚洲尤其是中国估值较低。
• 图表49 & 50：中国人均GDP和全球占比的纵向与横向对比。
• 图表51：美国股市见证百年产业更替。

风险提示

• 宏观经济大幅下行：是当前投资组合面临的最大风险。

作者信息

• 分析师：张晓春
• 执业证书编号：S0590513090003
• 电话：0510-82832053
• 邮箱：zhangxc@glsc.com.cn

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