20190705-天风证券-建筑装饰行业专题研究：再谈项目回款-建筑民企2018年年报问询函汇总分析_12页_1mb

建筑装饰行业项目回款与企业应对策略分析

核心内容概述

本报告分析了2018年建筑装饰行业，特别是园林细分领域，在融资环境趋紧和地方隐性债务监管趋严背景下，面临的项目回款问题。主要讨论了市政类项目与地产项目在回款传导上的差异、PPP项目对现金流的影响，以及民营建筑企业为应对流动性收缩采取的策略。

主要观点

• 行业整体业绩下行：2018年，受融资环境和监管政策影响，行业整体业绩下滑，多数公司全年业绩与年初订单情况不匹配。
• 项目回款与收入确认进度不一致：由于行业收入确认方法的特殊性，收入确认与实际回款存在差异，主要受施工进度、业主付款节奏和合同约定影响。
• 市政项目回款不畅的原因：政府财政预算未到位、项目验收周期长、质量保证金等，导致实际回款滞后。
• 地产项目回款压力增加：地产商使用票据支付比例上升，贴现能力下降，以及“全融资”合同模式，增加了建筑企业的短期资金压力。
• PPP项目回款特征：前期施工费用支付比例高，回款节奏与合同约定不一致，部分项目未入库或未通过人大审批，也存在先行施工和收入确认的情况。
• 民营建筑企业的应对策略：包括引入战略股东、优化债务结构、盘活存量项目、加强项目质量控制等，以修复资产负债表并增强市场竞争力。

关键信息

2.1 项目回款与收入确认差异

• 市政类项目通常按工程进度付款，部分项目在完工后仍需较长时间才能回款。
• 地产项目可能采用总价包干方式，导致施工过程中需垫资较多，回款滞后。

2.2 影响项目回款的因素

• 业主资金状况：政府项目可能因财政预算未到位而延迟回款。
• 项目验收与结算周期：验收和结算流程较长，影响实际回款。
• 合同约定：部分项目在结算后仍需扣除质量保证金、安全保证金等，延迟回款。
• 融资环境：票据支付比例上升，贴现能力下降，影响企业现金流。

2.3 PPP项目对现金流的影响

• 付款模式：PPP项目通常采用“7:2:1”或“8:1:1”比例付款，其中大部分支付由SPV公司完成。
• 回款节奏：部分项目未到付款期，回款周期可能延长至2020年。
• 合规风险：PPP项目需经过项目库入库及人大审批，未入库项目可能面临回款延迟。

3. 地产项目回款压力

• 票据支付比例提升：部分地产商增加票据支付，影响企业贴现能力。
• 全融资合同模式：此类合同可能增加短期资金压力，并影响财务报表分析。
• 大客户依赖：部分公司对恒大等大地产商依赖度高，需关注其付款安排变化。

4. 民营建筑企业的应对措施

• 引入战略股东：如铁汉生态引入深圳市国资委，东方园林引入农银投资等。
• 优化债务结构：通过融资、项目重组等方式改善财务状况。
• 盘活存量项目：加强回款力度，通过甩项验收、清退等方式改善现金流。
• 加强项目质量与合规管理：确保项目按规范执行，降低风险。

风险提示

• 固定资产投资增速下行：可能进一步影响行业整体业绩。
• 项目回款不达预期：特别是在政府项目和PPP项目中，存在较大不确定性。

投资评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）
• 股票投资评级：买入、增持、持有、卖出

总结

在流动性收缩和监管趋严的背景下，建筑装饰行业面临较大的项目回款压力。市政类项目因政府财政预算和结算周期长，回款不畅；地产项目因票据支付比例上升和“全融资”合同模式，增加资金负担。PPP项目因付款节奏与合同约定不同步，对现金流影响显著。民营建筑企业通过引入战略股东、优化债务结构、盘活存量项目等措施应对挑战，资产负债表修复将在中期内持续。未来行业将逐步分化，合规性高、负债结构合理的公司将更具竞争力。