20180822-华泰证券-长春高新-000661.SZ-生长激素开启快速成长通道_5页_1mb

报告摘要

长春高新中报点评总结

核心内容

长春高新（000661）在2018年上半年实现了显著的业绩增长，营业收入和净利润均同比增长超60%，展现出强劲的增长势头。公司整体表现优于预期，主要得益于其核心业务板块的快速发展，特别是生长激素和疫苗业务的持续增长，以及房地产板块带来的稳定现金流。基于对公司未来增长潜力的看好，华泰证券维持“买入”评级，并上调了目标价至269.30-280.80元。

主要观点

业绩增长显著：2018年上半年，公司实现营业收入27.5亿元（+71.8% yoy），归母净利润5.5亿元（+92.9% yoy），扣非净利润5.2亿元（+88.4% yoy）。制药业务增速达64%，略超预期，主要由于销售费用率的控制。
生长激素业务表现强劲：金赛水针销售持续增长，全年利润增速预计超过50%。公司通过加强销售团队建设、优化销售模式（水针+电子笔），以及提升单人产出效率，有效推动了销售增长。
疫苗业务量价齐升：百克药业上半年收入增长90%，利润增长120%。疫苗事件后，公司顺利通过药监局核查，获得市场信任。痘苗批签发量提升，叠加提价因素，净利率有望进一步上升。迈丰狂苗市占率逐步提升，预计全年收入和利润增速分别为40%和80%。
房地产板块贡献现金流：1H18房地产利润达6,269万元，全年预计贡献超1亿元利润。公司住宅产品已售罄并交付，君园项目进展顺利，旧城改造项目获得政府关注，进一步优化资产结构。
盈利预测上调：公司2018-2020年EPS预测上调至5.73/7.47/9.41元，分别对应47-49倍PE估值，目标价上调至269.30-280.80元。
财务指标稳健：公司毛利率持续提升，净利率稳定增长，ROE和ROIC表现良好，资产负债率保持较低水平，现金流状况良好。

关键信息

公司基本资料

总股本：170.11百万股
流通A股：169.95百万股
52周内股价区间：135.40-255.30元
总市值：35,848百万元
总资产：7,802百万元
每股净资产：www.baogao264xyz

经营预测指标与估值

会计年度	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入（百万元）	2,897	4,102	5,519	7,020	8,632
归母净利润（百万元）	484.85	652.06	956.60	1,253	1,582
EPS（元，最新摊薄）	2.85	3.89	5.73	7.47	9.41

可比公司估值表（2018年8月21日）

公司名称	股票代码	收盘价	总市值	总股本	EPS（2017A）	EPS（2018E）	EPS（2019E）	PE（2017A）	PE（2018E）	PE（2019E）
恒瑞医药*	600276.SH	67.00	2,467	3,682	1.14	1.06	1.34	59x	63x	50x
安科生物*	300009.SZ	16.20	162	997	0.39	0.37	0.50	42x	44x	32x
智飞生物*	300122.SZ	41.97	672	1,600	0.27	0.90	1.42	155x	47x	30x
通化东宝	600867.SH	19.41	399	2,054	0.41	0.54	0.70	47x	36x	28x
平均值	-	-	925	2,083	0.55	0.72	0.99	76x	47x	35x

主要财务比率

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入增长率	20.62%	41.58%	34.54%	27.19%	22.96%
归母净利润增长率	26.31%	36.31%	47.28%	30.35%	25.96%
毛利率	79.42%	81.94%	82.50%	83.00%	83.50%
净利率	16.76%	16.14%	17.66%	18.10%	18.54%
ROE	17.11%	15.90%	20.12%	21.91%	22.85%
ROIC	26.53%	25.25%	31.14%	35.28%	39.21%
资产负债率	28.26%	29.26%	29.37%	28.50%	27.19%
PE	73.82	54.15	36.77	28.21	22.39
PB	9.19	8.10	6.81	5.66	4.67
EV/EBITDA	40.75	29.93	20.56	15.58	12.35

风险提示

长效生长激素推广速度低于预期
新进入者攫取市场份额
新品临床进展及效果不达预期

投资建议

投资评级：买入（维持评级）
当前价格：210.73元
合理价格区间：269.30-280.80元
盈利预测调整：基于核心业务增长和房地产板块的稳定现金流，上调18-20年EPS至5.73/7.47/9.41元
估值依据：参考生物药可比公司2018年Wind一致预期均值47倍PE

估值与盈利预测图表

图表1：盈利预测调整

营业收入：调整后增长0.24%、1.63%、1.85%
毛利：调整后增长0.85%、2.49%、2.96%
销售费用：调整后下降2.67%、0.29%、1.00%
管理费用：调整后下降2.62%、2.73%、3.25%
归母净利润：调整后增长6.45%、9.21%、9.93%
EPS：调整后增长6.45%、9.21%、9.93%

图表2：可比公司估值表

PE：恒瑞医药63x，安科生物44x，智飞生物47x，通化东宝36x
PB：恒瑞医药8.10，安科生物32x，智飞生物30x，通化东宝28x

图表3：公司营业收入

2016-2017年：营业收入年增长率分别为20.62%和41.58%
2018E：预计增长34.54%
2019E：预计增长27.19%
2020E：预计增长22.96%

图表4：公司归母净利润

2016-2017年：归母净利润年增长率分别为26.31%和36.31%
2018E：预计增长47.28%
2019E：预计增长30.35%
2020E：预计增长25.96%

图表5：各子公司销售净利率

金赛：净利率提升，受益于销售增长和成本控制
百克药业：净利率增长显著，疫苗业务表现强劲
房地产：贡献稳定现金流，利润增长明显

图表6：公司销售毛利率、净利率和费用率

毛利率：持续提升，从79.42%至83.50%
净利率：从16.76%至18.54%
销售费用率：下降2.67%，有助于利润增长

图表7：公司资产负债率

2016-2017年：资产负债率分别为28.26%和29.26%
2018E：预计29.37%
2019E：预计28.50%
2020E：预计27.19%

图表8：公司现金流量

经营活动现金流：从308.07百万元增长至1,969百万元
投资活动现金流：从-1,651百万元至-353.27百万元
筹资活动现金流：从1,461百万元至-203.32百万元
现金净增加额：从118.39百万元增长至1,413百万元

图表9：长春高新历史PE-Bands

2016-2017年：PE分别为73.82和54.15倍
2018E：PE为36.77倍
2019E：PE为28.21倍
2020E：PE为22.39倍

图表10：长春高新历史PB-Bands

2016-2017年：PB分别为9.19和8.10倍
2018E：PB为6.81倍
2019E：PB为5.66倍
2020E：PB为4.67倍

估值与盈利预测

指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入（百万元）	2,897	4,102	5,519	7,020	8,632
归母净利润（百万元）	484.85	652.06	956.60	1,253	1,582
EPS（元）	2.85	3.89	5.73	7.47	9.41
PE（倍）	73.82	54.15	36.77	28.21	22.39
PB（倍）	9.19	8.10	6.81	5.66	4.67
EV/EBITDA（倍）	40.75	29.93	20.56	15.58	12.35

评级说明

行业评级体系：
- 增持：行业股票指数超越基准
- 中性：行业股票指数与基准持平
- 减持：行业股票指数明显弱于基准
公司评级体系：
- 买入：股价超越基准20%以上
- 增持：股价超越基准5%-20%
- 中性：股价相对基准波动在-5%~5%之间
- 减持：股价弱于基准5%-20%
- 卖出：股价弱于基准20%以上

公司信息

公司名称：长春高新
股票代码：000661
投资评级：买入
当前价格：210.73元
合理价格区间：269.30-280.80元

联系信息

研究员：
- 代雯：S0570516120002，电话：021-28972078，邮箱：daiwen@htsc.com
- 李云：S0570518060003，电话：021-38476288，邮箱：liyun3@htsc.com
- 沈卢庆：电话：021-38476125，邮箱：shenluqing@htsc.com