深度报告-20220805-天风证券-德昌股份-605555.SH-电机技术有效迁移汽车领域_多元业务步入收获期_35页_4mb

德昌股份（605555）总结

核心内容概述

德昌股份是一家专注于小家电及汽车EPS电机的设计、制造与销售的公司，成立于2002年，起源于余姚市城西线路板五金厂。公司深耕电机技术，构建了有刷电机和无刷电机技术路线，形成了以吸尘器为基础性业务、以多元小家电为成长性业务、以EPS电机为战略性业务的多层次业务格局。

主要观点与关键信息

1. 产品线多元化布局

• 小家电业务：主要包括环境家居电器（如吸尘器、加湿器）和头发护理电器（如美发梳、吹风机）。公司主要为TTI、HOT等国际品牌提供ODM/OEM服务。
• 家电电机业务：公司具备强大的电机研发与生产能力，产品主要供应内部整机制造，部分作为配件销售。
• EPS电机业务：公司已实现13个型号项目的定点，预计累计销量可达2300万台。此外，公司还有30+个型号项目在推进中，技术积累为其在汽车领域的发展奠定基础。

2. 小家电业务发展

• 吸尘器业务：公司吸尘器产品以水机和干机为主，主要面向欧美市场，占总营收80%以上。公司与TTI合作多年，逐步从OEM向ODM转变，提升毛利率。
• 头发护理电器：公司与HOT合作，产品包括美发梳、吹风机等，受益于HOT在美国亚马逊平台的畅销产品，带动公司营收增长。
• 电动园林工具：公司依托成熟的电机技术，2021年向该领域突破，预计2022年实现量产，有望带来新的业务增长点。

3. EPS电机业务发展

• 行业趋势：自动驾驶与新能源汽车的快速发展推动EPS系统渗透率提升，预计2026年本土车品牌EPS装车率将达到93.7%。
• 技术优势：公司已掌握EPS电机核心技术，投资建设专用生产线与检验设备，具备量产能力。
• 客户资源：公司已与采埃孚、舍弗勒等Tier1供应商合作，并与上汽、奇瑞、比亚迪等整车厂对接，进一步拓展市场空间。
• 研发能力：公司启动六相冗余电机与线控转向双绕组电机的开发，增强在汽车电机领域的技术储备。

4. 盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2022-2024年净利润分别为4.2955亿元、4.9815亿元、5.7402亿元，对应EPS分别为1.62元、1.87元、2.16元。
• 估值：采用分部估值法，给予公司2023年小家电/汽车无刷电机业务20x/39x估值，对应目标市值104亿元，目标股价39.2元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
• 市盈率：2022年市盈率18.82倍，2023年16.23倍，2024年14.09倍。

5. 风险提示

• 客户集中度过高，主要依赖TTI、HOT等大客户。
• 近期股价波动较大。
• 汽车无刷电机业务占比较低，园林工具尚未产生收入。
• 汇率波动、原材料价格波动。
• 核心客户排他性约定风险。

财务数据与分析

业务布局与市场前景

• 客户集中度：公司对TTI、HOT的销售占比始终超过95%，业绩高度依赖大客户。
• 产能与市场：公司越南产线预计实现年产380万台吸尘器产能，提升市场响应能力。
• 技术积累：公司具备较强的电机研发能力，六相冗余电机及线控转向双绕组电机处于样件测试阶段，具备技术领先优势。

未来展望

• 随着EPS电机市场渗透率提升，以及公司在汽车电机领域的持续投入，公司有望实现业绩的持续增长。
• 在小家电领域，公司通过产品结构优化和客户拓展，进一步巩固市场地位。
• 随着原材料价格回调和成本控制能力提升，公司盈利能力有望快速修复，实现更高增长。