20240625-华安证券-2024年城投债中期策略_信心已被充值_趋势还在深化_26页_8mb

华安证券城投债中期策略分析总结

核心观点

当前城投债市场信心已获支持，化债政策力度空前，资产荒行情延续，但供给持续收缩、新增融资显著缩量，信用风险和流动性风险局部存在，综合来看：

• 投资策略建议：顺势而为，挖掘结构性机会，主张“下沉”与“久期”并行，重点配置高票息资产、低等级平台、超长久期品种，强调基于财政存款的化债进程跟踪。

政策趋势

1. 融资受限制：主体类型限制严格控制新增融资，合规“开正门”聚焦平台转型与市场化改革，禁停“堵后门”背景。
2. 财政存款管理细化：重点省份财政存款余额快速增长，资金周转率上调。中部区域财政持续压力显著。

融资动态

• 债券净融资缩量：2024年来城投债发行显著减少，低等级主体尤为突出。借新还旧扩张背景下，监管趋严。
• 回售积极性提升：城投债到期降幅扩大，折价兑付频繁。同期认购倍数维持高位，1-5年期低估值债成交活跃。
• 提前兑付与净融资背离：高比例折价兑付显示存量压力与部分高票息品种供给释放。

投资建议：下限与久期维度

1. 收益下沉：AA及以下评级城投债利差扩大，但流动性表现相对稳健，尤其是东北、西南区域平台。
2. 久期策略：3年期AA债利差已触底，但5年以上品种利差仍有压缩空间，投资者可聚焦10年以上信用债。
3. 高票息资产筛选：山东、四川、贵州均为高票息资源集中省份，建议优先关注3%以上票息品种。

安全边际

• 风险集中区域：定融违约与商票逾期后发地如山东、河南、四川等仍需防范局部冲击。
• 行情特征：信用债利差全线压缩，票息收益占据优势，若绑定较高信用资质，信用利差修复空间尚存。

重要启示

• 超长久期品种：尽管信用下沉仍是重要方式，但“票息策略”在当前环境下流动性更佳。
• 方向研判：当前谨慎看多，牛尾行情延续，趋势性反转尚未出现，策略上“右侧参与”优先于“左侧挖掘”。

分析师建议投资者结合财政存款、地方平台转型节奏、变化中的信用周期，把握结构性机会，控制信用风险暴露底线。