专题研究：深度解析居民杠杆-20190226-联讯证券-26页_1mb

中国居民杠杆率深度解析总结

核心内容

本报告深入分析了中国居民杠杆率的现状、结构及未来趋势，指出尽管国际对比显示中国居民杠杆率并不高，但考虑到其发展阶段和近年来的快速上升，居民杠杆所隐含的风险值得重视。

主要观点

1. 居民杠杆率现状

   • 中国居民杠杆率在国际清算银行（BIS）口径下为50.3%（2018年第二季度），与社科院口径下52.2%（2018年第三季度）相近。
   • 中国居民杠杆率在2008年末至2018年第二季度期间上升了32.4个百分点，增长速度在全球范围内排名靠前。
   • 在国际经验中，居民杠杆率超过65%时可能对金融稳定构成威胁，而中国当前杠杆率已接近这一阈值。

2. 居民债务压力

   • 以债务/可支配收入、还本付息/可支配收入等指标衡量，中国居民的偿债压力已高于美国等发达国家。
   • 城乡调查口径下的居民可支配收入占GDP比例低于国民核算口径，导致偿债压力被低估。
   • 偿债比率在2017年城乡调查口径下达到9.6%，高于多数发达国家，且随着债务剩余期限缩短，偿债压力非线性上升。

3. 住房贷款主导居民杠杆

   • 住房贷款是中国居民债务的主要形式，占比超过70%。
   • 2017年购房有负债家庭的债务收入比高于总量视角下的测算值，显示部分家庭杠杆已接近上限。
   • 高首付比例抑制了部分居民的加杠杆能力，但随着这些家庭财富积累，未来加杠杆需求可能释放。

4. 信贷参与率偏低

   • 中国城镇家庭信贷参与率仅为31.6%，远低于美国的77.1%，说明多数家庭难以获得正规贷款。
   • 民间借贷规模虽大，但缺乏权威数据，难以纳入统计分析。

5. 区域差异显著

   • 东部沿海地区住户贷款/存款比例更高，如福建达到115.7%，反映房价高和资产配置多元化。
   • 房价高、贷款需求大的城市如厦门、深圳、合肥等，住户贷款/存款比超过100%。

6. 政策建议

   • 坚持“房住不炒”的政策，降低居民对房价上涨的预期，减少投机性杠杆。
   • 优化企业制度环境，鼓励创新，增强企业加杠杆能力，减少对居民加杠杆的依赖。

关键信息

• 居民杠杆率：BIS口径下为50.3%，社科院口径下为52.2%，在30个国家和地区中排第9。
• 信贷参与率：中国城镇家庭为31.6%，远低于美国的77.1%。
• 偿债压力：城乡调查口径下居民债务/可支配收入为111.2%，高于美国的102.5%。
• 住房贷款占比：占住户贷款的70%以上，且购房贷款比例超过50%。
• 区域差异：沿海地区贷款/存款比更高，部分城市超过100%。
• 政策建议：控制居民杠杆上升速度，坚持“房住不炒”，优化企业制度环境。

结构视角下的债务压力

1. 被“平均”的偿债压力

   • 高首付比例抑制部分居民的杠杆使用，导致总量视角下的偿债压力被稀释。
   • 实际有贷款的家庭承担的偿债压力远高于总量测算值。

2. 购房贷款比例测算

   • 购房使用贷款比例超过50%，接近政策允许上限，显示杠杆使用程度较高。

3. 区域偿债压力差异

   • 房价高、经济水平低的地区，住户贷款增速更快。
   • 海南、西藏、广西、贵州等边疆地区住户贷款增速显著高于全国平均水平。

风险提示

• 外部环境恶化可能加剧居民杠杆风险。
• 政策对居民加杠杆的诉求上升可能引发债务压力进一步增加。
• 居民杠杆率快速上升可能影响金融稳定和经济增长。

图表目录（简要）

• 图表1：春节消费为全年消费的领先指标
• 图表2：房贷利率下降
• 图表3：住房公积金贷款占比
• 图表4：P2P贷款余额收缩
• 图表5：中国与美国信贷参与率对比
• 图表6：住户贷款中消费性贷款占比上升
• 图表7：房贷占消费性贷款比例
• 图表8：个人短期消费贷款增长
• 图表9：住户债务与房价关系
• 图表10：BIS与社科院居民杠杆率对比
• 图表11：国际经验显示居民杠杆率随经济发展上升
• 图表12：中国居民杠杆率在30国中排第9
• 图表13：金融危机后主要发达国家去杠杆，中国加杠杆
• 图表14：各国居民杠杆率增量
• 图表15：中国与美日杠杆率增幅对比
• 图表16：中国住户部门可支配收入占GDP比例
• 图表17：城乡调查口径下可支配收入仅为国民核算口径的70%
• 图表18：中国居民偿债负担高于发达国家
• 图表19：国际对比中国居民偿债负担
• 图表20：两种口径下的偿债比率
• 图表21：中国居民还本付息压力
• 图表22：剩余债务期限缩短导致偿债比率快速上升
• 图表23：中美居民债务/总资产对比
• 图表24：中美居民债务/金融资产对比
• 图表25：中国家庭资产中住房占比高于美国
• 图表26：新购房有负债家庭的债务收入比高于总量测算
• 图表27：住房抵押贷款价值比
• 图表28：各省市住户贷款/存款比例
• 图表29：部分城市住户贷款/存款比及变化
• 图表30：经济发展水平低的地区住户贷款增速更快

结论

中国居民杠杆率虽然在国际对比中不算高，但结合其发展阶段和近年快速上升趋势，其潜在风险不容忽视。高房价、高首付比例、低信贷参与率、区域差异等因素共同作用，导致居民杠杆压力显著，尤其是购房有贷款的家庭。未来居民杠杆率可能继续上升，需通过政策调控与促进企业加杠杆来缓解压力。