20220611-华安证券-宏观研究_居民还有加杠杆的能力吗__6页_846kb

居民还有加杠杆的能力吗？总结

核心内容

本文主要分析了2022年5月中国居民部门加杠杆能力的问题，结合信贷、社融、M2等宏观数据，探讨当前居民和企业部门的融资情况，以及其对未来经济的影响。报告指出，尽管5月信贷和社融总量超预期，但结构仍显疲弱，居民中长贷表现不佳，显示居民加杠杆能力受限。

主要观点

1. 信贷与社融总量超预期，但结构不佳

• 信贷总量：2022年5月新增人民币贷款1.89万亿元，同比多增3900亿元，较过去三年同期均值多增5033亿元。
• 社融总量：新增社融2.79万亿元，同比多增8378亿元，较过去三年同期均值多增5063亿元。
• 总量支撑因素：疫情受控、经济边际回暖，以及央行、银保监会的政策引导。

2. 信贷结构不佳，居民端表现疲软

• 顺周期指标：居民贷款+企业中长贷占比为44.7%，低于逆周期指标（票据+企业短贷）的51.7%。
• 居民中长贷：5月新增1047亿元，同比少增3379亿元，较过去三年同期均值少增3541亿元。
• 地产销售低迷：30城商品房成交面积同比下滑48%，显示居民购房意愿不足。

3. 社融-M2增速持续下行

• 社融-M2缺口：5月社融-M2同比增速为-0.6%，缺口扩大。
• 原因分析：
  • 实体融资需求不高。
  • 资金空转现象存在，表现为M2增长而社融未同步。
  • 财政投放加快，释放流动性。

4. 居民杠杆率与偿债比率分析

• 居民杠杆率：剔除经营性债务后，2022年Q1为47.4%，低于发达国家水平。
• 偿债比率：2021年末为11.9%，剔除经营贷后为9.2%，处于国际中间水平。
• 风险临界点：国际偿债比率上限约为11%-13%，我国偿债比率接近此区间，且因房贷久期较短，实际偿债压力更大。

5. 偿债比率与居民杠杆率的关系

• 线性关系：偿债比率与居民杠杆率之间存在线性关系，公式为 $ y = 0.2657x - 12.931 $，显示可支配收入占比高的国家能承受更高的债务水平。
• 我国现状：9.2%的偿债比率尚未到达风险临界值，但后续空间有限。

关键信息

• 政策背景：央行和银保监会推动宽信用政策，5月信贷社融总量超预期。
• 经济信号：5月制造业和服务业PMI回升，显示经济边际回暖。
• 居民加杠杆能力：居民中长贷连续6个月同比少增，显示居民部门融资需求疲软。
• 财政投放：地方政府专项债发行加快，对社融形成支撑。
• 风险提示：地产下行超预期、实体经济融资恢复不及预期、政策执行力度不足。

数据支持

• 图表1：贷款增速有所回升
• 图表2：社融增速企稳回升
• 图表3：居民中长期贷款延续同比少增
• 图表4：企业中长贷同比延续少增
• 图表5：票据利率先下后上
• 图表6：财政支出继续加快
• 图表7：社融-M2增速持续下行
• 图表8：各类经济体居民债务偿付比率变化情况
• 图表9：2021年Q3各国居民债务偿付比率
• 图表10：爆发危机时债务指标的上限
• 图表11：线性关系表征居民部门可支配收入占比
• 图表12：不同久期下的偿债比率测算

结论

尽管5月信贷和社融总量超预期，但结构问题依然突出，居民中长贷表现疲软，显示居民加杠杆能力受限。偿债比率接近国际风险上限，且因房贷久期较短，实际风险可能更高。未来需关注地产销售、实体经济融资需求以及政策执行力度，以判断居民部门是否仍有加杠杆空间。