20160729-兴业证券-传化智联-002010.SZ-传化物流研究之二-线下实体价值测算_16页_881kb

传化股份（002010）物流研究总结

核心内容

本报告分析了传化股份在物流领域线下实体公路港的布局、运营情况及价值测算。传化物流通过构建“实体+线上”结合的智能公路物流网络，旨在打造全国性的物流服务平台。线下实体公路港作为物流网络的基础，具有显著的增值潜力和网络效应。

主要观点

• 公路港布局迅速扩张：截至2016年5月，传化物流已建成11个公路港，新增6个，覆盖多个重点城市。在建项目15个，预计年底运营数量将达30个，2022年计划实现170个公路港的布局。
• 线下平台价值高：传化物流线下公路港的实体价值估算为485亿元，基于土地增值和网络效应两方面。
• 业务模式多元：公路港集成了多种物流服务功能，如信息交易、停车、仓储、班车运营等，并引入生活配套、金融服务等模块，形成“三位一体”的O2O生态圈。
• 收入来源丰富：主要包括租金收入、油品销售收入、合作开发收入等，其中油品销售和仓储物流是主要收入来源。
• 未来盈利模式多元化：随着公路港网络的完善，可衍生出金融服务、大数据服务、信息服务等“天网”业务，带来更大的盈利空间。

关键信息

一、线下实体公路港平台

• 运营情况：截至2016年5月，已有11个公路港运营，日均进出港车次达5.58万车次，日均进出港人次达11.79万人次，货物吞吐量达102.2万吨，物流费用达6.45亿元。
• 建设情况：在建公路港15个，预计年底投入运营；另有82个项目已完成接洽和签约。
• 收入构成：2015年运营的5个公路港中，出租收入和油品销售占总收入的34.5%和57.2%，合作开发收入占比相对较小。
• 未来规划：2022年将完成170个公路港布局，形成“10个枢纽+160多个基地”的物流网络，实现全国骨干+区域支线的布局。

二、实体平台价值测算

土地增值测算

• 土地价值：基于已运营和在建公路港的土地面积及周边土地成交价，估算其价值为405亿元（折现后）。
• 假设：按200%增值率，170个公路港的潜在土地价值为595亿元，折现后为405亿元。

网络效应测算

• 运输网络价值：假设每条线路每天跑3辆车，每辆车载重25吨，每吨公里收入0.5元，净利率5%，估算网络价值为117.96亿元。
• 折现计算：按5年8%的折现率，网络价值现值为80.3亿元。

三、业务模式与功能模块

• 功能模块：包括信息交易中心、智能车源中心、货运班车总站、仓储配送中心、管理服务中心、配套服务中心等。
• 服务对象：
  • 司机商圈：为个体司机提供住宿、餐饮、娱乐等服务。
  • 卡车商圈：为车辆提供维修、检测、加油等服务。
  • 物流商圈：为物流企业提供仓储、配送、停车、办公等服务。
• O2O生态圈：通过“人、车、货”三位一体，构建线上线下融合的物流服务平台。

四、财务指标与估值

• 财务数据（单位：百万元）：
  • 2015年：营业收入5340，净利润551，毛利率24.4%，净利率10.3%，ROE 5.1%。
  • 2016E：营业收入5908，净利润203，毛利率18.9%，净利率3.4%，ROE 1.8%。
  • 2017E：营业收入7128，净利润420，毛利率20.8%，净利率5.9%，ROE 3.9%。
  • 2018E：营业收入8761，净利润726，毛利率24.4%，净利率8.3%，ROE 6.8%。
• 估值比率：
  • 2015年：PE 110.9，PB 5.6。
  • 2016E：PE 301.2，PB 5.5。
  • 2017E：PE 145.2，PB 5.6。
  • 2018E：PE 84.1，PB 5.7。
• 投资建议：增持（维持）。

五、风险提示

• 实体投入过大：公路港建设投入大，若流量增长不达预期，可能影响整体盈利能力。
• 未来不确定性：网络效应和增值服务的实现仍需时间，且受市场环境影响较大。

结论

传化物流线下实体公路港的基础价值估算为485亿元，未来随着“天网”业务的拓展，其整体价值潜力巨大。公司正在构建全国性的物流网络，其业务模式与估值方法体现了对物流行业未来发展的深刻理解与前瞻布局。