20151202-国金证券-传化智联-002010.SZ-枢纽公路港+物流大平台_打造智慧物流巨头_27页_2mb

传化股份（002010.SZ）投资分析总结

核心内容概述

传化股份是一家多元化的民营企业，业务涵盖化工、物流、农业、科技城和投资等领域。公司于2015年通过定增收购传化物流100%股权，作价200亿元，标志着其业务重心从化工向物流转型。传化物流以“公路港”模式为核心，构建了“物流+互联网+金融”的智慧物流生态系统，具备显著的行业整合能力和成长潜力。公司当前获得“买入”评级，目标价区间为25.00-27.00元，当前市盈率为137.29倍，高于行业均值。

主要观点

1. 物流业务潜力巨大

• 公路物流市场规模达4.5万亿元，但行业集中度低，仅前四家第三方物流公司占据不足2%市场份额。
• 中国物流费用占GDP比率达16.6%，接近美国的两倍，存在“小、散、乱、差”问题，空载率高达40%。
• 公路港模式可有效解决行业痛点，通过集约化、信息化、标准化提升效率，降低物流成本。

2. 传化物流模式独特，具备竞争优势

• 传化物流首创“公路港”模式，以实体网络为支撑，线上平台为翼，打造智慧物流生态。
• 三大线上平台（易配货、易货嘀、运宝网）覆盖干线配货、同城运输、物流交易等场景，实现交易闭环。
• 线上平台的盈利模式清晰，未来将形成包括会员服务、交易抽佣、物流金融等在内的多元化收入结构。

3. 线下能力不可或缺

• 标准化和信用机制缺失是行业发展的障碍，线下公路港的实体网络能提供真实可靠的信息和交易保障。
• 实体公路港为线上平台提供用户基础、信息整合和信用体系，是平台发展的关键支撑。

4. 未来盈利模式多元化

• 公路港投资运营及配套服务收入有望突破100亿元。
• 会员服务收入预计达11亿元。
• 物流交易抽佣收入预计达50亿元。
• 物流金融板块将带来新的盈利增长点，包括支付、信用、委托代理和资产管理等。

关键信息

公司概况

• 总市值：624.01亿元
• 已上市流通A股：412.83百万股
• 2015年收购：传化物流100%股权，作价200亿元
• 2015年融资：向人寿资产等定增45亿元

股权结构

• 交易后：传化集团持股60.38%，徐冠巨、徐观宝、徐传化合计持股65.95%

市场数据

• 公路货运量占比：80%
• 物流总费用：2014年为10.6万亿元，其中运输费用占53%，保管费用占35%，管理费用占12%
• 卡车空载率：40%
• 车辆停车配货间隔时间：平均72小时

业务布局

• 公路港网络：计划到2022年建成10枢纽+160基地，共170个实体公路港
• 三大线上平台：易配货、易货嘀、运宝网，覆盖干线、同城、省际运输等场景

盈利预测

• 2015-2017年EPS：0.13元、0.04元、0.17元
• 2017年物流收入：105.8亿元
• 2017年物流毛利：33.5亿元
• 2017年净利润：4.8亿元
• 2020年物流收入：231.3亿元
• 2020年物流毛利：81.9亿元
• 2020年净利润：27.6亿元

风险提示

1. 公路港建设与盈利不达预期：前期投资较大，若开发进度或盈利能力不及预期，可能影响整体估值。
2. O2O物流平台推广与盈利不达预期：线上平台尚处于起步阶段，推广难度和盈利模式尚未完全清晰。

投资建议

• 评级：买入
• 目标价格：25.00-27.00元
• 估值逻辑：基于公司独特有效的模式和行业整合前景，给予40倍PE估值，预计2020年物流业务估值有望突破千亿。

估值与盈利分析

• 化工业务：预计2015-2017年年均净利润约3.5亿元，参考可比公司给予16倍PE估值，约56亿元市值。
• 物流业务：2017年后进入快速增长期，预计净利润复合增长率达180%，按40倍PE估值，2020年市值可达995亿元。

总结

传化股份通过整合集团资源，重点发展物流业务，构建“公路港+互联网+金融”三位一体的智慧物流平台，具有显著的行业领先优势和成长潜力。其线下实体网络与线上平台结合，为解决物流行业“小、散、乱、差”问题提供了系统性解决方案，未来盈利模式将更加多元化，估值空间广阔。