20200923-浙商证券-交通运输行业防御性框架专题_低估值+高股息_逻辑不改_关注头部高速及铁路货运_15页_1mb

铁路公路行业防御性配置分析总结

核心内容概述

本报告分析了铁路及公路行业的防御性配置逻辑，指出在当前经济环境下，“低估值+高股息”是该行业的核心投资逻辑。铁路货运及高速公路板块因经济敏感性低、现金流稳定、分红能力强，成为市场中具有强防守性的投资标的。

主要观点

1. 经济敏感性低，业绩稳健

• 铁路货运：

  • 受益于“公转铁”政策持续推进，铁路货运量在疫情中逆势增长。
  • 2020年1-8月全国铁路货运量同比增长3.0%，其中8月单月增长8.9%。
  • 制造业基本盘企稳将持续推动铁路货运需求增长。
  • 铁路货运以大宗货物为主，结构相对刚性，政策支持下需求稳定。

• 高速公路：

  • 高速公路以客车通行为主，对海内外经济波动不敏感。
  • 2019年高速公路客车流量占比达77%，车流量稳步增长。
  • 2020年6、7月车流量恢复至去年同期的97.4%，货车增长13.1%，盈利能力已全面恢复。
  • 高速公路行业在经济下行期表现相对稳定，具有避险属性。

2. 高现金流支撑高股息，具备大盘防守性

• 铁路及高速公路行业采用“贷款投资-建设-经营”模式，具有稳定的经营现金流。

  • 铁路板块盈利现金比率为1.2-1.4，高速板块为1.5-1.9，流动性充足。
  • 高股息回报能够有效提升投资安全边际，尤其在债券收益率低位期，高分红股票更具吸引力。

• 股息税后收益高于债券利息收入，且分红后填权行情具有必然性。

  • 股票分红可带来EPS提升和股利支付率上升，推动股价修复。
  • 填权逻辑基于利润创造和成熟期再投资决策的转变，增强市场吸引力。

3. “低估值+高股息”构建防御性主逻辑

• 铁路公路头部标的估值普遍处于历史低位，安全边际充足。

  • 大秦铁路PB为0.85倍，创历史底部，未来有42.57%的上行空间。
  • 高速头部公司PB均处于历史低位，如宁沪高速、山东高速、招商公路、粤高速A、深高速，分别位于28%、27%、8%、53%、19%百分位。

• 高分红比例彰显经营信心。

  • 2019年公路铁路头部公司平均分红比例为54%，高于上证A股平均分红比例15个百分点。
  • 山东高速承诺未来5年每年现金分红不低于60%，预计2020-2022年股息收益合计19.5%。
  • 大秦铁路承诺未来3年每年每股分红0.48元，预计2020-2022年股息收益合计22.2%。

关键信息

• 行业评级：铁路运输Ⅱ、高速公路Ⅱ均被评定为“看好”。
• 投资建议：建议关注头部高速及铁路货运标的，如宁沪高速、山东高速、招商公路、粤高速A、深高速、大秦铁路等。
• 风险提示：
  • 宏观经济大幅波动；
  • 免费通行政策补偿措施不及预期；
  • “公转铁”政策进度不及预期。

图表与数据支持

• 图1：疫情期间铁路货运先行回正；
• 图2：推进“公转铁”以来铁路货运持续回升；
• 图3：2019年我国高速公路客车流量占比77%；
• 图4：2019年我国高速公路车流量同比增长8.7%；
• 图5：公路货运量远高于港口外贸吞吐量；
• 图6：高速公路行业对海外经济敏感性低；
• 图7：高速公路板块业绩相对平稳；
• 图8：3、4月份免费通行期间高速路网车流量高增；
• 图9：贷款市场报价利率整体处于下行通道；
• 图10：我国债券到期收益率仍处于相对低位；
• 图11：股票派息红利与债券利息收入在税收方面的比较；
• 图12：派息分红-填权修复必然性逻辑推演框架；
• 图13：利率低位期铁路公路高分红标的等权重组合超额收益显著；
• 图14：我国小客车保有量5年CAGR为10.12%；
• 图15：我国货运结构以公路货运为主体；
• 图16：我国铁路货运结构相对刚性；
• 图17：铁路板块盈利现金比率稳健；
• 图18：高速板块盈利现金比率稳健；
• 图19：高速板块头部公司PB(LF)处于历史低位；
• 图20：大秦铁路PB(LF)创造历史底部。

相关报告

• 《物流快递成长性不减，陆运港口稳步恢复——交运基建物流板块2020中报总结》（2020.09.05）
• 《铁路公路基建求稳健，港口快递搏弹性——交运基建行业2020中期投资策略》（2020.07.20）
• 《利率下行周期内，铁路公路高股息标的投资价值更优——对铁路公路行业投资机会的专题思考》（2020.05.14）
• 《铁路公路行业热点十问十答：利空出尽，攻守兼备——铁路公路行业一季度综述》（2020.05.06）
• 《高速公路行业深度报告：投资价值或有增厚，超跌后长期仍是优质避险资产》（2020.04.07）

结论

铁路及公路行业在经济波动中表现出较强的防御性，具备“低估值+高股息”双重优势。随着“公转铁”政策持续推进及高速公路车流量稳步恢复，行业盈利能力和现金流表现良好，分红政策稳健，长期投资价值突出。建议投资者关注行业头部标的，把握防御性配置机会。