20210317-德邦证券-A股投资者微观结构系列开篇_投资者主体定价权的迁移与转变_20页_1mb

A股投资者主体定价权迁移与公募基金定价权增强分析总结

核心内容概述

本文围绕A股市场定价权的迁移与转变展开，重点分析了个人、机构、北上资金和产业资本这四大投资主体在A股市场中的角色演变。通过回顾2007年以来的市场发展阶段，揭示了不同阶段投资者主体对市场定价的影响，并指出公募基金在当前市场环境下定价权进一步增强，但其向其他主体转移的信号尚未显现。

主要观点与关键信息

一、A股市场定价权直接参与者有四大投资主体

A股市场存在五类参与主体，其中直接参与交易的四大投资主体包括：

• 个人投资者：主要通过融资融券参与市场，2013-2015年杠杆资金大幅流入，成为市场主要定价者。
• 机构投资者：以公募基金为主，近年来配置比例持续上升，2020年偏股型基金净流入达15656.98亿元。
• 北上资金：通过沪港通、深港通等渠道流入A股，2016年起加速，2019年A股被MSCI纳入后，成为重要定价力量。
• 产业资本：以重要股东为主，股权分置改革后减持成为常态，但部分行业如银行、房地产仍受到增持。

制度与规则制定者对市场结构间接影响，推动了四大投资主体之间的平衡变化。

二、定价权属于持股增持比例提升最快的投资主体

从历史数据来看，A股市场定价权随着投资者持股比例提升最快而转移：

1. 2008-2009年：产业资本持股大幅上升，但随后长期处于减持状态。
2. 2010-2012年：其他机构被动成为定价主体，但随后其持股市值占比下降。
3. 2013-2015年：融资业务放开，个人投资者主导市场，形成“杠杆牛”。
4. 2016-2019Q3：A股国际化推动北上资金成为新风向标。
5. 2019Q4-2020年：公募基金主导市场，投资者机构化正式启航。

三、公募基金定价权进一步增强，转移信号尚未出现

1. 公募基金是2020年A股资金主力：全年净流入达15656.98亿元，占其他投资主体比例持续上升。
2. 基金储备充足，二季度仍具支撑：近三个月成立偏股型基金超9300亿份，按2%日建仓率计算，仍有约5100亿份额待入市。
3. 政策与制度推动机构化发展：如“深改12条”、税收递延型商业养老金等，进一步完善公募基金制度。
4. A股机构化程度仍低于美股：截至2020年三季度，A股机构持股量占比（流通股）为7.44%，而美股为17.31%。

重点行业配置偏好

• 公募基金偏好：消费、医疗、制造等板块，2020年全年表现强劲。
• 北上资金偏好：消费、制造、化工、医药，尤其在MSCI纳入后显著跑赢指数。
• 杠杆资金偏好：热点主题投资，如电子、医药生物、科技成长类板块。

风险提示

• 市场微观流动性恶化超预期。
• 国际指数纳入节奏加快超预期。

历史阶段与趋势

数据与图表支持

• 图1：A股市场定价权投资框架
• 图2-3：个人投资者开户与杠杆资金变化
• 图4-6：北上资金、机构资金、产业资本增减持情况
• 图7-9：A股定价权迁移、持股市值占比与环比增速变化
• 图10-13：银行、房地产、公用事业与消费行业受重要股东增持
• 图14-18：其他机构资金占比下降，QFII投资额度上升
• 图19-22：2010-2012年行业全线下跌，金融板块表现相对稳定
• 图23-27：2016-2020年北上资金流入与行业涨跌幅
• 图28-31：公募基金持仓与行业表现
• 图32：公募基金持仓对比与预测
• 表1-3：国际指数纳入时间表、2020年A股微观流动性、中美机构持股量占比

结论

当前A股市场定价权主要由公募基金主导，其规模与节奏持续领先其他投资主体。随着资管新规实施和国际指数纳入的推进，公募基金的定价权进一步增强，但其向其他主体转移的信号尚未显现。未来需关注微观流动性变化及国际资金流入节奏，同时警惕产业资本减持趋势对市场的影响。