20170914-天风证券-苏垦农发-601952.SH-政策助力土地流转龙头扬帆远航__19页_2mb

报告摘要

苏垦农发（601952）总结

核心内容

苏垦农发是一家以农业种植为核心业务的国有大型农业企业，依托土地流转和规模化经营，推动农业产业化发展。公司作为国内土地流转的龙头企业，业务涵盖稻麦种植、种子生产、大米加工及销售等，形成了较为完整的农业产业链。随着全国土地确权基本完成，土地流转改革有望深化，公司未来有望持续受益。

主要观点

土地流转推动农业规模化经营
- 截至2016年，我国土地流转面积达4.71亿亩，占家庭承包耕地的35.1%。
- 土地流转面积增速放缓，企业流转意愿不强，企业流转面积占比仅约10%。
- 随着土地确权完成，流转程序、定价机制和交易机制有望优化，企业参与意愿将提升。
公司土地流转与经营规模扩张
- 公司2016年流转土地面积22万亩，与江苏省各市、县政府签订的流转协议面积达140万亩。
- 预计未来公司流转耕地面积将增长至28万亩、40万亩、55万亩，成为业绩增长的重要驱动力。
经营效率提升，单亩利润空间大
- 公司通过减员降本、提升集体种植比例等方式，提高单亩利润。
- 当前公司120万亩耕地的理论毛利润空间为6.96亿元，而2016年实际毛利润仅4.72亿元，仍有较大提升空间。
国家政策支持粮食产业化发展
- 国家高度重视粮食安全，推动粮食产业经济的发展，支持龙头企业通过一二三产业融合实现产业升级。
- 国务院办公厅发布的政策文件明确提出培育壮大粮食产业主体，公司有望受益。
公司业务结构与盈利情况
- 种植业是公司收入和利润的主要来源，占比达40%-60%。
- 公司毛利率和净利率持续提升，2017年半年报毛利率达20.74%，净利率达14.61%。
- 公司净利润增长显著，预计2017-2019年归母净利润分别为5.89亿元、6.96亿元、8.19亿元，年均增速约17%。
投资建议
- 公司未来业绩增长可期，估值合理，给予“买入”评级。
- 预计2018年目标价为19.8元，对应30倍市盈率，具有较高的投资价值。

关键信息

土地流转情况：公司2016年流转土地面积22万亩，与江苏省各市、县政府签订的流转协议面积达140万亩。
经营模式：公司主要采用统一经营模式和发包经营模式，其中统一经营模式下的集体种植和联合经营占比高。
财务表现：公司2016年归母净利润5.05亿元，2017年预计归母净利润5.89亿元，2018年预计6.96亿元，2019年预计8.19亿元。
估值情况：2018年市盈率21倍，市净率2.44倍，EV/EBITDA估值23.12倍，估值具有安全边际。
风险提示：农产品价格波动、土地流转推进不及预期。

财务数据和估值

指标	2015	2016	2017E	2018E	2019E
营业收入(百万元)	4,178.35	4,084.21	4,653.42	5,198.94	5,882.71
增长率(%)	19.10	(2.25)	13.94	11.72	13.15
EBITDA(百万元)	526.34	511.28	506.61	623.02	760.78
净利润(百万元)	487.60	505.01	589.18	696.24	818.63
增长率(%)	(0.31)	3.57	16.67	18.17	17.58
EPS(元/股)	0.46	0.48	0.56	0.66	0.77
市盈率(P/E)	30.61	29.55	25.33	21.44	18.23
市净率(P/B)	6.63	5.84	2.75	2.44	2.15
市销率(P/S)	3.57	3.65	3.21	2.87	2.54
EV/EBITDA	0.00	0.00	29.23	23.12	19.03