20171210-天风证券-中牧股份-600195.SH-动保央企经营拐点已然到来__24页_1mb

中牧股份（600195）总结

核心内容

中牧股份是国内最大的老牌动物保健品生产企业，成立于1998年，1999年在上交所上市。公司主营兽用生物制品、兽用化药、饲料及饲料添加剂、贸易四大板块，拥有丰富的生产基地，涵盖生物制品、饲料、化药等多个领域。

主要观点

1. 行业趋势与业绩增长

   • 养殖结构变迁下，大型养殖企业将成为高品质动物疫苗的主要驱动力。
   • 养殖规模化加速，预计未来3-5年生猪养殖百强企业出栏量占比将由10%提升至30%。
   • 口蹄疫市场苗需求将大幅增长，预计未来3年市场规模从17亿扩张至40亿。
   • 公司通过技术升级与产品创新，如悬浮培养工艺、合成肽疫苗等，提升产品效价和品牌溢价。

2. 公司经营与改革

   • 2017年公司进行重大人事调整，新董事长回归，高管团队重新组建，推动经营机制改革。
   • 管理效率提升、考核与激励机制市场化，有助于公司业绩增长。
   • 国企改革持续推进，预计未来将通过进一步改革提升管理效率和外延整合能力。

3. 国际化与市场拓展

   • 公司具备国际化优势，拥有丰富的生产线和产品批文，有助于国际化合作和拓展。
   • 国际化趋势将提升公司估值，借鉴国际动保巨头经验，提升研发、技术服务和营销能力。

关键信息

• 财务预测：预计2017-2019年公司归属于母公司净利润分别为3.7/4.5/6.0亿元，对应EPS分别为0.87/1.05/1.40元，三年复合增速为27%。其中，主业贡献净利润分别为2.5/3.5/4.7亿元，对应EPS分别为0.59/0.82/1.1元，主业三年复合增速为37%。
• 估值分析：考虑到公司快速增长及变革的潜力，给予主业30倍市盈率，加上金达威20亿市值，目标市值125亿，给予“买入”评级。
• 产品与市场
  • 口蹄疫市场苗收入预计2017/2018/2019年分别为1.5亿/3亿/5亿，增速分别为100%/100%/66%。
  • 公司已与兰研所、哈兽研等科研单位建立战略合作，推动新产品开发与技术提升。
  • 猪瘟-蓝耳二联苗预计未来市场需求高，但需市场教育。
  • 非口蹄疫市场苗如胃肠炎-腹泻二联苗、伪狂犬疫苗等有望实现增长，预计17/18/19年收入分别为0.4/0.8/1.2亿元，增速分别为100%/50%。

风险提示

• 产品销量不达预期
• 外延并购不达预期
• 疫病爆发

股价催化剂

• 蹄疫市场苗销量超预期
• 国际化整合加速

与市场预期差

1. 养殖行业规模化程度
2. 动保企业向上研发趋势强于向下延伸
3. 养殖结构变化与饲养管理不匹配，加速疫病爆发
4. 公司国际化进程速度

行业分析

• 竞争逻辑：规模效应和品牌溢价是行业竞争的核心。
• 成长逻辑：市场化和国际化是推动行业成长的关键。
• 趋势总结：
  • 养殖规模化将提升公司业绩预期。
  • 国际化趋势将提升长期估值水平。

公司股权结构

• 第一大股东为中国牧工商（集团）总公司，持股比例由51%以上下调至50%以下。
• 实际控制人为中国农业发展集团有限公司，是国务院国资委直接管理的唯一中央农业企业。
• 公司旗下拥有多家子公司和参股公司，涵盖生物制品、饲料、化药、贸易等领域。

产品与技术

• 公司拥有丰富的研发成果，2016年获得9个新兽药证书，申请专利43件，获得专利授权25件。
• 技术平台建设取得明显进步，包括反向遗传、悬浮培养、病原分离鉴定等。
• 2017年与兰研所、哈兽研达成战略合作，推动新产品和新技术开发。

产能与销售

• 口蹄疫市场苗产能瓶颈已突破，2016年项目投产后产能扩大50%以上。
• 公司通过组建专业销售团队，提升市场渗透率，降低营销费用。
• 公司生物制品、兽药、饲料、贸易业务收入占比分别为61%、20%、15%、4%。

国际化发展

• 国际动保巨头如Elanco（礼来）通过并购实现成长，公司有望借鉴其经验。
• 与金达威等公司的战略合作，有助于提升研发实力和市场竞争力。
• 国家政策支持动物疫苗研发，推动民族企业发展。

图表说明

• 图1-6：展示公司收入、利润结构及变化趋势。
• 图7：公司股权结构图。
• 图8-12：展示动保行业分析框架、市场苗销售情况及趋势。
• 图13-17：展示研发、品牌溢价、市场苗发展趋势及公司产能扩张情况。
• 表1-17：提供公司参股公司信息、市场苗销售数据、疫苗成本及毛利率等关键数据。

投资建议

• 给予“买入”评级，目标价格29元。
• 公司具备较强的市场竞争力和成长潜力，未来业绩增长可期。

以上总结涵盖了中牧股份的核心内容、主要观点、关键信息及投资建议，结构清晰，便于快速了解公司现状与未来展望。