深度报告-20220329-浙商证券-航发科技-600391.SH-航发科技深度报告_航空发动机研制国家队之一_内生+外延_双驱动_22页_3mb

航发科技深度报告总结

核心内容

航发科技（600391.SH）是航空发动机研制国家队之一，也是中国航发集团旗下的三大上市平台之一。公司脱胎于成发集团，成立于2001年，主要业务涵盖航空发动机、燃气轮机等产品的研制和生产，是国内规模和技术领先的航空发动机制造企业。

主要观点

内贸业务：航空发动机“十四五”复合增速超20%

• 公司配套的重要发动机型号已转入批产，所配套零部件整机价值占比接近80%，将显著受益于配套型号放量。
• “太行”发动机经过30余年研制逐渐趋于成熟，用于三代、四代战斗机，我国军机数量与美国相比仍有较大差距，军用航空发动机市场空间广阔。
• 公司内贸营收占比从2017年的38%上升至2020年的62%，预计“十四五”期间航空发动机整机市场年均规模约480亿，复合增速近20%。
• 公司具备发动机机匣、环形件、盘、轴、叶片等主要零部件生产能力，预计“十四五”期间可生产的零件年均市场空间约370亿。

外贸业务：全球民航制造业复苏将带动零部件订单增长

• 公司在中国发动机外贸转包市场中占据约1/3的市场份额，是全球知名航空发动机制造商的重要合作伙伴。
• 全球商用航空发动机市场在疫情后有望复苏，波音预测2023-2024年恢复至2019年水平，公司外贸业务有望同步恢复。
• 公司在外贸转包领域深耕多年，与GE、普惠、罗罗等企业建立了长期合作关系，未来市场空间广阔。

关键信息

• 财务表现：2020年公司营收为2721亿元，2021年扭亏为盈，预计2021-2023年营业收入分别为39/48/58亿元，同比增长45%/21%/23%。
• 盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为0.21/0.71/1.33亿元，同比增长-244%/88%。
• 估值分析：公司当前PS估值为1.8/1.5/1.2倍，参考历史PS估值中枢2.4倍，给予“买入”评级，目标价为34.00元/股。
• 业务结构：公司主要产品为航空发动机及燃气轮机零部件，内贸占比提升，外贸受疫情影响下降，但有望恢复。
• 行业地位：公司旗下哈轴是航发集团唯一专业轴承研制企业，承担主轴轴承、直升机传动系统轴承等四大类航空轴承配套任务。
• 风险提示：公司盈利能力提升不及预期、外贸转包业务环境或竞争格局恶化。

盈利预测与估值

投资建议

• 评级：买入
• 目标价：34.00元/股
• 关键假设：
  1. “十四五”期间国防装备放量增长，航空发动机市场需求将显著提升。
  2. 公司主要产品进入批产阶段，规模效应开始显现。
  3. 全球民航制造业在2023-2024年恢复至2019年水平，公司外贸业务将同步回暖。

风险提示

• 公司盈利能力提升不及预期
• 外贸转包业务环境或竞争格局恶化