深度报告-20210226-国金证券-壹网壹创-300792.SZ-代运营行业景气_业务模式切换下成长依旧_16页_2mb

壹网壹创（300792.SZ）深度研究报告总结

核心内容

壹网壹创是一家专注于美妆代运营的公司，成立于2012年，早期客户为百雀羚，后逐步拓展至国内外品牌。公司以营销模式为主，业务涵盖品牌线上营销、管理、分销及内容服务，2019年营销模式收入占比达56%，管理模式、分销业务、内容服务分别贡献23%、20%、0.41%。公司是天猫六星级服务商，客户进入天猫双11美妆前十榜单，显示出其在行业中的领先地位。

主要观点

• 公司具有出色的线上运营能力，为品牌客户提供深度服务，包括品牌形象塑造、产品开发、会员管理等。
• 2020年，公司与百雀羚合作模式切换为管理模式，对财务指标产生影响，但总体GMV和净利仍保持增长。
• 公司积极拓展客户、品类和平台，2020年收购了浙江上陌和浙江速网，加速了品类和品牌扩展。
• 公司拟通过定增募集11亿元，用于自有品牌及内容电商等新业务，预计未来三年净利年均复合增速为43.00%。
• 投资建议为“买入”，维持评级，主要基于其在代运营行业的高景气度和新业务的成长潜力。

关键信息

财务数据

• 总股本：1.44亿股
• 已上市流通A股：0.61亿股
• 总市值：171.72亿元
• 年内股价最高最低：212.71元 / 98.28元
• 沪深300指数：5470
• 创业板指：2977

营收与净利

• 2018年营收10.13亿元，净利1.63亿元
• 2019年营收14.51亿元，净利2.19亿元
• 2020年预计营收15.73亿元，净利3.17亿元
• 2021年预计营收17.42亿元，净利4.46亿元
• 2022年预计营收23.67亿元，净利6.40亿元

每股指标

• 每股收益：2020年为2.20元，2021年为3.09元，2022年为4.44元
• 每股经营性现金流净额：2020年为2.37元，2021年为2.80元，2022年为3.60元

盈利预测与估值

• 2020~2022年EPS分别为2.20、3.09、4.44元
• 当前股价对应2020~2022年PE分别为54、38、27倍
• 原盈利预测未充分考虑到大客户模式切换的影响，故调增20~22年盈利预测5.74%、11.52%、21.06%

新业务拓展

• 自有品牌：计划在食品、保健品等领域孵化一系列快消品自有品牌，20Q4已推出“每鲜说”品牌，预计未来增长空间较大。
• 内容电商：拓展店铺自播、内容电商代运营及网红IP孵化，当前团队已搭建，但尚未完全放量。

风险提示

• 代运营客户流失
• 新业务拓展不及预期

投资建议

• 维持“买入”评级
• 股价上涨的催化因素包括代运营业务拓客户/平台/品类超预期、自有品牌表现超预期

业务模式与财务分析

• 业务模式：营销、管理、分销、内容服务
• 财务核算：营销模式收入由零售额确认，管理模式收入由服务费确认，收入水平有所降低
• 财务特征：管理模式毛利率较高，销售费用率下降，净利率提升，但收入增速放缓
• 财务指标：2019年毛利率43.00%，净利率15.10%，ROE（摊薄）17.14%
• 盈利预测：公司预计2020年全年净利同增40%~50%，2021年和2022年分别增长40.62%和43.56%

估值与市场表现

• 相对估值：2021年A股代运营商行业平均PE为34倍
• 公司PE：2020年为54倍，2021年为38倍，2022年为27倍
• 公司PE：当前股价对应2020~22年PE分别为54、38、27倍

市场与行业地位

• 行业地位：连续多年被评为天猫六星级服务商，客户进入天猫双11美妆前十榜单
• 客户拓展：2019年与京东开启战略合作，2020年新增丸美、泡泡玛特等客户
• 品牌运营：助力百雀羚成长为护肤品龙头，市占率从2012年的0.8%提升至2019年的4.5%

财务指标趋势

• 营收增长：2018年增长43.78%，2019年增长43.25%
• 净利增长：2018年增长17.99%，2019年增长34.71%
• 毛利率：逐年上升，2022年达到50.61%
• 销售费用率：逐年下降，2022年为9.0%
• 净利率：逐年提升，2022年达到27.1%

总结

壹网壹创作为一家优秀的美妆代运营公司，具有强大的线上运营能力和品牌赋能能力。尽管2020年因大客户合作模式切换导致收入增速放缓，但其净利仍保持增长。公司积极拓展客户、品类和平台，通过收购加速业务扩展。同时，公司拟通过定增拓展自有品牌和内容电商等新业务，为未来增长打开空间。尽管存在一定的风险，但其在代运营行业的高景气度和新业务的成长潜力使其维持“买入”评级。