20220220-中泰证券-医药生物CRO_CDMO行业专题5_回顾2021_展望2022_从5个方向探讨行业景气持续性_16页_1mb

2021回顾与2022展望：CRO、CDMO行业景气持续性分析

核心内容概述

本报告围绕CRO（合同研究组织）与CDMO（合同开发与制造组织）行业，从估值、UVL清单影响、投融资、研发投入、转移趋势五个维度回顾2021年市场表现，并展望2022年行业景气度的持续性。整体判断为：行业景气有望延续，CDMO及临床CRO将迎来业绩提速期。

主要观点与关键信息

1. 估值分析

• 当前估值处于历史底部：2022年2月20日，CRO/CDMO核心板块平均PE约51.0X，较2021年高位（167.9X）大幅回落57.0%，较近三年平均PE（TTM）约97.7X折价21.1%。
• 均值回归理论支撑：我们认为估值继续下探空间有限，板块价值逐步凸显。

2. UVL清单影响分析

• 事件背景：2022年2月7日，药明生物被纳入“未经证实名单（UVL）”，引发市场波动。
• 影响有限：被纳入UVL的子公司已完成产能建设，且2022年新产能（如爱尔兰、石家庄）未被纳入，业务不受影响。
• 无需过度解读：UVL事件主要因疫情导致美国商务部无法正常执行程序，与贸易争端无关。CRO/CDMO作为服务行业，知识产权属于客户，贸易风险较低。

3. 投融资趋势分析

• 全球及国内投融资呈螺旋上升趋势：2021年全球医药生物投融资增长32%，国内增长26%。
• 投融资与行业增速相关性有限：国内头部CRO/CDMO公司营收增速与投融资增速不完全同步，主要因行业天花板大、成长性强，且受政策与宏观环境影响较小。
• 未来可淡化投融资影响：建议更多关注行业空间与成长逻辑。

4. 研发投入与管线增长

• 研发管线持续高增：2021年全球研发管线增长8.8%，国内增长31.1%。
• 高附加值项目占比提升：生物大分子、细胞基因治疗等项目在研发管线中的占比持续上升，预计带动研发投入快速增长。
• “价”与“量”双提升：随着项目向后端延伸，项目价值显著提升，行业整体“价量齐升”趋势明显。

5. 产业链转移趋势

• 国内CRO/CDMO海外收入占比持续提升：2020年头部公司海外收入达269.4亿元，占全球市场规模比重由2.7%提升至3.9%（+1.2pp）。
• “前端导流+后端延伸”逻辑持续兑现：随着全球前端项目推进，国内CRO/CDMO在产能与技术上的优势不断释放，有望加速全球产业链转移。

展望未来：行业景气延续，CDMO与临床CRO提速

1. CDMO板块

• 商业化项目加速放量：2022年行业商业化项目有望显著增长，带动业绩提速。
• 大订单夯实业绩：凯莱英、博腾股份等公司已签订多笔大额订单，预计2022年业绩确定性增强。
• 产能扩张驱动增长：药明生物、药明康德、凯莱英等头部公司持续扩容产能，2022年CAGR均超过30%，为行业高景气奠定基础。

2. CRO板块

• 新签订单持续高增：2021年H1核心标的CRO业务新签订单合计达73.0亿元（+119.4%），其中临床前CRO增速显著。
• 临床CRO进入成长期：随着临床前项目向下游传导，临床CRO有望迎来高速增长。
• 工程师红利与政策支持：国内人才储备丰富，政策鼓励行业发展，CRO公司持续扩大员工规模与技术能力，提升运营效率。

投资建议

• 核心标的：建议重点关注综合性“龙头白马”药明康德、药明生物、康龙化成，以及“专精特新”细分赛道龙头昭衍新药、药石科技、成都先导。
• 成长型公司：九洲药业、博腾股份、美迪西、诺泰生物等公司也在加速成长。
• 投资逻辑：行业具备“长坡厚雪”属性，一体化平台“前端导流+后端延伸”模式加速兑现，未来增长可期。

风险提示

1. 信息滞后风险：报告使用公开资料，可能存在更新不及时或信息不完整。
2. 新药研发失败风险：研发过程存在不确定性，可能导致项目失败。
3. 汇率波动风险：海外业务以外币结算，汇率波动可能影响公司利润。
4. 环保与安全生产风险：随着业务扩大，环保与安全压力增加，存在事故风险。
5. 数据偏差风险：所选样本存在筛选，可能与实际数据存在偏差。

行业数据概览

• 上市公司数：418家
• 行业总市值：73,598.2亿元
• 行业流通市值：55,250.7亿元

总结

CRO与CDMO行业在2021年经历波动，但整体估值处于历史低位，行业基本面强劲。UVL事件影响有限，投融资与研发投入持续增长，且与行业增速相关性较低。随着全球创新药研发效率提升、产业链转移加速，以及国内公司产能扩张，行业景气度有望持续。未来，CDMO与临床CRO板块将成为主要增长引擎，建议投资者关注具备“一体化平台”与“端到端服务”能力的头部企业，以及细分赛道龙头。