基础化工行业甜味剂系列深度之一：代糖周期见底，龙头否极泰来-20231015-华安证券-35页_1019kb

甜味剂系列深度之一：代糖周期见底，龙头否极泰来

核心内容

本报告主要分析了代糖行业的发展趋势、市场现状及未来前景，指出代糖行业正迎来新的发展周期，并强调龙头企业有望在行业复苏中率先受益。

主要观点

• 代糖市场发展迅速：目前三氯蔗糖和安赛蜜是市场主流，占据代糖市场50%以上份额。
• 代糖市场周期见底：自2021年起，代糖价格持续下跌，2023年9月开始见底回升，行业盈利水平有望逐步恢复。
• 下游渗透率提升：预计到2026年，代糖渗透率将从10%提高至20%，全球甜味剂替代甜度将达到4947万吨蔗糖当量。
• 代糖需求增长驱动因素：健康意识提升、控糖政策推动、糖税政策实施，以及饮料、糖果等终端产品需求的增加。
• 龙头企业具备优势：金禾实业作为安赛蜜和三氯蔗糖双龙头，凭借高市占率、低成本及多元化布局，具备显著竞争优势。

关键信息

代糖市场现状

• 代糖成本优势显著：人工合成代糖成本仅为蔗糖的10%，甜价比高，是食品生产厂商的首选。
• 市场结构：人工合成代糖占据主导地位，全球代糖产品甜度贡献中，人工代糖占比超70%。
• 价格走势：2023年9月，安赛蜜价格为4.5万元/吨，处于历史低位；三氯蔗糖价格为15万元/吨，也处于五年历史分位的低位。

下游应用现状

• 饮料：代糖渗透率最高，2021年全球饮料代糖渗透率17.86%，预计2026年将达33%。
• 糖果：替代难度较低，市场潜力大，预计2026年渗透率显著提升。
• 烘焙：蔗糖在烘焙中具有不可替代的功能，如发酵碳源、褐变等，代糖渗透率预计2026年为10%。
• 乳制品与冰淇淋：替代难度较高，预计2026年渗透率仅为3%。
• 调味品及其他：代糖在降本增效和健康意识驱动下渗透率持续提升。

行业发展趋势

• 复配趋势明显：通过复配不同甜味剂，可提升口感、降低成本，目前是主流做法。
• 政策推动：中国和多国陆续出台控糖政策，推动代糖市场发展。
• 技术壁垒高：安赛蜜和三氯蔗糖行业准入门槛高，技术难度大，进入成本高。
• 环保要求提升：三氯蔗糖因高污染被列为高污染行业，未来产能扩张将受到政策限制。

投资建议

• 关注龙头企业：金禾实业作为代糖行业龙头，具备成本优势和渠道优势，建议重点关注。
• 市场空间广阔：代糖市场未来成长空间大，尤其在饮料和糖果领域。
• 行业估值有望上行：随着市场扩张和企业升级，代糖行业估值中枢将逐步上移。

风险提示

• 下游应用推广不及预期
• 新技术开发应用变革的风险
• 产品安全和质量控制的风险
• 产品价格大幅波动的风险