甜味剂行业深度报告：绽放味蕾之花-20231019-申港证券-44页_1mb

投资摘要总结

核心内容

随着高糖分摄入引发的健康问题日益突出，如肥胖、Ⅱ型糖尿病和心血管疾病，全球范围内出现了对甜味剂的需求增长。甜味剂作为蔗糖的替代品，正在逐步取代传统糖分，成为食品饮料行业的重要组成部分。中国作为全球最大的甜味剂生产国和出口国，正面临“减糖”政策推动下的市场转型。

主要观点

1. 健康风险驱动控糖趋势
   高糖摄入导致肥胖、Ⅱ型糖尿病和心血管疾病风险增加，促使多国实施“糖税”政策以减少糖分摄入。中国也在政策层面推动“减糖”理念，如《国民营养计划（2017-2030年）》和《健康中国行动（2019-2030年）》。

2. 甜味剂分类与特性
   甜味剂分为人工合成、天然提取和生物发酵三类，其中三氯蔗糖和阿洛酮糖是重点推荐产品。三氯蔗糖具有高甜度、良好的物理性质和接近蔗糖的口感，适合用于烘焙等场景；阿洛酮糖则因其低热量、安全性和能产生美拉德反应等优势，被视为未来潜力品种。

3. 市场潜力与需求增长
   无糖饮料市场增速较快，预计未来三年将翻倍。三氯蔗糖作为主流甜味剂，其市场渗透率仍有较大提升空间，尤其在饮料和调味品领域。赤藓糖醇虽然特性优异，但目前面临产能过剩，需等待供需格局优化。

4. 投资建议与行业格局
   金禾实业作为三氯蔗糖领域的龙头企业，具有规模优势、高毛利率和良好的盈利表现，是当前最值得关注的标的。阿洛酮糖虽潜力大，但其发展依赖于政策放开与成本下降，建议投资者密切观察其供需变化。赤藓糖醇市场虽增长迅速，但需关注其竞争格局的改善。

关键信息

• 高糖问题与政策应对：中国居民肥胖率持续上升，多国实施“糖税”政策，推动甜味剂替代趋势。
• 甜味剂分类：包括人工合成型（如三氯蔗糖、安赛蜜）、天然提取型（如甜菊糖苷、罗汉果甜苷）和生物发酵型（如赤藓糖醇）。
• 三氯蔗糖市场：全球三氯蔗糖需求持续增长，中国是最大生产国和出口国，出口量占全球进口量的60%以上。2020年后出口价触底回升，行业竞争格局逐渐改善。
• 金禾实业优势：在财务指标上全面领先，毛利率和营业利润率均高于行业均值，具有显著的盈利能力。
• 阿洛酮糖潜力：作为天然甜味剂，具有低热量、低血糖反应和良好的口感，但目前仍处于产业化初期，需政策和成本驱动其发展。
• 赤藓糖醇市场：虽然增长迅速，但因产能过剩，短期内需关注供需优化。

重点企业分析

• 金禾实业：在三氯蔗糖领域具有显著优势，其吨毛利高于同行，且公司整体财务表现优异，是当前最值得关注的标的。
• 百龙创园：作为阿洛酮糖领域的代表企业，其产能和市场前景值得关注。
• 三元生物：赤藓糖醇领域的龙头企业，毛利率优于同行，但近期毛利率有所下降，需观察行业供需变化。

风险提示

• 政策及舆论风险：随着“减糖”政策的推进，行业可能面临更多监管压力。
• 行业竞争格局恶化：产能过剩可能导致价格竞争加剧。
• 逆全球化风险：出口导向型行业可能受到国际贸易环境变化的影响。

投资策略

• 优先关注三氯蔗糖领域，特别是金禾实业，因其具备良好的竞争格局和盈利能力。
• 次关注阿洛酮糖，其未来发展依赖于政策支持和成本控制。
• 赤藓糖醇市场虽增长迅速，但需等待供需格局优化后，再考虑布局。

行业发展趋势

• 甜味剂行业长期来看是“长坡厚雪”型行业，但内部各子赛道竞争格局不同。
• 随着消费者对健康饮食的关注度提升，天然甜味剂如阿洛酮糖和赤藓糖醇的市场接受度将逐步提高。
• 三氯蔗糖因其接近蔗糖的口感、良好的物理性质和较高的甜价比，仍将是主流甜味剂之一。

未来展望

• 三氯蔗糖行业有望迎来价格回升，行业龙头如金禾实业具备较强提价能力。
• 阿洛酮糖随着政策逐步放开和生产成本下降，未来有望成为新的增长点。
• 赤藓糖醇市场将随着竞争格局优化，迎来新的发展机遇。

数据支持

• 三氯蔗糖：2015-2021年CAGR为16%左右，2021年需求量达1.7万吨。
• 无糖饮料：2015-2022年市场规模从22.6亿元增长至199.6亿元，年复合增长率达36.5%。
• 金禾实业：2022年营收71.87亿元，净利润16.95亿元，净现金流13.19亿元，ROE达26.33%。