20151026-华泰证券-苏交科-300284.SZ-内生外延双轮驱动_民企龙头再续辉煌_18页_1mb

苏交科首次覆盖报告总结

核心内容

苏交科（300284）是一家以交通工程咨询为主营业务的民营企业，成立于1978年，隶属于江苏省交通厅，后经历多次改制，于2012年成功登陆创业板，成为国内“交通工程咨询第一股”。公司凭借科研技术实力和人才激励机制，实现了10年收入增长10倍以上的快速发展，并在2014年进入“中国工程设计公司60强”排名第22位，成为业内民企龙头。

主要观点

• 行业前景广阔：勘察设计行业整体规模庞大，2014年行业产值已达2.4万亿元，未来3年预计可达3.6万亿元，年化增长率约10%。行业增长主要依赖固定资产投资和设计费率提升，未来将为公司提供持续增长空间。
• 内生增长动力强劲：公司依托PPP模式，作为行业内的主要受益者，有望通过新型杠杆式PPP项目模式，提升项目收益和资本回报率。公司具备丰富的交通工程设计经验，能够有效降低项目成本，提高运营效率。
• 外延扩张潜力大：公司凭借行业特性（行业分散、易收购）和优质管理层（执行力强、整合能力高），有望通过并购实现业务扩展。公司已进行多次并购，未来增长将更多依赖外延扩张。
• 估值合理，买入评级：基于公司内生与外延增长潜力，以及与国际龙头AECOM的对比，公司合理估值中枢为37.5XPE，对应目标价27.4元，给予买入评级。

关键信息

公司背景与业务

• 公司前身：江苏省交通科学研究院，隶属于江苏省交通厅。
• 改制历程：2000年改制为国有企业，2002年转为员工持股的科技型民营企业。
• 核心业务：工程咨询业务，2014年营收占比78%，其中设计业务占比57%。
• 盈利能力：2014年综合毛利率33.26%，工程咨询业务毛利率39.46%，在建筑行业中领先。
• 全国布局：公司在全国设有23个分支机构，覆盖大陆全部省份。

行业分析

• 行业规模：2014年勘察设计行业产值2.4万亿元，未来3年预计增长至3.6万亿元。
• 行业特性：人力成本为主，资质壁垒高，行业集中度低，易通过并购扩展。
• PPP模式：PPP是稳增长的重要抓手，2015年首批PPP项目中，交通和市政类项目占比74%，与公司主业高度契合。
• 设计费率提升：设计费率预计逐步提高，将推动行业整体产值增长。

并购策略

• 并购经验：公司上市后完成6单并购，金额逐步增加，其中对淮交院的并购为100%股权收购，通过发行股票方式。
• 并购优势：公司具备较强的资源整合和协同能力，通过并购快速获取资质和人才，实现异地扩张。
• 并购案例：包括剑平瑞华、兆通路桥、常熟设计院、江苏建工院、金邦科技、杭州华龙、甘肃科地、江苏三联、厦门市政院、北京中铁瑞威等。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2015/16/17年净利润分别为3.24/4.02/5.23亿元，EPS分别为0.58/0.73/0.94元，增速分别为28%/24%/30%。
• 估值方式：采用PE估值法，参考国际龙头AECOM，给予1.5倍PEG，合理估值中枢为37.5XPE。
• 当前估值：公司当前股价对应2015/16/17年的PE为38.6/31.2/24.0，低于合理估值中枢，具有投资价值。

风险提示

• 固定资产投资增速下滑：若固定资产投资增速快于预期，可能影响公司业绩。
• PPP模式推进速度：若PPP模式推进速度低于预期，可能影响公司内生增长动力。

估值与评级

• 买入评级：基于内生与外延增长潜力，公司未来3年净利润复合增速约为25%，合理估值中枢为37.5XPE，对应目标价27.4元。
• 盈利预测：2015年净利润3.24亿元，EPS 0.58元；2016年净利润4.02亿元，EPS 0.73元；2017年净利润5.23亿元，EPS 0.94元。
• 财务指标：2014年ROE为12.8%，2015年预计为14.1%，2016年为15.2%，2017年为17.0%。

结论

苏交科凭借科研实力、人才机制、品牌优势和全国布局，在勘察设计行业中占据领先地位。随着PPP模式的加速推进和行业整体增长，公司有望通过内生和外延双轮驱动，实现业绩的持续增长。当前估值低于合理中枢，给予买入评级。