20180509-天风证券-苏交科-300284.SZ-内生外延铸就风险收益比极高的民营设计龙头_29页_4mb

报告摘要

苏交科（300284）总结

核心内容

苏交科作为民营设计龙头，受益于设计行业集中度与设计费用率双提升的红利，设计业务保持快速增长，上市以来年均复合增速达32.7%，远高于行业平均增速。公司通过外延并购快速拓展区域及业务版图，提升市场竞争力和项目承接能力。同时，公司积极布局环境检测业务，打造新的业绩增长点。董事长持续增持显示对公司未来经营的信心，事业伙伴计划激励机制强，有助于提升公司业绩增长的稳定性。公司估值处于历史低位，风险收益比极高，投资价值显现。

主要观点

设计业务持续增长：设计行业景气度回升，公司设计业务增速远高于行业，2012-2016年设计营收复合增长32.7%，2017年营收占比达46%。
外延并购提升竞争力：公司通过并购快速实现区域渗透和业务外延，整合效果显著，部分标的公司超额完成业绩承诺。
环境检测业务拓展：2016年收购美国TestAmerica，实现环境检测业务跨越式发展，2017年环境检测业务营收占比达23.17%。
国际化布局：通过收购西班牙EPTISA，公司进入国际市场，特别是“一带一路”沿线市场，提升国际话语权。
激励机制增强发展动力：董事长持续增持，高管持股比例高，事业伙伴计划锁定20%业绩增速，提升市场信心。

关键信息

设计行业趋势

设计行业景气度触底回升，设计费用率自2016年起止跌回升。
设计行业增速与固定资产投资增速相关性较弱，未来集中度提升将是主逻辑。
设计费用率提升逻辑才刚开始，未来将持续较长时间。

并购情况

上市以来进行至少15起重大并购，涵盖省内外及海外。
境内标的公司如甘肃科地工程、厦门市政院、石家庄市政院等在并购后业绩稳定增长。
海外标的如TestAmerica和EPTISA在整合后业绩有所改善。

环境检测业务

公司自2001年起布局环境检测，2016年收购TestAmerica，进一步拓展检测业务。
TestAmerica在空气检测、水质检测等领域处于领先地位，客户群包括世界500强企业。
收购后TestAmerica业绩有望改善，2018~2019年预计实现净利润6421.38万元和7605.05万元。

财务预测

2018~2020年公司归母净利润预计分别为5.80亿元、7.14亿元、8.72亿元。
EPS预计分别为1.00元、1.23元、1.51元。
PE分别为15倍、12倍、10倍，维持“买入”评级。

风险提示

固定资产投资快速下滑。
项目进度不及预期。
投资并购整合风险。
商誉减值风险。

投资建议

公司作为民营设计龙头，充分受益设计行业集中度及设计费用率提升的红利；外延并购补强区域及业务短板，优质标的整合效果显著；未来有望通过外延并购持续增厚公司业绩；事业合作伙伴计划激励机制强，深度绑定公司和骨干利益。公司估值已处历史低位，结合未来几年较稳健的业绩增长，风险收益比极高，投资价值已经显现。我们预计公司2018~2020年归母净利润分别为5.80、7.14、8.72亿元，EPS分别为1.00、1.23、1.51元/股，对应PE为15、12、10倍，维持“买入”评级。

财务数据与估值

财务指标	2016	2017	2018E	2019E	2020E
营业收入(百万元)	4,201.26	6,519.03	8,343.74	10,403.66	12,947.95
增长率(%)	63.95	55.17	27.99	24.69	24.46
EBITDA(百万元)	562.28	814.58	984.66	1,230.62	1,504.41
净利润(百万元)	379.21	463.86	580.33	713.75	871.98
增长率(%)	22.08	22.32	25.11	22.99	22.17
EPS(元/股)	0.66	0.80	1.00	1.23	1.51
市盈率(P/E)	22.41	18.32	14.65	11.91	9.75
市净率(P/B)	2.82	2.29	1.98	1.70	1.45
市销率(P/S)	2.02	1.30	1.02	0.82	0.66
EV/EBITDA	20.15	11.06	8.49	7.14	6.04