20211116-西部证券-PCB行业专题报告_成本压力最大时点已过_需求高景气带动业绩估值修复_33页_1mb

PCB行业专题报告总结

核心结论

• 成本压力最大时点已过：覆铜板厂商已基本转移成本压力并提升毛利率，PCB厂商成本压力最大时点已过，有望通过新订单加价、产品结构调整修复业绩。
• 行业评级：给予PCB行业“超配”评级，维持前次评级。
• 需求高景气带动业绩增长：下游需求旺盛，PCB厂商业绩增长确定性强，未来有望迎来估值修复。

主要观点

上游原材料涨价影响

1. 铜箔：

   • 铜价上涨主要受供给、货币、需求三方面推动，2021年6月LME铜价达9632美元/吨，同比+67%。
   • 铜库存较低，短期高位震荡，但随着铜主产国疫情缓和，铜矿供需缓解，铜箔成本有望逐步回稳。
   • 铜箔占PCB总成本的22%，成本主要由阴极铜价和加工费构成，加工费上涨反映市场供需紧张。

2. 环氧树脂：

   • 2020/8-2021/4累计上涨120%，主要因原材料（环氧氯丙烷、双酚A）价格上涨，美欧寒潮导致工厂减产62%，风电抢装占用产能。
   • 环氧树脂短期仍将维持高位，但供给和成本压力有望逐渐缓解。

3. 玻纤布：

   • 2021年7月初电子布报价8.7-8.8元/米，同比+175%。
   • 由于我国新增供给有限、高端电子纱主产国恢复缓慢，玻纤库存较低，价格维稳。
   • 随着新产线点火和复产产能增加，玻纤价格有望逐步回归合理水平。

下游需求高景气

1. 通信/服务器PCB：

   • 全球运营商资本开支预计2022年达3600亿美元，处于历史高位。
   • 云计算市场扩张、服务器平台升级带动PCB增长，CPU更新迭代将刺激服务器需求，带动PCB量价齐升。

2. 新能源车：

   • 2021上半年新能源乘用车上险量达100.4万辆，全球电动车销量预计达560万辆。
   • 短期看，汽车缺芯问题有望缓解，带动销量提升；长期看，电动化、智能化趋势明显，PCB需求将持续增长。
   • 新能源智能汽车渗透将为全球车用PCB带来20-32亿美元增量空间，预计2024年全球汽车PCB产值达87亿美元，2020-24年CAGR为9.0%。

关键信息

• PCB行业周期+成长属性：PCB产值增速与全球GDP成长率高度正相关，2021年全球经济预计增长5.9%，PCB行业有望顺周期成长。
• 行业估值：PCB板块自2020年7月高点至2021年低点回调近43%，目前整体估值仍处于相对低位。
• 供需关系：覆铜板市场集中度高（CR10为73%），议价能力优于PCB厂商（CR10 < 36%）。
• 原材料成本占比：铜箔占PCB总成本的22%，环氧树脂占PCB总成本的约30%，玻纤布占PCB总成本的约19%。
• 行业复苏：2021年6-11月电子板块涨幅达22.26%，跑赢沪深300（-0.42%）。

投资建议

• 关注公司：深南电路、胜宏科技、世运电路、景旺电子。
• 业绩改善：
  • 深南电路：服务器业务回暖，通信需求改善，业绩有望改善。
  • 胜宏科技：毛利率因覆铜板涨价受损严重，恢复弹性较大。
  • 世运电路：受益于特斯拉等客户订单，毛利率有望回升。
  • 景旺电子：受益于5G、新能源等需求增长，业绩增长确定性强。

风险提示

• 宏观经济下行：可能影响终端产品需求，进而影响PCB行业。
• 贸易摩擦加剧：可能影响出口及原材料进口。
• 疫情恢复不及预期：可能影响全球供应链和需求复苏。

行业展望

• PCB行业：随着成本压力缓解和下游需求回暖，行业有望进入业绩和估值修复阶段。
• 铜价：短期高位震荡，长期有望下行，带动铜箔成本回稳。
• 环氧树脂：短期维持高位，但供给和成本压力有望缓解。
• 玻纤布：价格维稳，未来有望回归合理水平。

附录：主要公司业绩（2021/11/14）

附录：关键数据

• 2021年全球PCB产值：预计2025年达863亿美元，2020-25年CAGR为5.8%。
• 5G基站建设：国内5G基站集采于6-7月启动，带动PCB需求回暖。
• 云计算市场：2020年全球市场规模达2915亿美元，预计2021年达3497亿美元。
• 新能源车PCB增量：预计2021年全球电动车销量达560万辆，为PCB带来20-32亿美元增量空间。
• 铜矿供需：2021年LME铜均价为9,122美元/吨，较2020年增长47.9%，预计2022-2023年将逐步回落。
• 环氧树脂价格：2021年10月均值达31,890元/吨，累计涨幅83%。
• 玻纤布价格：2021年7月初报价8.7-8.8元/米，同比+175%。

图表要点

• 图1：GDP与PCB增速高度正相关。
• 图2：PCB行业形成新一轮增长态势。
• 图3 & 图4：电子板块涨幅高于沪深300，PCB板块相对低位。
• 图5：PCB厂商海外营收占比约56%。
• 图6：PCB行业PE-Band处于历史低位。
• 图7：PCB成本构成，铜箔占22%，环氧树脂占30%，玻纤布占19%。
• 图14：LME铜库存处于历史较低水平。
• 图28：环氧树脂市场价维持高位。
• 图31：玻纤行业库存处于较低水平。

总结

PCB行业在经历原材料价格高位震荡后，成本压力最大时点已过，下游需求高景气带动业绩和估值修复。铜价、环氧树脂和玻纤布价格受供需和原材料影响较大，但随着供应恢复和需求消化，未来有望逐步回落。PCB厂商通过新订单加价和产品结构调整，有望改善业绩。行业整体呈现周期与成长双重属性，具备较强的投资价值。