PCB行业专题报告：成本压力最大时点已过，需求高景气带动业绩估值修复-20211116-西部证券-33页_1mb

PCB行业专题报告总结

核心结论

• 成本压力最大时点已过：PCB厂商成本压力最大时点已过，未来有望通过新订单加价、产品结构调整等方式修复业绩。
• 需求高景气带动业绩与估值修复：下游需求持续高景气，PCB行业业绩增长确定性强，估值处于相对低位。
• 行业评级为“超配”：整体行业评级为“超配”，维持前次评级。

主要观点

1. 上游原材料价格趋势

• 铜箔：

  • 2021年6月LME铜价为9632美元/吨，同比上涨67%。
  • 铜价受供给、货币和需求推动，但随着铜矿供应趋稳、美联储Taper政策出台，铜价有望高位震荡下行。
  • 铜箔占PCB总成本的22%，其中铜采购成本占比77%，加工费占比23%。
  • 2021年10月，锂电铜箔加工费为3.63万元/吨，标准铜箔为4.63万元/吨，加工费持续上涨。

• 环氧树脂：

  • 2020年8月至2021年4月，环氧树脂价格上涨120%，主要因原材料（环氧氯丙烷、双酚A）价格走高、美欧寒潮导致工厂减产62%、风电抢装占用产能。
  • 环氧树脂价格短期维持高位，但供给和成本压力有望缓解，预计未来价格将逐步回落。

• 玻纤布：

  • 2021年7月初电子布报价8.7-8.8元/米，同比上涨175%。
  • 由于我国新增供给有限，高端电子纱主产国恢复缓慢，玻纤库存较低。
  • 随着新产线点火和复产产能增加，玻纤价格有望逐步回归合理水平。

2. 涨价传导节奏

• 覆铜板厂商议价能力强：覆铜板技术壁垒高，CR10为73%，议价能力高于PCB厂商（CR10<36%）。
• 成本转移：覆铜板厂商在原材料涨价后已基本转移成本压力，提升毛利率。
• PCB厂商受益于涨价：随着覆铜板厂商成本压力减缓，PCB厂商有望通过加价和产品结构调整修复业绩。

3. 下游需求高景气

• 通信/服务器PCB需求回暖：

  • 全球运营商资本开支预计2022年达3600亿美元，处于历史高位。
  • 云计算市场扩张和服务器平台升级带动PCB增长，CPU更新迭代将刺激服务器需求进一步提升。

• 新能源车高景气：

  • 2021年上半年全国新能源乘用车上险量100.4万辆，全球电动车销量预计达560万辆。
  • 短期看，汽车缺芯问题有望于2022年缓解，带动销量提升；长期看，电动化、智能化趋势明显，高景气度有望延续。
  • 新能源智能汽车渗透将为全球车用PCB带来20-32亿美元增量空间，2024年全球汽车PCB产值预计达87亿美元，2020-2024年CAGR为9.0%。

4. 投资建议

• 重点公司推荐：
  • 深南电路：受益于服务器业务回暖和通信需求改善，业绩有望改善。
  • 胜宏科技：受益于新能源车增长，具备较强弹性。
  • 世运电路：因毛利率受损严重，恢复弹性较大。
• 行业评级：建议“超配”。

关键信息

• 行业周期与成长属性：PCB行业兼具周期和成长属性，受宏观经济和电子信息产业发展影响较大。
• PCB产值与GDP正相关：PCB产值增速与全球GDP成长率高度正相关。
• 行业增长预测：2020-25年全球PCB产值CAGR预计为5.8%，2025年预计达863亿美元。
• 成本构成：覆铜板占PCB总成本30%，直接材料占60%。
• 原材料价格波动：铜价、环氧树脂价格和玻纤布价格均达到历史高位，但未来有望逐步回落。

风险提示

• 宏观经济下行：可能影响终端需求。
• 贸易摩擦加剧：可能影响出口。
• 疫情恢复不及预期：可能影响全球供应链及需求复苏。

行业趋势与前景

• 成本压力减缓：原材料价格高位震荡，PCB厂商成本压力逐步缓解。
• 需求持续增长：通信、服务器、新能源车等下游需求高景气，推动PCB行业增长。
• 估值修复预期：PCB板块估值处于历史低位，有望随业绩改善而修复。

公司表现

• 深南电路：营收和净利润稳步增长，毛利率稳定。
• 胜宏科技：营收增长显著，毛利率弹性较大。
• 世运电路：毛利率受损严重，但恢复弹性较大。
• 景旺电子、兴森科技、依顿电子等：在不同细分领域表现不一，部分公司毛利率提升，部分公司承压。

总结

PCB行业当前处于成本压力逐步缓解、下游需求高景气的阶段，具备周期与成长双重属性。覆铜板厂商议价能力强于PCB厂商，成本压力已基本转移。随着通信、服务器、新能源车等下游需求回暖，PCB行业业绩增长确定性强，估值有望修复。投资建议关注深南电路、胜宏科技等具备增长潜力的公司，行业评级为“超配”。