澳门博彩行业2019年投资策略：行业底部已经出现，对中场业务依然乐观-20181201-广发证券-33页-1mb

澳门博彩2019年度策略总结

核心内容概述

本报告分析了澳门博彩行业在2018年的表现，指出当前市场对行业的悲观情绪已超出基本面实际状况，认为行业底部已经出现，并对2019年行业前景持乐观态度，特别是中场业务的增长潜力。

一、2018年澳门博彩行情回顾

1.1 澳门博彩板块走势

• 2018年年初至今，6家澳门博彩公司总市值下跌23.3%，跑输恒指11.3%。
• 上半年（1-5月）板块跑赢恒指，但6月起受国内宏观因素和短期负面事件影响，持续跑输。
• 11月板块因超跌和GGR增速趋于平稳，迎来估值修复。

1.2 澳门博彩毛收入同比增速

• 2018年前4月GGR同比增长22.2%，贵宾及中场业务分别增长22.5%和21.9%。
• 5-7月受国内去杠杆、非法换汇及世界杯影响，GGR增速明显放缓。
• 8-9月增速回升，但受台风影响，9月出现下滑。
• 10月GGR增速继续放缓至2.6%，主要由于贵宾业务下滑。

二、当前市场过于悲观，估值与基本面背离

2.1 估值与EBITDA增速背离

• 历史数据显示，6家博彩公司估值变动与EBITDA增速趋势基本一致。
• 金沙中国、银河娱乐、永利澳门、美高梅中国等公司的EBITDA增速降幅小于估值跌幅。
• 澳博控股和新濠博亚因项目开业和市场份额流失，EBITDA增速有所下滑，但降幅小于估值。

2.2 行业基本面优于低谷时期

• 当前6家博彩公司EBITDA一致预期增速高于行业低谷时期。
• 澳博控股EBITDA增速接近25%，远高于低谷时的50%降幅。
• 新濠博亚EBITDA增速为2%，优于低谷时的35%降幅。

三、历史数据验证行业底部盈利能力有支撑

3.1 市场对2019年EBITDA增速预期偏低

• 2019年行业EBITDA增速预期仅为8.9%，低于市场普遍预期。
• 澳门博彩板块EV/EBITDA估值为10.5x，接近历史最低水平。

3.2 中场人均博彩支出处于历史低位

• 18年3季度中场人均博彩支出为3750澳门币，低于14年高点，高于15年低点。
• 中场人均支出占可支配收入比例为8.3%，低于行业高点，接近低点。

3.3 单个酒店客房收益处于历史低位

• 澳门半岛单个客房每日带来的中场毛收入为2.8万港币，低于14年高点，高于15年低点。
• 路地区单个客房每日带来的中场毛收入为1.0万港币，接近15年低点。

3.4 过夜游客人次持续增长，酒店入住率创新高

• 18年9月酒店入住率达87.3%，创历史新高。
• 广东省外游客入境人次增长，带动过夜游客占比上升。

四、本轮行业下行底部已出现

4.1 当前情况类似2015年底

• 2015年底GGR同比增速趋缓，板块开始估值修复。
• 2016年1月股价开始上涨，尽管GGR仍处于下滑状态。

4.2 港珠澳大桥对游客人次拉动逐步显现

• 大桥通车首月入境游客达46万人次，其中27万为新增。
• 港珠澳大桥缩短中转时间，提升内地游客渗透率。
• 预计2019年澳门游客人次增长8.4%，2020年增长7.6%。

五、板块观点

5.1 2019年行业竞争格局将改善

• 2019年3季度前无新项目开业，酒店客房供不应求。
• 有利于赌场优化中场顾客结构，提升盈利能力。

5.2 预计2019年行业GGR将实现高单位数增长

• 贵宾业务预计2019年下半年恢复增长，受政策转向和低基数影响。
• 中场业务预计增长中双位数，主要得益于游客人次增长。
• 维持对行业的买入评级，认为行业将受益于港珠澳大桥及高铁网络完善。

六、风险提示

• 签证政策收紧：内地游客占入境游客的2/3，若政策收紧将影响游客人次。
• 外汇管制收紧：可能限制赌客资金来源，影响博彩收入。
• 赌场全面禁烟：可能减少赌客停留时间，影响毛收入。
• 亚洲其他赌场竞争加剧：新加坡、柬埔寨等地区可能分流中国赌客。
• 赌牌续期不确定性：部分公司赌牌将在2020年及2022年到期，续期条件不明可能影响业绩。

七、研究团队信息

• 胡翔宇：博彩休闲行业首席分析师，2018年机构投资者大中华地区博彩、酒店休闲业最佳研究团队第一名。
• 其他分析师包括欧亚菲、廖凌、韩玲、邓崇静、王雯、刘娇、张晓飞、陈佳妮，均来自广发证券发展研究中心，具备丰富的行业研究经验。

八、投资评级说明

• 买入：预期股价强于大盘10%以上。
• 持有：预期股价变动介于-10%至+10%。
• 卖出：预期股价弱于大盘10%以上。

九、免责声明

• 本报告仅供广发证券重点客户使用，不对外公开发布。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
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