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山证煤炭2026年二季度煤炭债复盘总结

核心内容

2026年二季度，煤炭行业基本面呈现供给收缩、价格坚挺、盈利改善的态势。煤炭债市场整体保持稳定，但受整顿评级影响，市场短期波动明显，中长期则有望逐步恢复。行业展望稳定，煤价中枢抬升，煤炭在十五五能源体系中仍具重要地位。

主要观点

• 行业展望：中期煤价中枢抬升，行业展望稳定；长期煤炭仍将发挥关键作用。
• 信用评级：整顿评级的核心量化指标为发行票面与无风险利率的利差，当前煤炭主体发债成本整体较低，弱资质主体短期降级概率小。
• 市场波动：二季度煤炭债利差经历两轮收窄，6月因整顿评级事件升级出现小幅走扩。市场波动或将延续至本轮降级潮结束前。
• 永续债机会：山西矿难对煤企信用影响偏弱，关注山西煤炭国企永续债投资机会。
• 风险提示：行业景气度长期下行、资金面收紧、市场风险偏好变化、信用事件冲击等风险仍需警惕。

关键信息

供给端

• 2026年二季度原煤产量同比大幅收缩，减少4.28%，环比减少3.46%。
• 山西矿难是核心驱动因素，全国安监趋严导致复产偏慢。
• 未来供应仍可能保持克制，煤价中枢有望抬升。

需求端

• 二季度全社会用电量维持较高增速，带动火电发电量增长。
• 强厄尔尼诺预期下，火电需求仍有超预期提升空间。
• 非电需求中，焦炭增速尚可，煤化工产量可能提升，带动煤炭需求。

价格与盈利

• 煤价持续上涨，焦煤涨幅相对更强。
• 2026年前5月煤炭行业实现营业收入11178亿元，同比增6.7%。
• 毛利率回升至31.27%，利润总额同比增长33.5%。
• 亏损面继续改善，单位亏损金额下降。

债务情况

• 净融资：2026年二季度煤炭债净融资85亿元，环比减少151亿元。
• 发行结构：新发煤炭债以AAA为主，占比90.05%；AA+占9.45%。
• 期限分布：2至3年期占比最高（46.77%），10年期及以上占6.63%。
• 区域分布：山西省地方国企占比最高（31.84%），央企占18.57%。

债务到期与回售

• 2026年三季度煤炭债到期571亿元，回售含权11亿元。
• 2027年四季度到期595亿元，回售含权20亿元。
• 偿债压力集中在下半年。

二级市场表现

• 存量煤炭债规模较去年同期增长8.73%，达到7558亿元。
• 中票占比最大，占66.20%。
• 平均期限收缩至2.65年，仍高于供给侧改革时期水平，行业期限结构较为健康。
• 二季度煤炭债表现略强于信用债市场，但整顿评级事件后利差有所走扩。

投资建议

• 坚守AAA：煤炭行业展望稳定，发债成本较低，弱资质主体短期降级概率小，中长期需关注信用瑕疵改善。
• 短期谨慎：部分弱AAA主体因市场波动和评级担忧接续受限，中强AAA和AA+确定性更大。
• 中长期机会：本轮降级潮结束后，弱AAA主体可能迎来增配机会。
• 关注永续债：山西煤炭国企财务治理优化，永续债投资机会值得关注。

风险提示

• 行业景气度长期下行
• 资金面收紧
• 市场风险偏好变化
• 信用事件冲击

数据支持

• 图表涵盖原煤产量、进口煤情况、全社会用电量、煤炭价格走势、营收与利润数据、亏损面变化、固定资产投资、资产负债率、煤炭债净融资、外评与YY评级分布、债务到期与回售情况、存量规模及期限结构等关键指标。
• 数据来源：国家统计局、Wind、山西证券研究所。

分析师信息

• 胡博，执业登记编码：S0760522090003
• 程俊杰，执业登记编码：S0760519110005
• 报告发布日期：2026年7月21日