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口子窖（603589）投资分析总结

核心内容概览

口子窖是一家具备穿越周期能力的优秀白酒企业，具有稳健经营风格和清晰的成长路径。公司自2015年上市以来，持续受到市场关注，分析师认为其当前存在两大预期差：品牌力和省外扩张。公司具备良好的市场基础和增长潜力，预计未来三年将保持稳健增长，2017-2019年收入分别为33.54亿元、41.15亿元、50.31亿元，净利润分别为10.13亿元、13.01亿元、16.23亿元，对应每股收益分别为1.69元、2.17元、2.71元。

主要观点

• 穿越周期：口子窖在2011-2016年的行业调整期表现优于多数名酒，收入和净利润仅出现小幅下滑，体现出良好的抗周期能力。
• 品牌力强：口子窖是徽酒中的佼佼者，其品牌认知度和产品品质可与古井贡酒相媲美，具有较强的市场竞争力。
• 省外扩张：公司主动调整省外市场，为未来扩张打下基础，预计未来三年省外收入有望显著增长。
• 消费升级：安徽省内白酒消费正在加速升级，200元价位产品进入爆发增长期，口子窖作为百元价位的代表，将充分受益。
• 渠道下沉：公司积极布局县乡市场，渠道下沉仍具备充足增长潜力，预计未来三年省内收入年均复合增速保持20%。
• 估值合理：当前市盈率（PE）为20倍，具备高安全边际和弹性看点，合理PE在25-30倍之间。

关键信息

市场表现

• 当前股价：45.03元
• 目标价：54.3-65.1元
• 分析师：范劲松
• 联系人：龚小乐

财务指标

预期差分析

1. 品牌力超预期：口子窖在省内具有较高的品牌认知度，其产品品质和消费者培育能力堪比徽酒中的茅台。
2. 省外调整为战略行为：公司主动优化省外市场，为未来扩张奠定基础，省外收入有望回归历史高峰。

消费升级趋势

• 省内消费升级：安徽GDP增速居全国前列，城镇居民可支配收入增速高于全国，人口回流推动白酒消费档次提升。
• 200元价位爆发增长：预计未来三年安徽白酒主流价位将站稳200元，口子窖作为百元价位代表，将受益明显。

渠道下沉潜力

• 县乡市场：公司积极布局县乡市场，预计未来三年省内收入复合增速保持20%。
• 省外增长：公司可能采用大商派遣制，未来三年省外收入有望显著增长。

投资建议

• 目标价：54.3-65.1元
• 评级：买入（维持）
• PE估值：对应2018年25-30倍PE

风险提示

• 打压三公消费：各地政府单位可能进一步限制公务消费，影响市场需求。
• 中高端酒动销不及预期：徽酒市场竞争激烈，中高端白酒动销可能未达预期。
• 食品安全事件：类似三聚氰胺事件可能对行业造成重大打击。

图表目录

• 图表1：行业调整期口子窖收入仅个位数下滑
• 图表2：行业调整期口子窖净利润仅出现1年下滑
• 图表3：2012年以来口子窖收入端波动幅度较小
• 图表4：2012年以来口子窖利润端波动幅度较小
• 图表5：口子窖发展历程一览
• 图表6：行业调整期口子窖是少数顺价销售的品牌
• 图表7：徽酒中口子窖价格带略高于古井
• 图表8：口子窖香型和酿造工艺的差异化之处
• 图表9：口子窖在2000年与现在时点发展省外的能力对比
• 图表10：2017年省外收入回归两位数增长
• 图表11：2016年口子窖在省外投入较多广告费用
• 图表12：2013年以来安徽人口持续回流
• 图表13：安徽省GDP增速位居全国前列
• 图表14：安徽城镇居民可支配收入增速快于全国
• 图表15：江苏白酒消费升级趋势
• 图表16：未来3年徽酒主流价位有望站稳200元
• 图表17：徽酒分化增长趋势极为显著
• 图表18：口子窖10年增速超过70%
• 图表19：近3年公司省内收入复合增速近20%
• 图表20：省内渠道下沉仍具备充足潜力
• 图表21：未来3年省外市场增速预测
• 图表22：口子窖收入分项预测表
• 图表23：可比公司估值表
• 图表24：口子窖盈利预测三张表