新债定价报告：房企发行利率走高-20180109-兴业研究-29页

新债定价报告总结（20180109）

核心内容概述

本报告总结了2018年1月9日新债发行结果及兴业研究对新债的资质分析与定价观点。报告覆盖65只新债，其中城投债4只，产业债61只。发行日分布为T+1日的9只、T+2日的8只、T+3日及以上的48只。主要分析了新债的发行利率与预期的偏差情况，以及对不同行业和发行人的资质评估。

主要观点与关键信息

一、新债发行结果回顾

1. 发行利率偏差情况：

   • 低估券：共3只，其中18金地MTN001发行利率高出参考定价41个BP，可能与近期监管新规出台、市场风险偏好提升有关。
   • 高估券：共2只，其中18六建SCP001发行利率低于参考定价58个BP，主要由于公司所在地区需求增速不高、短债占比高、账面现金受限、资产结构不合理等。

2. 主要分析因素：

   • 市场风险偏好：房企发行利率走高，反映出市场对房企风险偏好有所提升。
   • 行业特性：医药生物行业因短期限风险高估，导致18九州通SCP001发行利率低于预期。
   • 企业资质：部分企业因财务结构、盈利能力、担保风险等因素被市场低估或高估。

二、新债研究结果总览

（一）WIND渠道研究结果

（二）非WIND渠道研究结果

三、重点发行人分析

1. 18金红叶MTN001（轻工制造）

• 发行信息：发行规模5亿元，发行日期2018-01-10，期限2年，参考收益率6.99%，参考利差-131BP。
• 资质分析：
  • 为中外合资企业，控股股东为金光纸业，实控人为印尼华侨。
  • 产能国内第一，但市占率第二，毛利率较低。
  • 关联交易频繁，应收过于集中，存在资金占用和或有风险。
  • 偿债压力较大，受限资产多，融资空间有限。
  • 兴业评分：4/4, 稳定。

2. 18中化工MTN001（化工）

• 发行信息：发行规模25亿元，发行日期2018-01-10，期限3年，参考收益率6.00%，参考利差-75BP。
• 资质分析：
  • 中央国有企业，旗下控股多家上市公司，包括安迪苏和先正达。
  • 资产规模大，但归母净利润低，依赖投资收益。
  • 负债率高，商誉占比大，存在减值风险。
  • 兴业评分：4+/4+, 稳定。

3. 18富源实业MTN001（城投）

• 发行信息：发行规模5亿元，发行日期2018-01-10，期限5年(3+2)，参考收益率6.87%，参考利差39BP。
• 资质分析：
  • 遂宁市下属城投平台，政府财力有限，财政自给率低。
  • 主要业务为土地整理、基建等，依赖政府支持。
  • 有息负债约32.24亿元，流动性偏紧，对外担保比率高。
  • 兴业评分：4/4, 稳定。

4. 18复星01（医药生物）

• 发行信息：发行规模15亿元，发行日期2018-01-10，期限5年(3+2)，参考收益率5.66%，参考利差-8BP。
• 资质分析：
  • 上海复星高科技集团，业务多元化，医药板块为主。
  • 依赖投资收益，盈利波动大。
  • 资产负债率下降至65%，但现金流波动大。
  • 兴业评分：3-/3-, 稳定。

5. 18科伦SCP001（医药生物）

• 发行信息：发行规模8亿元，发行日期2018-01-10，期限0.74年，参考收益率5.43%，参考利差15BP。
• 资质分析：
  • 四川科伦药业，国内大输液龙头。
  • 大输液业务毛利率高，但受政策影响，整体盈利能力一般。
  • 抗生素中间体项目减产，研发能力较强。
  • 兴业评分：3-/3-, 稳定。

6. 18晋煤SCP001（煤炭）

• 发行信息：发行规模15亿元，发行日期2018-01-10，期限0.74年，参考收益率5.45%，参考利差-65BP。
• 资质分析：
  • 山西省属五大煤企之一，资源丰富，具备规模优势。
  • 资产负债率85%，债务负担重。
  • 外部支持力度大，与建行签订债转股协议。
  • 兴业评分：4+/4+, 稳定。

7. 18盛运环保SCP001（环保）

• 发行信息：发行规模2亿元，发行日期2018-01-10，期限0.74年，参考收益率6.74%，参考利差-121BP。
• 资质分析：
  • 上市环保企业，主营垃圾焚烧发电。
  • 项目储备丰富，采用BOT模式。
  • 经营活动现金流持续净流出，资本支出压力大。
  • 兴业评分：4/4, 稳定。

8. 18龙控SCP001（休闲服务）

• 发行信息：发行规模3亿元，发行日期2018-01-10，期限0.74年，参考收益率6.07%，参考利差-188BP。
• 资质分析：
  • 常州市政府下属旅游企业，核心资产为中华恐龙园。
  • 地产土储充裕，但变现周期长。
  • 三费占比高，主业亏损，依赖政府补贴。
  • 兴业评分：4/4, 稳定。

9. 18镇国投SCP001（城投）

• 发行信息：发行规模5亿元，发行日期2018-01-11，期限0.74年，参考收益率6.49%，参考利差75BP。
• 资质分析：
  • 镇江市下属城投平台，主要业务为调味品、化工、道路桥梁施工等。
  • 财政自给能力一般，政府债务率高。
  • 融资环境较差，对外担保比率29.62%，存在或有负债风险。
  • 兴业评分：4/4, 稳定。

总结

本报告主要分析了新债的发行结果、参考收益率与利差，并结合发行人资质进行了评估。整体来看，房企发行利率走高，可能与市场风险偏好提升有关；部分城投债和产业债出现利率偏差，主要由于行业特性、企业财务状况、政府支持程度等因素影响。对于不同行业和企业，兴业研究从盈利能力、债务结构、现金流状况、担保风险等多个维度进行了综合分析，以提供更全面的定价参考。