20230213-天风证券-天23转债_光伏智慧能源解决方案领导者_建议_积极参与天23转债申购_11页_925kb

天23转债申购分析总结

核心内容概览

天23转债是天合光能发行的可转换公司债券，具有较高的债底保护和市场预期溢价，建议积极参与申购。该转债发行规模为88.65亿元，债项与主体评级为AA/AA级，转股价69.69元，转股价值为94.53元，各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率为15%，属于新发行转债较高水平。按6年期AA级中债企业到期收益率4.36%贴现计算，债底为94.90元，纯债价值较高。预计市场将给予25%的溢价，上市价格约为118元。

主要观点

1. 转债要素分析

• 发行规模：88.65亿元，行业领先。
• 评级：AA/AA，信用等级较高。
• 转股价：69.69元，截至2023年2月10日转股价值为94.53元。
• 票息与补偿：各年票息算术平均值为1.18元，到期补偿利率为15%。
• 债底保护：按4.36%贴现率计算，债底为94.90元，纯债价值较高。
• 中签率：预计为0.0162% - 0.0177%，申购竞争较小。
• 摊薄压力：若全部转股，对总股本的摊薄压力为5.85%，对流通股本的摊薄压力为9.58%，对现有股本影响较小。

2. 公司基本面分析

• 行业地位：天合光能是光伏智慧能源解决方案的领导者，2022年前三季度组件出货量24.8GW，同比增长55.8%，位列全球第二。
• 营收结构：光伏产品收入占比78.42%，光伏系统收入占比18.68%，智慧能源业务增长迅速。
• 盈利能力：2022年前三季度归母净利润24.02亿元，同比增长107.74%，毛利率13.45%，净利率为10.37%。
• 费用控制：销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率均有所下降，费用管理能力较强。
• 现金流状况：2022年前三季度经营活动现金流净流入39.55亿元，现金流状况良好。
• 市场表现：公司今年以来正股上涨3.32%，同期行业指数上涨12.71%，股票弹性较高。

3. 行业前景分析

• 政策支持：中国和全球“碳中和”政策推动光伏行业快速发展，预计2025年全球新增装机量将达到270-330GW。
• 技术趋势：P型电池效率接近上限，N型电池技术升级趋势明显，公司已布局N型技术路线。
• 大尺寸趋势：210mm和182mm大尺寸硅片需求快速增长，公司大尺寸组件出货占比达65%，预计2022年将提升至70%以上。
• 技术突破：公司自主研发大面积210mm N型i-TOPCon组件，实现24.24%窗口转换效率，创世界纪录。

4. 募投项目分析

• 项目类型：年产35GW直拉单晶项目，采用N型技术路线。
• 投资规模：项目投资总额85.78亿元，本次募集资金拟投入62.8亿元。
• 经济效益：预计项目达产后营收均值为110.94亿元，内部收益率为24.60%（税后），静态投资回收期为4.89年。
• 行业对比：与其他同行业公司募投项目相比，本项目效益良好，处于行业平均水平。

关键信息

• 股权结构：前三大股东分别为高纪凡（16.24%）、江苏盘基投资有限公司（14.60%）、兴银成长资本管理有限公司（11.68%），控股股东未承诺优先配售。
• 配售规模：预计首日配售比例为79%，剩余网上申购规模为18.62亿元。
• PE估值：截至2023年2月10日，公司PE（TTM）为46.94倍，处于行业较高水平。
• 风险提示：包括光伏产业链上游拓展、国际贸易环境变化、原材料价格波动、募投项目效益不及预期等。
• 其他风险：可转债价格波动、违约风险、转股风险、每股收益摊薄、信用评级变化、正股波动等。

总结

天23转债具备较高的债底保护和市场溢价预期，发行规模大，转股价值合理，具备较强的吸引力。公司作为光伏智慧能源解决方案的领导者，拥有强大的技术实力和全球布局，未来发展前景广阔。募投项目经济效益良好，技术路线先进，有助于公司进一步巩固行业地位。建议投资者积极参与天23转债申购，但需注意相关风险。