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2019年宏观经济与资产配置展望总结

核心内容

2018年宏观经济和金融市场主要受到去杠杆带来的融资收缩和中美贸易冲突两大主线的影响。展望2019年，这两条主线将出现“一正一反”的边际变化，即内部融资收缩趋势将有所修复，但修复幅度有限；而中美贸易冲突对中国经济的实质性影响将显现。

预计2019年实际GDP增速在 6.3% 左右，CPI同比预计为 2.5%，略高于2018年的 2.2%。从宏观基本面和机构投资者行为推演来看，2019年可能从“资产负债两荒”向“资产荒”转变，即负债端先于资产端修复，高收益资产仍然稀缺。

主要观点

1. 去杠杆与融资收缩

• 去杠杆政策在2018年对融资收缩影响显著，2019年政策重心转向“稳杠杆”，融资收缩可能有所缓解，但地方政府、城投和民企加杠杆意愿不强，修复幅度有限。
• 地方债务监管未放松，城投债融资受限，基建投资依赖于地方政府，融资空间受限，难以回到2009年、2015-2016年的高增长水平。
• 民企融资改善是宽信用的必要条件，但非充分条件，未来对投资的拉动有限。

2. 中美贸易冲突

• 贸易冲突对出口的实质性影响将显现，预计2019年出口增速将放缓至 5%。
• 若中美达成协议，贸易逆差可能缩小，净出口对增长的拉动作用减弱；若谈判不顺，美国可能提高关税，进一步冲击中国出口。
• 全球增长动能放缓，中国出口份额将面临萎缩，外需走弱成为2019年经济下行压力的重要来源。

3. 各终端需求变化

• 地产投资：2018年表现出韧性，但2019年可能进入下行周期，主要因限价套利减弱、棚改货币化安置比例下降、刚需与改善性需求下降。
• 基建投资：在财政扩张和政策支持下，基建投资预计企稳回升，全年增速在 8% - 10%。
• 制造业投资：2018年因设备更新而回升，但2019年可能因需求预期走弱和民企信心不足而回落，全年增速预计在 6%。
• 消费：受减税政策影响，社消增速有望趋稳，预计全年增速为 9%，但汽车拖累效应减弱。
• 出口：贸易冲突和全球增长放缓将压制出口增速，预计为 5%。

4. 通胀与利率

• 油价大跌缓解了通胀压力，2019年CPI同比预计为 2.5%。
• 十年国债收益率已降至 3.4%，可能进入利率牛市的后半段，无风险收益率下行空间有限。

5. 流动性与机构投资者行为

• 广义基金：2018年规模减少约2万亿，但结构向合规化转变，短久期、高等级资产配置比例上升。
• 银行：面临资产荒与负债荒并存，需通过降准等手段增加流动性，支持中小微企业。
• 保险机构：负债改善，但增速较2014-2016年放缓，资金更倾向于配置债券与存款。
• 外资：2018年大量增持中国债券，2019年可能因汇率波动和风险偏好下降，增持力度减弱。

关键信息

大类资产配置

• 债券：仍是2019年上半年的首选，尤其是高票息的城投债，但需警惕信用利差走扩。
• 股票：结构性机会为主，受政策利好、预期修复和无风险收益率下降支持，但缺乏全局性趋势性机会。
• 商品：进入熊市，螺纹钢等工业品因供需矛盾将下跌。
• 汇率：人民币有破7的可能，但贬值幅度有限，汇率波动将小于2018年。

风险提示

• 决策层对经济下行容忍度高于预期。
• 外部冲突超预期升级。
• 地产政策边际调整风险。
• 地方政府隐性债务风险。
• 民企投资信心修复不足。

附录：分析师与联系方式

• 李奇霖：联讯证券董事总经理、首席经济学家，执业编号：S0300517030002，电话：010-66235770，邮箱：liqilin@lxsec.com。
• 张德礼：宏观研究员，执业编号：S0300518110001，电话：010-66235780，邮箱：zhangdeli@lxsec.com。
• 钟林楠：研究助理，邮箱：zhonglinnan@lxsec.com。

投资建议

• 买入：相对大盘涨幅大于 10%。
• 增持：相对大盘涨幅在 5% - 10%。
• 持有：相对大盘涨幅在 -5% - 5%。
• 减持：相对大盘涨幅小于 -5%。

联系方式

• 北京：北京市朝阳区红军营南路绿色家园媒体村天畅园6号楼二层，传真：010-64408622，联系人：周之音，电话：010-66235704，邮箱：zhouzhiyin@lxsec.com。
• 上海：上海市浦东新区源深路1088号2楼联讯证券（平安财富大厦），联系人：徐佳琳，电话：021-51782249，邮箱：xujialin@lxsec.com。
• 深圳：深圳市福田区深南大道和彩田路交汇处中广核大厦10F，网址：www.lxsec.com。

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