20181105-光大证券-山东高速-600350.SH-2018年三季报点评_济青改扩建影响继续蔓延_业绩短期承压_5页_1mb

山东高速（600350.SH）2018年三季报点评总结

核心内容

山东高速在2018年第三季度业绩表现低于预期，主要受济青高速改扩建项目影响，导致通行收入下滑，公司整体盈利能力承压。尽管如此，公司仍被给予“增持”评级，认为其在项目完成后具备较强的业绩反弹潜力。

主要观点

• 业绩短期承压：2018年前三季度公司实现收入43.14亿元，同比下降16.58%；归母净利润27.27亿元，同比增长2.5%；扣非净利润16.13亿元，同比下降23.09%。其中，第三季度收入17.22亿元，同比下降5.62%；归母净利润3.27亿元，同比下降76.40%。
• 济青高速改扩建影响显著：作为公司盈利能力最强的路产，济青高速因改扩建期间实行单车道通行，导致通行收入持续下滑。预计2018年山东地区通行费收入同比下降约20%，若2019年下半年完成改造并转固，将带来收入增速反转，远期有望实现收入翻倍。
• 房地产业务逐步退出：公司近年来逐步剥离非高速业务，2016年地产收入曾占总收入的约25%。2018年上半年地产收入仅4405万元，同比下降86%。出售济南璞园地产公司带来约24亿元投资收益，标志着公司正加速向主业聚焦。
• 估值与盈利预测：基于公司2019年底完成济青高速改造的假设，预计2018-2020年公司归母净利润分别为29.53亿元、18.78亿元、22.12亿元，对应PE分别为7倍、11倍、10倍。采用DDM模型估值，目标价为5.05元，当前股价为4.33元。
• 未来增长潜力：公司虽短期业绩承压，但因其在高速领域的核心地位和项目完成后的预期增长，被视为板块内具有业绩爆发力的企业。

关键信息

业绩表现

• 营业收入：2018年前三季度为43.14亿元，同比下降16.58%。
• 归母净利润：2018年前三季度为27.27亿元，同比增长2.5%。
• 扣非净利润：2018年前三季度为16.13亿元，同比下降23.09%。
• ROE：2018年前三季度为9.92%，同比减少0.38个点。

项目影响

• 济青高速：全长318公里，占公司自有路产的25%，是公司盈利能力最强的路产。
• 改扩建影响：自2015年起，改扩建期间实行单车道通行，导致通行收入持续下滑。
• 预期恢复：2019年下半年项目完成，预计实现双向8车道，通行能力翻倍，带来收入增长。

投资收益

• 地产出售：出售济南璞园地产公司带来约24亿元投资收益。
• 地产收入：2018年上半年地产收入仅4405万元，同比下降86%。

估值与评级

• 目标价：5.05元，当前价为4.33元。
• 评级：首次覆盖“增持”。
• 盈利预测：2018-2020年归母净利润分别为29.53亿元、18.78亿元、22.12亿元。

财务指标

• 营业收入增长率：2018年为-24.58%，2019年为10.21%，2020年为27.40%。
• 净利润增长率：2018年为11.68%，2019年为-36.40%，2020年为17.79%。
• PE：2018年为7倍，2019年为11倍，2020年为10倍。
• PB：2018年为1倍，2019年为1倍，2020年为1倍。
• EV/EBITDA：2018年为8倍，2019年为10倍，2020年为8倍。

公司财务状况

• 总股本：48.11亿股。
• 总市值：208.32亿元。
• 一年股价波动：最低3.86元，最高6.66元。
• 近3月换手率：10.88%。

假设与模型

• 核心假设：2019年底完成济青高速改扩建，2020年转固。
• 估值模型：采用DDM模型，目标价5.05元。

风险提示

• 济青高速改造完成晚于预期：若项目未在2019年底完成，可能影响收入恢复及盈利增长预期。

分析师信息

• 分析师：秦波，执业证书编号：S0930514060003。
• 联系方式：021-52523839，qinbo@ebscn.com。

行业及公司评级体系

• 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。
• 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%至15%。
• 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数相差-5%至5%。
• 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%至15%。
• 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上。
• 无评级：因无法获取必要资料或存在重大不确定性事件，无法给出明确投资评级。

估值方法的局限性说明

本报告所采用的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大差异。估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

特别声明

本报告由光大证券股份有限公司研究所编写，基于合法获得的信息，不保证信息的准确性和完整性。报告内容不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，投资者应自行承担投资风险。

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