20210331-浙商证券-山东高速-600350.SH-山东高速2020年报点评_2020年分红90_超预期_关注改扩建进度及轨交集团发展_4页_974kb

山东高速（600350）2020年报总结

核心内容概述

山东高速（600350）发布2020年度报告，全年营业收入113.65亿元，同比增长9.13%；归母净利润20.39亿元，同比下降34.77%；扣非归母净利润18.60亿元，同比下降26.92%。尽管净利润有所下滑，但公司现金分红超预期，DPS（含税）维持0.38元，股利支付率提升至89.66%。公司预计未来三年归母净利润将稳步增长，2021-2023年EPS分别为0.71元、0.80元、0.91元，对应PE分别为9.4倍、8.3倍、7.3倍，当前估值偏低，维持“买入”评级。

主要观点与关键信息

1. 疫情影响逐步消除，Q4利润显著回升

• 营收端：全年营收113.65亿元，同比增长9.13%。路产主业回暖叠加轨交集团并表，创收能力逐步修复。
• 利润端：全年归母净利润20.39亿元，同比下降34.77%；扣非归母净利润18.60亿元，同比下降26.92%。但Q4扣非归母净利润同比增长38.79%，主要受益于去年同期处置济南建设20%股权带来的非流动资产处置损益。
• 成本与费用：营业成本75.60亿元，同比增长31.16%；财务费用16.09亿元，同比增长40.87%，主要受济青路转固后相关利息支出费用化影响。

2. 核心路产改扩建超预期逻辑稳步兑现

• 济青路：改扩建后通行费收入恢复，2020年6-12月通行费收入24.67亿元，年化增长113%，同比改扩建前2016年增长56%。
• 京台路：短期受改扩建影响通行费收入有所下滑，但降幅低于预期。德齐段预计2021年10月具备通车条件，车流有望进一步恢复，叠加费率增长，未来利润将稳增。
• 整体表现：疫情对公司路产的负面影响低于预期，全年高速公路通行费收入59.56亿元，同比下降11.49%。拐点已确立，改扩建将带来利润中枢上移。

3. 控股轨道交通集团，业绩超预期增长

• 轨交集团：2020年实现归母净利润3.25亿元，同比增长101%，测算增厚公司归母净利润约1.66亿元。
• 协同效应：公司成为业内为数不多同时拥有高速及铁路资产的企业，横向协同性增强，未来有望持续贡献利润增量。

4. 投资运营稳中求进，打造稳健盈利增长极

• 投资收益：公司投资收益占营业利润比重由2016年的19.73%提升至2020年的50.24%。
• 项目构成：主要包括参股优质上市公司及持有产业基金，严控风险的同时获取稳健回报。
• 未来展望：投资收益有望成为公司第二增长极，支撑长期盈利增长。

5. 逐步置出地产业务，回归主业

• 地产业务剥离：自2017年起逐步置出房地产业务，2020年11月将原持有恒大地产50亿元股权转让给深圳市人才安居集团有限公司。
• 风险收窄：房地产板块仅剩烟台夹河岛地块也将较快置出，公司未来将专注于交通产业链布局。

6. 高股息承诺，托底绝对收益

• 分红政策：公司承诺5年（2020-2024年）现金分红比例不低于60%。
• 股息率：2020年股息率5.7%，未来三年股息率有望分别达到6.4%、7.3%、8.2%，3年合计股息收益21.9%，具有绝对收益防守性。

财务摘要

估值与盈利预测

• PE（市盈率）：当前PE为15.67倍，2021-2023年PE分别为9.4倍、8.3倍、7.3倍，估值偏低。
• P/B（市净率）：当前P/B为1.02倍，2021-2023年P/B分别为0.97倍、0.93倍、0.88倍。
• EV/EBITDA：当前EV/EBITDA为10.93倍，2021-2023年分别为9.63倍、8.14倍、7.27倍。

风险提示

• 改扩建进度不及预期；
• 免费通行补偿措施不及预期。

投资评级说明

• 买入：证券相对于沪深300指数涨幅高于20%；
• 增持：证券相对于沪深300指数涨幅在10%-20%之间；
• 中性：证券相对于沪深300指数涨幅在-10%至10%之间；
• 减持：证券相对于沪深300指数涨幅低于-10%。

结论

山东高速在2020年经历疫情冲击后，核心路产改扩建逻辑逐步兑现，带动利润中枢上移。同时，控股轨道交通集团后，新增铁路运输、销售商品及工程施工业务，业绩超预期增长。公司逐步剥离地产业务，回归主业，且分红政策稳定，具备高股息承诺和绝对收益托底能力。未来三年盈利预测显示，公司EPS稳步增长，估值偏低，维持“买入”评级。