20260129-海通国际-金沙中国有限公司-01928.HK-25Q4经调整EBITDA低于预期_市场份额提升_13页_1mb

金沙中国 25Q4 总结

核心内容

金沙中国（SANDS CHINA, 1928 HK）在2025年第四季度（25Q4）业绩表现呈现以下特点：

• 净收益达到20.58亿美元，同比增长16.2%。
• 经调整物业EBITDA为6.08亿美元，同比增长6.5%，但低于市场预期。
• 经调整物业EBITDA利润率降至29.5%，为2024年以来最低季度利润率。
• 公司市场份额同比和环比均有所提升，但部分物业表现疲软。

主要观点

业绩表现

• 净收益：公司净收益达到20.58亿美元，同比增长16.2%，符合市场预期。
• 博彩毛收入：博彩毛收入达20.2亿美元，同比增长23.1%，高于行业平均水平（15%），且环比增长9.9%。
• 业务结构：博彩收入结构向VIP和高端中场倾斜，其中VIP博彩毛收入同比增长155.8%，高端中场同比增长13.8%。
• 非博彩业务：非博彩业务贡献5.2亿美元，同比增长13.5%。

物业表现分化

• 威尼斯人：净收益7.5亿美元，同比增长10.3%。
• 伦敦人：净收益7.0亿美元，同比增长34.9%。
• 巴黎人：净收益2.3亿美元，同比增长2.2%。
• 百丽宫：净收益2.6亿美元，同比增长18.4%。
• 金沙：净收益0.8亿美元，同比下降11.6%。

经调整EBITDA利润率下滑

• 整体表现：经调整EBITDA利润率同比下降2.7个百分点，环比下降2.0个百分点，为2024年以来最低季度利润率。
• 原因分析：1）高利润率中场业务比重下降，而VIP和高端中场业务增速高于中场业务；2）四季度受NBA赛事和薪酬增加影响，运营成本上升。

关键信息

盈利预测与估值

• 净收益预测：2026年预计净收益为79.37亿美元，2027年预计净收益为83.63亿美元，分别同比增长6.2%和5.4%。
• 博彩毛收入预测：2026年预计博彩毛收入为76.52亿美元，2027年预计博彩毛收入为80.82亿美元，分别同比增长6.6%和5.6%。
• 经调整EBITDA预测：2026年预计经调整EBITDA为24.83亿美元，2027年预计为26.43亿美元。
• 估值：基于12倍EV/EBITDA倍数，对应市值为1804亿港元，目标股价为22.3港元。

市场表现

• 股价表现：2025年1月29日收盘价为17.34港元，1年最高为22.20港元，最低为12.82港元。
• 相对表现：过去1个月、3个月、12个月的股价表现分别为-16.8%、-16.8%、-4.1%，相对MSCI China指数分别为-23.5%、-17.0%、-40.0%。

风险提示

• 宏观经济增长低于预期。
• 澳门博彩监管政策趋严。
• 海外博彩市场竞争加剧。

ESG 评分

• 环境：未提供具体评分，但强调公司致力于支持社区。
• 社会：强调公司对社区的支持与提升。
• 治理：公司拥有广泛的政策、程序和监督体系，确保负责任地管理业务和关系。

财务指标

公司地位

• 澳门市场份额持续多年第一。
• 拥有规模最大的娱乐场和会展中心，为博彩行业龙头。
• 现金流稳健，盈利能力行业领先。

评级

• 评级：维持“优于大市”。
• 目标价：22.3港元。
• 现价：17.34港元。

附录

• ESG评论：强调公司对环境、社会和治理方面的承诺。
• 重要信息披露：说明报告由海通国际研究团队发布，不涉及财务利益。
• 利益冲突披露：公司可能涉及投资银行业务和做市商角色。
• 评级定义：基于相对市场表现，分为优于大市、中性和弱于大市。
• 免责声明：数据仅供参考，不构成投资建议，公司不承担相关责任。

总结

金沙中国在2025年第四季度实现了净收益增长，但经调整物业EBITDA低于市场预期。公司市场份额有所提升，但部分物业表现疲软。博彩毛收入增长显著，业务结构向VIP和高端中场倾斜。经调整EBITDA利润率下滑，主要受业务结构调整和运营成本上升影响。公司预计未来两年净收益和博彩毛收入将稳步增长，估值基于12倍EV/EBITDA倍数，目标股价为22.3港元。维持“优于大市”评级，但需关注宏观经济、监管政策和海外竞争等风险因素。