20170828-申万宏源-信用周报2017年第26期_地产债估值修复_城投债估值风险大但违约风险小_13页_804kb

债券市场周报总结（2017年08月28日）

核心内容

本报告为申万宏源研究发布的信用债周报，总结了2017年第26期信用债市场动态，涵盖一级市场发行情况、二级市场收益率与利差变化、政策动向及风险警示等内容。报告指出，当前信用债市场整体呈现收益率上行、信用利差走阔的趋势，同时对城投债估值风险与违约可能性进行了分析，并对近期信用事件进行了梳理。

主要观点

信用债一级市场

• 上周信用债发行总规模为2185.46亿元，到期额为1598.05亿元，净融资规模为587.42亿元。
• 短融和超短融合计占比 $37.16%$，公司债占比 $12.96%$，其中一般公司债占比 $9.67%$，私募债占比 $3.29%$，中票占比 $14.12%$。
• 发行行业前三为建筑装饰（$19.83%$）、公用事业（$8.15%$）和采掘（$7.72%$）。
• 新发行债券以AAA为主。

信用债二级市场

• 各品种收益率全面上行，变动幅度在4-17bp之间。
• 信用利差全面上行，AAA、AA中短期票据期限利差基本不变。
• 等级间利差走势各异，但变动幅度不大。
• 成交异常个券中，低估值成交集中在采掘、化工，高估值成交集中在房地产、采掘、有色。
• 地产债估值得到修复。

产业债指数与超额利差

• 1年内短久期产业债超额利差涨跌互现，地产、有色、造纸、电气设备等行业收窄幅度较大，煤炭、机械、医疗走阔幅度较大。
• 1-3年期中久期产业债超额利差整体走阔，休闲服务、地产等行业收窄幅度相对较大，电气设备、机械设备、化学、建筑、有色走阔幅度较大。
• 3-5年期长久期产业债超额利差整体收窄，电器设备、地产、医疗生物、化学等行业收窄幅度相对较大，石化和机械设备走阔幅度相对较大。

城投债估值与风险

• 城投债收益率普遍上行，评级利差收窄。
• 东北和西北地区城投信用利差小幅下行，西南地区上行幅度最大。
• 2015年之前发行的城投债与之后发行的城投债间利差收窄，当前利差为59.6bp。
• 1年期城投债利差上行幅度最大，1-3年期则下行。
• 城投债估值风险较大，尤其是非公益性、资质较差、到期较晚的城投债。
• 尽管存在估值风险，但大规模违约可能性较低。
• 对于净值型投资者，城投债目前价值不高；而对于持有至到期的非净值型投资者，可精选中等级城投债以获取较高收益。

关键信息

政策动向

• 宁乡县担保作废声明收回：宁乡县最初宣布作废政府担保函，后又收回该声明，反映出地方政府在执行政策时的矛盾心态。
• 新预算法影响：自2015年新预算法实施以来，政府担保已属无效，此次声明并未带来新的信息。
• 政策趋势：在专项债和PPP未实质性推进的情况下，城投债的“政府支持溢价”仍存在，但未来可能随着政策推进而逐步消失。

信用风险事件

• 大连机床：交易商协会给予公开遣责处分，暂停其债务融资工具相关业务。
• 神州租车：标普将其长期企业信用评级由BB+下调至BB，评级展望稳定。
• 安邦人寿：大公将其主体信用等级由AAA下调至AA+。
• 大东南集团：大公将其评级展望调整为负面，维持主体信用等级和债券信用等级AA不变。

风险警示

• 大东南集团：公司主营业务盈利能力有所改善，但净利润大幅下降，存在短期偿债压力。
• 股权冻结：公司持有的浙江大东南股份有限公司 $33.69%$ 的股权因合同纠纷被冻结。
• 非经常性项目影响：需关注非经常性项目对整体盈利能力的影响及合同纠纷进展。

图表与数据目录

• 图1：上周新发信用债等级分布

• 图2：月度净融资规模变动（亿元）

• 图3：上周新发信用债品种分布

• 图4：上周新发信用债行业分布

• 图5：短融发行利率走势

• 图6：中票发行利率走势

• 图7：新发城投债品种分布

• 图8：新发城投债行业分布

• 图9：新发主体评级分布

• 图10：新发利率分布

• 图11：AAA期限利差变动不大

• 图12：AA期限利差变动不大

• 图13：中短期票据等级间利差小幅走扩

• 图14：1年期、5年期中短期票据信用利差走阔

• 图15：3-5年上中下游超额利差

• 图16：1年以内上中下游超额利差

• 图17：3~5年上中下游超额利差

• 图18：西北和西南地区城投债信用利差下行幅度大（与国债）

• 图19：1年以内城投债信用利差继续上行

• 图20：2015年之前与之后发行的城投债间利差收窄

• 表1：中短期票据收益率全面上行，等级间利差小幅走扩，信用利差走阔

• 表2：周度成交异常个券监测

• 表3：上周信用风险事件梳理

证券分析师信息

• 孟祥娟：A0230511090004，mengxj@swsresearch.com
• 王艺蓉：A0230116070005，wangyr@swsresearch.com
• 李通：A0230117070001，litong@swsresearch.com

联系人信息

• 钟嘉妮：(8621)23297818×7443，zhongjn@swsresearch.com

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