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调味品主业收入承压，基本面持续改善可期

核心内容概述

公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年实现营收51.2亿元，同比下降0.2%；归母净利润7.4亿元，同比下降16.6%。2022年第一季度实现营收13.5亿元，同比增长6.6%；归母净利润1.6亿元，同比下降9.5%。公司拟每10股派发现金红利3元（含税）。

尽管调味品主业收入承压，但公司通过全国化扩张、渠道优化及新品类推出，实现了基本面的持续改善。此外，地产业务为公司业绩提供了短期增厚。

主要观点

1. 调味品主业表现

• 2021年全年：调味品主业收入46.2亿元，同比下降7.2%。其中，酱油、食用油及其他业务收入分别同比下降9.5%、18.7%、7.3%。
• 2021年第四季度：调味品主业收入13.4亿元，同比增长6.7%。
• 2022年第一季度：调味品主业收入13.5亿元，同比增长6.6%；其中，鸡精鸡粉及其他业务分别同比增长10.4%和9%。

2. 区域与渠道表现

• 区域分布：东部、南部地区收入增长较快，分别为+1.9%和+11.4%，而中西部和北部地区增速相对放缓，分别为-12.9%和-18.9%。
• 渠道优化：线上业务收入同比增长28.4%，受益于公司设立电商出口部；餐饮渠道渗透率稳步提升，成为增长亮点。

3. 成本与费用管理

• 毛利率：2021年毛利率为34.9%，同比下降6.7个百分点；2021年第四季度和2022年第一季度毛利率分别为38.5%和32.3%，分别同比下降2.3和6.6个百分点。
• 费用率：2021年销售费用率同比下降3个百分点至8.1%，主要由于广告费用控制及费用使用效率提升；管理费用率稳定在5%左右。

4. 公司战略与运营调整

• 内部管理优化：优化销售人员考核激励机制，提升团队士气；推进股权回购，增强市场信心。
• 渠道策略：实施“三分一特约”细分开发策略，加速空白市场渗透；经销商数量持续增长，2021年净增281家至1702家，2022年第一季度净增46家至1748家。
• 业务聚焦：加速剥离地产业务，集中资源发展调味品主业；2021年通过确认岐江东岸房地产项目收入，增厚净利润1.1亿元。

5. 盈利预测与投资建议

• EPS预测：预计2022-2024年每股收益分别为0.97元、1.13元、1.34元。
• 估值：对应动态PE分别为25倍、22倍、18倍，维持“买入”评级。
• 财务指标：2021年净利率为15.3%，预计2022-2024年净利率将逐步提升至17.3%。

关键信息

• 业绩表现：2021年营收与净利润均出现下滑，但2022年第一季度营收增长显著，显示复苏迹象。
• 成本压力：大豆、包材等原材料价格上涨对毛利率形成压制，提价尚未完全传导至终端。
• 投资价值：公司基本面持续改善，盈利预测显示未来三年净利润增速分别为8.02%、14.90%、17.13%，PE逐步下降，估值趋于合理。
• 风险提示：原材料价格波动、疫情反复、市场竞争加剧。

数据来源

• Wind
• 西南证券

附表：财务预测与估值

风险提示

• 原材料价格波动风险
• 新冠疫情反复风险
• 市场竞争加剧风险