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山鹰纸业（600567）深度报告总结

核心内容概览

山鹰纸业是造纸及包装行业的重要企业，凭借其在行业内的领先地位和一系列战略举措，公司盈利能力显著提升，未来增长潜力巨大。本报告分析了行业发展趋势、公司业务布局、成本控制措施、数字化转型及盈利预测等方面，综合评估公司未来发展。

主要观点与关键信息

行业基本面向好

• 需求增长：受益于电子商务和快递行业的快速发展，包装纸需求保持稳定增长，预计未来几年行业需求增速将维持在5%左右。
• 行业集中度提升：供给侧改革和环保政策持续趋严，推动行业去产能，行业集中度显著提升，前30名企业集中度已达53.03%，包装纸行业CR3接近50%。
• 政策支持：国家出台多项政策，如《排污许可证管理暂行条例》和《关于加快我国包装产业转型发展的指导意见》，推动行业向绿色化、智能化发展。

公司业务布局

• 造纸业务：公司是安徽省最大的包装纸板生产企业，2016年造纸产能达354万吨，销量达363万吨，造纸业务营收占比较大。
• 包装业务：公司拥有17家包装工厂，2016年包装业务营收达26.9亿元，占公司营收比例22.16%。包装业务毛利率较低，但通过数字化系统建设有望显著改善。
• 产能扩张：2016年7月通过定增募资20亿元，用于建设120万吨包装纸新产能，项目达产后预计年销售收入32.6亿元，净利润3.7亿元。

成本控制与盈利改善

• 自备电厂建设：公司拥有马鞍山和海盐两个自备热电联产电厂，自备电力比例约60%。马鞍山基地热电五期项目试运行，预计正式运营后自备电力比例达100%，年节约成本约1亿元。
• 废纸采购优势：公司拥有稳定的国内外废纸采购渠道，2015年废纸采购量达361.17万吨，其中海外采购占比达58.97%。公司利用废纸资源，有效降低成本并提升产品质量。
• 资源综合利用退税：公司享受50%的增值税退税政策，2016年退税额达1.47亿元，显著提升了公司盈利能力。
• 融资租赁布局：公司设立融资租赁公司，通过供应链金融整合下游包装产业，优化资金使用效率。

数字化供应链建设

• 系统引入：公司自2016年下半年开始引入SAP和MES系统，推动包装业务的数字化和智能化，提高管理效率和毛利率。
• 系统效果：17年一季度包装业务毛利率提升至13.95%，预计未来每年提升4个百分点，至2018年达到18%。
• 合作案例：与海尔集团签署战略合作框架协议，提供中高档瓦楞纸及纸板等包装材料，提升客户粘性与市场占有率。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计公司2017-2019年EPS分别为0.24/0.30/0.36元，对应PE分别为15X、12X、10X。
• 估值水平：公司估值合理，未来盈利增长预期良好，维持“买入”评级。

风险提示

• 经济下行风险：造纸及包装行业与宏观经济密切相关，若经济下行，下游需求可能下降。
• 汇率波动风险：公司进口废纸占比约60%，人民币兑美元贬值将增加采购成本。
• 原材料价格波动：废纸、煤炭等原材料价格持续上涨，可能影响销售毛利率。
• 募投项目与数字化建设不及预期：若项目进展缓慢或系统效果不达预期，可能影响业绩增长。

关键财务数据

结论

山鹰纸业凭借其在造纸与包装领域的布局、数字化供应链系统的建设、自备电厂的投入、废纸采购渠道的控制以及融资租赁的整合，公司盈利能力有望持续增强。未来随着行业集中度的提升和公司产能的扩张，公司将成为包装纸行业的重要增长引擎，维持“买入”评级。