20180525-华泰证券-金科股份-000656.SZ-深耕西南板块_全国布局成型_18页_1mb

报告摘要

金科股份（000656）首次覆盖研究报告总结

核心内容概览

金科股份（000656）是一家深耕西南地区的房地产开发企业，近年来实现了快速扩张并形成了全国布局。公司立足重庆，积极拓展至全国多个核心城市，业务涵盖房地产开发、物业管理、社区教育、新能源等多个领域。2018年5月，公司获得“增持”投资评级，合理价格区间为5.98-6.44元。

主要观点

区域深耕与全国布局：公司深耕重庆市场，2017年重庆地区营收占比达45.8%，未来2-3年区域行情预计持续利好。公司已基本完成“八大城市群”战略布局，进驻22个省（市），形成全国化布局。
销售与投资增长显著：2017年公司签约销售面积同比增长69%，签约销售金额同比增长97%，达到630亿元。新增土地投资约460亿元，同比增长120%。公司未来可结转总货值约1592亿元，权益货值约1271亿元。
盈利质量提升：2017年公司预收款项同比增长63%，达到428亿元。公司2017年营收与归母净利润分别增长8%和44%，ROE（摊薄）提升至10.1%，毛利率和净利率分别提升至21.3%和6.6%。
社区服务业务拓展：公司布局物业管理与社区教育，物业管理业务已覆盖24个省、自治区及直辖市，管理面积达2.2亿平方米。公司设立金科教育投资公司，拓展社区教育产业，提升地产产品的附加值。
估值与盈利预测：预计公司2018-2020年EPS分别为0.46、0.58、0.70元。基于可比公司分析，公司2018年合理估值水平为13-14倍PE，目标价为5.98-6.44元。

关键信息

公司背景

成立于1998年，总部位于重庆，以房地产开发为主，兼营物业管理、酒店经营管理、园林、装饰、门窗和新能源发电等业务。
拥有房地产开发、物业管理、市政工程、园林绿化、装修装饰等多项壹级资质及园林景观规划设计甲级资质。

股权结构

实际控制人黄红云及其一致行动人持股26.57%。
融创中国通过旗下子公司持股26.35%，仍低于黄红云及其一致行动人。
公司股权结构相对分散，但短期内实际控制权稳定。

财务表现

2017年营业收入347亿元，归母净利润20亿元。
2017年末预收款项428亿元，占营收的1.23倍，待结转资源丰富。
2017年资产负债率85.8%，扣除预收款项后的资产负债率58.6%，流动性风险可控。

业务布局

房地产开发：公司重点布局重庆、成都、苏州、北京等核心城市，全国排名稳步提升。
物业管理：公司物业管理业务连续多年进入中国物业服务百强企业前10名，2017年综合排名第8位，成长性排名第3位。
社区教育：公司设立金科教育投资公司，投入10亿元，拓展社区教育产业，提升产品附加值。
新能源：公司积极推进新能源项目，如景峡项目，预计2018年起并网发电，2018-2020年营收平均增速为20%，毛利率稳定在50%左右。

盈利预测与估值

EPS预测：2018-2020年EPS分别为0.46、0.58、0.70元/股。
PE预测：2018年合理PE为13-14倍，目标价为5.98-6.44元。
RNAV测算：公司RNAV为337.54亿元，每股RNAV为6.32元，2018年5月24日收盘价为5.21元，折价17.6%。

风险提示

公司业务布局集中于重庆地区，受区域政策调控影响较大。
社区综合服务和教育业务仍处于探索阶段，存在不确定性。
公司股权结构相对分散，可能影响中长期战略执行。
2017年解禁规模较大，股价可能面临一定压力。

图表目录

图表1: 公司发展历程
图表2: 截至2018Q1公司实际控制人黄红云及其一致行动人持股情况
图表3: 融创中国持有公司股份份额情况
图表4: 2013-2017签约销售面积及其同比增速
图表5: 2013-2017签约销售金额及其同比增速
图表6: 重庆房企2017年销售排名情况
图表7: 2013-2017新增土地储备计容建面及金额
图表8: 投资拿地金额与销售金额的比值
图表9: 2017新增土地储备计容建面分布情况
图表10: 2017年末待结转的计容建面分布情况
图表11: 2017年末待结转的权益计容建面分布情况
图表12: 2017年待结转计容建面分布
图表13: 2013至2017公司营收规模及同比增速
图表14: 2013至2017公司归母净利及同比增速
图表15: 2013至2017公司归母净利及少数股东损益
图表16: 2013至2017公司预收款项及同比增速
图表17: 公司2014-2017年ROE（摊薄）
图表18: 公司和可比公司2017年毛利率对比
图表19: 公司2013-2017毛利率和净利率
图表20: 公司2013-2017销售费用率和管理费用率
图表21: 2016至今全国和重庆商品房销售额累计同比增速
图表22: 2016至今全国和重庆商品房销售均价累计同比增速
图表23: 与可比公司的资产负债率及扣除预收款后的资产负债率对比
图表24: 与可比公司的货币资金/（短期借款+一年内到期非流动负债）对比
图表25: 公司2013-2017货币资金/短期有息负债
图表26: 公司2013-2017销售商品、提供劳务收到的现金/短期有息负债
图表27: 2017中国物业服务百强企业综合TOP10
图表28: 2017中国物业服务百强企业成长性TOP10
图表29: 境内外主要上市物业管理公司
图表30: “天启”计划展示
图表31: 2018Q1教育服务和教育机构板块公司净资产排名
图表32: 主流房企地产+教育模式
图表33: 主流房企社区教育布局情况
图表34: 盈利预测核心假设
图表35: RNAV测算
图表36: 可比公司估值表
图表37: 金科股份历史PE-Bands
图表38: 金科股份历史PB-Bands

财务数据概览

资产负债表（单位：百万元）

会计年度	流动资产	非流动资产	资产总计	流动负债	非流动负债	负债合计	少数股东权益	股本	资本公积	留存公积	归属母公司股东权益	负债和股东权益
2016	99,265	9,984	109,249	47,868	38,848	86,717	2,526	5,343	4,033	7,560	20,006	109,249
2017	144,188	13,176	157,364	84,294	50,704	134,998	2,597	5,340	4,070	8,318	19,769	157,364
2018E	200,568	12,936	213,504	120,481	67,447	187,928	3,023	5,340	4,070	13,112	22,553	213,504
2019E	224,852	13,659	238,510	132,839	77,110	209,949	3,583	5,340	4,070	15,510	24,978	238,510
2020E	272,427	14,188	286,615	164,239	90,260	254,499	4,221	5,340	4,070	18,401	27,895	286,615

利润表（单位：百万元）

| 会计年度 | 营业收入 | 营业成本 | 营业税金及附加 | 营业费用 | 管理费用 | 财务费用 | 资产减值损失 | 公允价值变动收益 | 投资净收益 | 营业利润 | 营业外收入 | 营业外支出 | 利润总额 | 所得税 | 净利润 | 少数股东损益 | 归属母公司净利润 | EBITDA |
|----------|----------|----------|----------------|----------|----------|----------|--------------|------------------|------------|----------|------------|------------|----------|----------|--------|--------|----------------|------------------|----------|
| 2016 | 32,235 | 25,550 | 1,864 | 980.86 | 1,247 | 305.43 | (3.48) | 63.37 | (98.72) | 2,260 | 89.10 | 117.79 | 2,231 | 441.12 | 1,790 | 395.09 | 1,395 | 2,811 |
| 2017 | 34,758 | 27,348 | 1,130 | 1,808 | 1,512 | 471.92 | (55.53) | (14.58) | 257.79 | 3,036 | 41.59 | 134.57 | 2,943 | 657.46 | 2,285 | 280.79 | 2,005 | 3,720 |
| 2018E | 40,522 | 31,730 | 1,317 | 1,706 | 1,698 | 528.55 | 0.00 | 30.44 | 309.35 | 3,882 | 57.43 | 120.00 | 3,820 | 916.70 | 2,903 | 425.88 | 2,477 | 4,638 |
| 2019E | 50,715 | 39,759 | 1,648 | 2,039 | 2,120 | 570.84 | 0.00 | 27.87 | 247.48 | 4,854 | 52.15 | 124.86 | 4,781 | 1,121 | 3,660 | 559.71 | 3,100 | 5,717 |
| 2020E | 62,076 | 48,707 | 2,017 | 2,657 | 2,597 | 616.50 | 0.00 | 25.60 | 278.41 | 5,785 | 53.91 | 123.24 | 5,715 | 1,351 | 4,365 | 637.85 | 3,727 | 6,748 |

财务比率

会计年度	营收增速	营业利润增速	归母净利润增速	毛利率	净利率	ROE	ROIC	资产负债率	净负债比率	流动比率	速动比率	总资产周转率	应收账款周转率	应付账款周转率	每股收益	每股经营现金流	每股净资产
2016	66.17%	29.64%	10.13%	20.74%	4.33%	6.97	4.62	79.38%	29.17%	2.07	0.57	0.31	39.23	3.26	0.26	1.17	3.75
2017	7.82%	34.32%	43.67%	21.32%	5.77%	10.14	4.28	85.79%	40.84%	1.71	0.44	0.26	28.42	2.88	0.38	(1.59)	3.70
2018E	16.58%	27.88%	23.57%	21.70%	6.11%	10.98	14.46	88.02%	30.09%	1.66	0.73	0.22	25.68	2.63	0.46	8.28	4.22
2019E	25.15%	25.03%	25.17%	21.60%	6.11%	12.41	8.13	88.03%	33.78%	1.69	0.59	0.22	27.61	2.82	0.58	(4.41)	4.68
2020E	22.40%	19.18%	20.21%	21.54%	6.00%	13.36	8.94	88.79%	32.55%	1.66	0.58	0.24	26.99	2.80	0.70	0.34	5.22

总结

金科股份（000656）是一家深耕西南、布局全国的房地产开发企业，凭借重庆市场的阶段性行情和全国化战略，公司实现了销售和投资的高增长。公司不仅在传统房地产开发业务上表现稳健，还积极拓展物业管理与社区教育等产业链下游业务，提升盈利空间。根据盈利预测和估值分析，公司未来3年有望实现盈利质量的持续改善，合理估值区间为13-14倍PE，目标价为5.98-6.44元。然而，公司也面临一定的风险，包括区域行情波动、业务转型不确定性以及股权结构分散等问题。总体来看，公司具备良好的发展潜力和增长前景，首次覆盖给予“增持”评级。

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