20180824-国金证券-中教控股-00839.HK-中教控股18中报点评_营收增长+65_并购效应初显_新并入学校盈利仍有提升空间_7页_1mb

中教控股(00839.HK) 买入 (维持评级) 总结

核心内容

中教控股是一家中国领先的民办高等及职业教育机构，主要业务涵盖大学、职业学院及中等职业教育。公司通过持续的并购和扩张策略，显著提升了营收和盈利水平。2018年上半年，公司实现营业收入6.69亿元人民币，同比增长65.1%，调整后归母净利润2.87亿元人民币，同比增长41.0%。公司对未来的增长持乐观态度，预计2018/2019年营收分别为17.21/23.38亿元人民币，归母净利润分别为6.21/7.56亿元人民币，给予买入评级。

主要观点

• 财务表现强劲：2018年上半年营收和调整后归母净利润均实现大幅增长，主要得益于并购效应和课程结构调整。
• 并购效应初显：公司完成了对郑州城轨学校和西安铁道技师学院的收购，并计划在2018年底前完成对松田大学和松田学院的收购，进一步扩大在校生规模。
• 品牌与规模优势：中教控股凭借其品牌影响力和办学经验，在民办教育领域占据领先地位，具备显著的规模优势。
• 学生人数稳步增长：集团在校生人数从2016/2017学年的75,255人增长至2017/2018学年的121,315人，预计收购完成后将达到13.2万人。
• 课程结构优化：公司不断优化课程结构，发展高利润课程，提高毛利率和净利率。

关键信息

市场数据

• 收盘价：9.930港元
• 流通港股：2,020.20百万股
• 总市值：20,060.61百万元
• 年内股价最高最低：16.200/6.330港元
• 香港恒生指数：27790.46

股价表现

• 3个月：-27.09%
• 6个月：+18.21%
• 12个月：未提供

财务指标

• 营业额：2017A为949百万，2018E为1721百万，2019E为2338百万，2020E为2682百万
• 同比增长：2018E为81.4%，2019E为35.8%，2020E为14.7%
• 母公司股东溢利：2017A为429百万，2018E为621百万，2019E为756百万，2020E为941百万
• 同比增长：2018E为51.1%，2019E为25.4%，2020E为24.2%
• 毛利率：2017A为59.0%，2018E为48.0%，2019E为46.2%，2020E为49.0%
• 净利率：2017A为45.2%，2018E为37.6%，2019E为34.8%，2020E为37.6%
• 每股收益：2017A为0.21，2018E为0.31，2019E为0.37，2020E为0.47
• 每股经营现金流：2017A为0.35，2018E为0.38，2019E为0.54，2020E为0.63
• 市盈率：2017A为40.9，2018E为28.3，2019E为23.2，2020E为18.7
• 市净率：2017A为3.1，2018E为2.8，2019E为2.5，2020E为2.2

运营情况

• 学生人数增长：集团在校生人数从2016/2017学年的75,255人增长至2017/2018学年的121,315人。
• 学费和住宿费增长：各学校学费和住宿费均有所提升，其中学费收入占比超过90%。
• 课程结构优化：公司不断优化课程结构，发展高利润课程，提高毛利率和净利率。

重大举措

• 完成收购郑州学校和西安学校：公司已收购郑州城轨学校和西安铁道技师学院，计划在2018年底前完成对松田大学和松田学院的收购。
• 成立惠理基金：公司子公司华教教育与惠理深圳成立中国教育基金，规模达50亿人民币（约60亿港元）。
• 更改财年结算日：公司决定将财年结算日改为8月31日，与学校学年结束日一致，便于更好地反映经营业绩。

投资建议

• 目标价：12港元
• P/E：2018E为28x，2019E为23x
• 评级：买入

风险提示

• 民促法送审稿公开征求意见结果仍存不确定性
• 民促法细则未完全落实
• 收购交易还未完成
• 学校招生不及预期

财务数据盘点

• 营收增长：2018年上半年营收同比增长65.1%
• 净利润增长：调整后归母净利润同比增长41.0%
• 毛利率：同比增长1.5个百分点
• 净利率：同比增长2.2个百分点

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%至5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

附录：三张报表预测摘要

综合财务状况表

• 流动资产：2017A为3468百万，2018E为2090百万，2019E为2697百万，2020E为3591百万
• 现金及现金等价物：2017A为3243百万，2018E为1801百万，2019E为2387百万，2020E为3231百万
• 非流动资产：2017A为3204百万，2018E为5284百万，2019E为5511百万，2020E为5655百万
• 总资产：2017A为6672百万，2018E为7374百万，2019E为8208百万，2020E为9246百万
• 流动负债：2017A为947百万，2018E为894百万，2019E为915百万，2020E为944百万
• 非流动负债：2017A为86百万，2018E为86百万，2019E为86百万，2020E为86百万
• 负债合计：2017A为1033百万，2018E为980百万，2019E为1001百万，2020E为1030百万
• 总权益：2017A为5639百万，2018E为6394百万，2019E为7207百万，2020E为8216百万
• 总负债和总权益：2017A为6672百万，2018E为7374百万，2019E为8208百万，2020E为9246百万

综合现金流量表

• 经营活动产生现金流量：2017A为706百万，2018E为776百万，2019E为1088百万，2020E为1273百万
• 投资活动产生现金流量：2017A为120百万，2018E为-2388百万，2019E为-556百万，2020E为-493百万
• 融资活动产生现金流量：2017A为2175百万，2018E为170百万，2019E为54百万，2020E为65百万
• 现金净变动：2017A为3001百万，2018E为-1443百万，2019E为586百万，2020E为845百万
• 现金的期初余额：2017A为247百万，2018E为3243百万，2019E为1801百万，2020E为2387百万
• 现金的期末余额：2017A为3243百万，2018E为1801百万，2019E为2387百万，2020E为3231百万

综合收益表

• 营业额：2017A为949百万，2018E为1721百万，2019E为2338百万，2020E为2682百万
• 销售成本：2017A为389百万，2018E为895百万，2019E为1258百万，2020E为1368百万
• 毛利：2017A为560百万，2018E为826百万，2019E为1080百万，2020E为1314百万
• 销售、一般性和行政开支：2017A为143百万，2018E为189百万，2019E为257百万，2020E为295百万
• EBITDA：2017A为577百万，2018E为912百万，2019E为1111百万，2020E为1316百万
• EBIT：2017A为442百万，2018E为609百万，2019E为783百万，2020E为969百万
• 除所得税前溢利：2017A为423百万，2018E为651百万，2019E为817百万，2020E为1014百万
• 除所得税后溢利：2017A为429百万，2018E为648百万，2019E为813百万，2020E为1009百万
• 每股收益：2017A为0.21，2018E为0.31，2019E为0.37，2020E为0.47

主要财务比率

• 营业额增长率：2017A为10.2%，2018E为81.4%，2019E为35.8%，2020E为14.7%
• EBIT增长率：2017A为0.3%，2018E为37.9%，2019E为28.6%，2020E为23.8%
• 净利润增长率：2017A为4.0%，2018E为51.1%，2019E为25.4%，2020E为24.2%
• EBIT/营业额：2017A为46.5%，2018E为35.4%，2019E为33.5%，2020E为36.1%
• EBITDA/营业额：2017A为60.8%，2018E为53.0%，2019E为47.5%，2020E为49.1%
• 毛利率：2017A为59.0%，2018E为48.0%，2019E为46.2%，2020E为49.0%
• 净利率：2017A为45.2%，2018E为37.6%，2019E为34.8%，2020E为37.6%
• ROE：2017A为7.6%，2018E为9.8%，2019E为10.6%，2020E为11.7%
• 资产负债率：2017A为15.5%，2018E为13.3%，2019E为12.2%，2020E为11.1%
• 流动比率：2017A为3.66，2018E为2.34，2019E为2.95，2020E为3.80
• 速动比率：2017A为3.61，2018E为2.28，2019E为2.89，2020E为3.75
• 资产周转率：2017A为0.14，2018E为0.23，2019E为0.28，2020E为0.29
• 应收帐款周转率：2017A为2.61，2018E为20.00，2019E为21.00，2020E为20.00
• 应付账款周转率：2017A为32.46，2018E为105.77，2019E为111.52，2020E为117.65
• 存货周转率：2017A为1366.48，2018E为1400.00，2019E为1650.00，2020E为1800.00
• 每股经营现金流：2017A为0.35，2018E为0.38，2019E为0.54，2020E为0.63
• 每股净资产：2017A为2.79，2018E为3.15，2019E为3.53，2020E为3.99
• PE：2017A为40.94，2018E为28.27，2019E为23.23，2020E为18.66
• PB：2017A为3.11，2018E为2.76，2019E为2.47，2020E为2.18
• EV/EBITDA：2017A为13.46，2018E为17.34，2019E为13.78，2020E为11.06