20170613-申万宏源研究_香港_-长城汽车-02333.HK-利剑出鞘_16页_1mb

长城汽车（2333.HK）研究报告总结

核心内容概述

本报告为长城汽车的首次覆盖研究，发布于2017年6月13日，目标价为港币10.60元，对应21.4%的上升空间，给予买入评级。报告指出长城汽车作为中国领先的皮卡及SUV制造商，持续多年保持SUV销量第一，2016年SUV市场份额达9.9%。公司通过产品升级和品牌战略转型，有望在中高端SUV市场取得突破。

主要观点

品牌与产品策略

• 品牌升级：2016年11月推出WEY品牌，进军中高端SUV市场，凭借哈弗品牌的良好口碑和消费升级趋势，预计WEY品牌将成为增长关键驱动力。
• 产品更新：2017年4月推出全新H6，搭载自主研发的2.0T/1.3T发动机和7DCT变速器，动力性能提升，油耗改善。此外，推出VV7s和VV7c两款中型SUV车型，设计独特、配置丰富，预计销量将快速上升。
• 车型对比：WEY VV7s与主流合资品牌中型SUV相比，在动力、配置和价格上具有竞争力，尤其是其安全系统和高科技配置。

市场与销量预测

• SUV市场：中国SUV市场持续增长，2017年1季度同比增长20.9%，预计全年销量增长20%。
• 销量预测：预计2017年公司总销量为120万台，同比增长12.1%；2018年143万台，同比增长18.9%；2019年161万台，同比增长12.1%。
• WEY销量：预计2017年销量6万台，2018年增长167%至16万台，2019年增长50%至24万台。
• 哈弗销量：2017年哈弗销量预计为101万台，2018年增长11.6%至113万台，2019年增长8.3%至123万台。

财务与盈利能力

• 收入与利润：预计2017年收入1156亿元，同比增长17.2%；净利润106亿元，同比增长0.3%；2018年净利润141亿元，同比增长33.3%；2019年净利润177亿元，同比增长25.7%。
• 盈利能力：毛利率从2016年的24.5%降至2017年的22.3%，但随着产能扩张和新车型盈利能力提升，预计2018年毛利率反弹至22.7%，2019年达23.4%。
• 每股收益：2017年EPS为1.16元，2018年为1.54元（同比增长33.3%），2019年为1.94元（同比增长25.7%）。

估值与投资建议

• 估值模型：采用未来现金流折现模型（DCF），目标价为港币10.60元，对应8.2倍2017年PE和6.2倍2018年PE。
• 投资评级：鉴于未来增长潜力和估值空间，给予首次覆盖买入评级。

关键信息

公司背景

• 长城汽车成立于1998年，总部位于河北保定，是中国领先的皮卡及SUV制造商，连续多年保持SUV销量第一。
• 2016年SUV销量达93.8万台，同比增长34.2%，占10%市场份额。

品牌与市场布局

• 哈弗品牌：连续6年SUV销量第一，2017年推出全新H6，巩固市场地位。
• WEY品牌：2016年11月推出，主打15万-20万元中高端SUV市场，首款车型VV7s和VV7c于2017年4月上市，设计由宝马M系列设计总监主导，配置丰富。
• 海外布局：俄罗斯工厂计划于2019年投产，设计产能5万台，主要生产哈弗SUV和皮卡。

产能与成本控制

• 公司拥有四个工厂，总产能105万台/年，2017-2019年计划新增两个生产基地，提升产能利用率。
• 徐水三期预计2017年投产，初期产能10万台，主要生产全新H6和VV5车型，预计2017年盈利。
• 7DCT变速器是自主品牌中率先量产的变速器，有助于提升产品竞争力和成本控制。

财务指标

• 销售费用率：从2010年的4.7%下降至2016年的3.2%，2017年预计保持3.2%，2018年略降至3.1%，2019年降至3.0%。
• 资产负债率：从2016年的48.7%下降至2019年的43.0%。
• 净利率：预计2017年9.2%，2018年9.7%，2019年10.5%。
• ROE：2016年22.3%，预计2019年达22.4%。

估值与财务预测

• 自由现金流：预计2017年为14,164百万元，2018年为19,271百万元，2019年为24,872百万元。
• 每股价值：2017年为9.53元（人民币），2018年为10.59元（港币）。
• 关键财务指标：2017年PE为6.6倍，2018年PE为4.9倍，2019年PE为3.9倍。

总结

长城汽车凭借SUV市场的持续增长和产品升级，尤其是哈弗H6和WEY品牌的推出，有望在2017-2019年实现强劲增长。公司通过自主研发动力总成和变速器，提升产品性能和市场竞争力。尽管2017年净利润预计持平，但2018年增长33.3%。公司估值合理，未来增长空间大，给予买入评级。