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详细总结：长城汽车（2333 HK）2018年4月25日研究报告

核心内容

本报告对长城汽车（GWM）2018年第一季度及未来几年的财务表现、估值情况及市场前景进行了分析，并维持“买入”评级。

主要观点

• 财务表现恢复：2018年第一季度，长城汽车实现收入266亿元，同比增长14.0%，净利21亿元，同比增长6.5%。主要得益于毛利率改善和研发费用部分资本化。
• EPS上调：将2018年每股收益（EPS）由0.88元调高至0.98元，同比增长78.2%；维持2019年EPS为1.15元（同比增长17.3%）和2020年EPS为1.21元（同比增长5.2%）。
• 目标价上调：将目标价从10.70港元上调至11.00港元，对应44.3%的上升空间。
• 销量增长预期：2018年预计总销量为116万台，同比增长9.0%；2019年预计129万台，同比增长11.2%。WEY及新H6车型将成为主要增长动力。
• 毛利率回升：随着新车型盈利能力增强和零部件采购成本下降，毛利率由2017年的18.4%升至2018年第一季度的20.4%。预计2018年毛利率恢复至20.1%，2019年进一步升至20.5%。
• 费用调整：管理费用同比下降50.6%，主要由于研发费用部分资本化；销售费用因燃油负积分抵偿费用而大幅增加，但预计2018年不会产生进一步费用。
• 经营利润率提升：经营利润率由2017年的5.8%提升至2018年的8.9%。
• 政策影响有限：2018年4月17日，中国取消新能源汽车外资股比限制，但对长城与宝马的合作影响不大，因双方优势互补。

关键信息

财务数据概览（单位：亿元人民币）

市场数据

估值与评级

• 目标价：11.00港元，对应2018年预计市盈率（P/E）为9倍，较原目标价10.70港元有44.4%的上升空间。
• 评级：维持“买入”评级（BUY），基于预期的盈利增长和估值提升。

未来展望

• 销量增长：2018年预计销量116万台，同比增长9.0%；2019年预计129万台，同比增长11.2%。
• 产品结构优化：由于产品结构上移，2017年单车售价同比增长12.0%至10.2万元。
• 经销商策略调整：公司引入外部经销商，激发销售潜力，预计2018年第二季度销量将实现双位数增长。
• 新能源布局：2018年推出多款新能源车型，并预计实现正积分结转，减少油耗负积分费用。

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信息披露

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• 报告内容为公司独立分析，不构成任何投资推荐。

投资评级定义

• BUY：预期股价在12个月内上涨超过20%。
• Outperform：预期股价在12个月内上涨10%-20%。
• Hold：预期股价在12个月内波动在-10%至+10%之间。
• Underperform：预期股价在12个月内下跌10%-20%。
• SELL：预期股价在12个月内下跌超过20%。

适用范围

• 香港：仅限专业投资者使用。
• 英国：仅限符合《2000年金融服务与市场法》（2001年金融推广令）定义的相关人士。
• 新加坡：仅限合格投资者及机构投资者使用。非合格投资者不得使用本报告。