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分众传媒深度系列一：从下游角度看分众收入的确定性

核心内容

本报告首次对分众传媒进行投资评级，给予“增持”建议，主要基于其收入端的确定性分析。报告指出，分众传媒的营收主要由互联网行业和日用消费品行业驱动，合计贡献约60%的总营收。通过对这两个行业的深入分析，报告认为分众传媒在2021年营收增长具有较大的确定性。

主要观点

• 营收是跟踪分众最重要的指标：由于梯媒商业模式的成本刚性，营收增长将直接带动利润增长。
• 护城河稳固：分众传媒通过创新性发现市场、抢占优质点位、发展优质客户等方式构建了强大的护城河，其核心在于对高质量点位的独占。
• 行业格局稳定：分众传媒在2018、2019年与新潮传媒的竞争中，通过拉低毛利率扩大点位覆盖，巩固了行业龙头地位。
• 广告主投放意愿增强：在线教育、社区团购等细分赛道在2020年获得大量投资，带动广告主投放意愿，分众传媒有望受益。

关键信息

• 收入结构：楼宇媒体占营收比重约82%，影院媒体占约18%。
• 2020年营收情况：2020年公司营收为119.72亿元，归母净利润为40.39亿元。
• 2021年预测：预计2021年公司营收增长33.6%，归母净利润增长40.5%，EPS为0.39元，对应PE为25.53X。
• 2022年预测：预计2022年公司营收增长19.3%，归母净利润增长26.9%，EPS为0.49元，对应PE为20.12X。

行业结构分析

1.1 行业结构的“变”与“不变”

• 不变：互联网和日用消费品行业长期为分众传媒营收主要来源，合计占比约60%。
• 变：2019年互联网行业营收大幅下滑，日用消费品行业营收及占比持续提升。

1.2 互联网行业营收增长的波折与动力

• 波折：互联网行业营收与PE/VC融资情况密切相关，受资管新规和金融去杠杆影响，2018年以来融资环境不理想。
• 动力：2020年K12在线教育和社区团购成为主要增长点，融资规模和广告投入均显著增加。

1.3 日用消费品行业营收增长的动能与展望

• 动能：消费迭代背景下，新消费品牌不断涌现，Z世代成为主要消费人群。
• 展望：随着Z世代消费能力与意愿的增强，分众传媒作为线下广告平台，将持续受益。

盈利预测与投资建议

• 2020-2022年营收预测：119.72亿元、159.91亿元、190.77亿元。
• 2020-2022年归母净利润预测：40.39亿元、56.75亿元、72.02亿元。
• EPS预测：0.28元、0.39元、0.49元。
• PE预测：35.87X、25.53X、20.12X。
• 首次覆盖评级：增持。

风险提示

• 宏观经济恢复不及预期。
• 在线教育广告投放不及预期。
• 传统消费品类新品推出不及预期。
• 影院恢复不及预期。
• 疫情反复。
• 行业竞争加剧。

财务指标概览

未来展望

• 影院媒体恢复：2021年影院媒体营收将随着电影市场复苏而恢复。
• K12在线教育：2020年融资规模创历史新高，分众传媒作为线下广告平台，有望持续受益。
• 社区团购：受资本推动，线下营销活动有望爆发，分众传媒将从中获益。
• Z世代消费：作为新时代消费主力，Z世代对性价比和消费体验的重视，将推动新消费品牌的持续增长，分众传媒在其中扮演重要角色。

结论

分众传媒凭借其稳固的护城河和在互联网与日用消费品行业的持续增长，展现出较强的收入确定性。在2021年，随着K12在线教育和社区团购等细分赛道的快速发展，以及Z世代消费趋势的增强，公司营收增长具有较大潜力。因此，首次覆盖给予“增持”评级。