20181227-国金证券-纺织品和服装行业2019年策略报告_在估值底部挖掘超额收益_47页_4mb

纺织品和服装行业研究：买入（维持评级）

核心内容概览

• 行业现状：纺织服装行业整体面临消费增速放缓的压力，但板块估值处于历史低位。
• 投资逻辑：建议从品牌、渠道、供应链三大维度挖掘超额收益。
• 主要观点：国货品牌在特定细分领域和线上市场具有竞争优势，电商渠道虽然面临流量红利衰减，但仍是社零增长的重要引擎，上游供应链龙头具备成本优势和业绩确定性。
• 风险提示：消费增速放缓、行业竞争加剧、市场潮流变化可能导致的存货风险。

主要观点与关键信息

1. 消费承压，板块估值底部

• 社零增速放缓：2018年1-11月，社会消费品零售总额同比+9.1%，其中服装鞋帽、针纺织品零售额同比+8.1%，化妆品类零售额同比+10.5%。
• 纺织服装板块估值：SW纺织服装板块市盈率（TTM）最新为16.93x，处于2010年以来的历史底部区域。
• 上市公司回购：多家公司启动股票回购计划，显示对当前估值的认可，价值投资机会显现。

2. 品牌端：国牌优势明显

2.1 童装与运动装市场

• 市场景气度高：2017年童装市场规模1796亿元，同比增长14.3%；运动装市场规模2121亿元，同比增长12.5%。
• 国牌领先：巴拉巴拉（森马旗下）占据我国童装市场第一；安踏和李宁在运动装市场具有明显优势。
• 品牌升级趋势：本土品牌积极进行品牌与门店升级，贴近年轻消费者需求。

2.2 高性价比易耗品线上势能

• 消费者类型：
  • 悦己型消费者：注重品质、设计感和性价比，成为开润股份旗下90分的主力客群。
  • 省心型消费者：集中在三四线城市，关注便利性和基础品质，南极电商为主要受益者。
• 线上马太效应：高标准化、易耗型商品在电商平台上更容易形成头部效应。

3. 化妆品行业：穿越周期，迎来发展机遇

3.1 日本经验启示

• 日本经济周期：1955-1974高速增长，1975-1991稳定增长，1992年后进入低速增长阶段。
• 日本化妆品巨头：花王、资生堂等公司通过业绩增长与估值提升实现戴维斯双击，ROE保持稳定，不依赖个人魅力。
• 中国与日本对比：当前中国人均GDP接近1980年日本水平，化妆品行业仍有较大增长空间。

3.2 中国化妆品市场潜力

• 市场规模：2017年我国化妆品市场规模约3616亿元，同比增长9.6%。
• 电商渠道崛起：电商销售占比从2010年至今持续提升，2017年已超过23%。
• CS渠道优势：下沉能力强，为本土品牌提供重要发展土壤。

3.3 未来展望

• 本土品牌崛起：未来具备“研发+品牌+渠道+营销”四维竞争力的本土品牌有望胜出。
• 国际品牌垄断高端市场：高端市场TOP20中国际品牌占据约65%的市占率，本土品牌不足10%。
• 本土品牌在大众市场更具潜力：2017年本土品牌在大众市场市占率已达20.9%。

渠道端：流量红利衰减，品牌商机遇显现

4.1 线上零售仍是增长引擎

• 线上增速强劲：2015-2018前三季度，线上零售增速分别为31.6%、25.6%、28.0%和27.7%，远高于线下增速。
• 线上占比提升：线上商品零售额占社零总额比重由10.8%提升至17.5%。

4.2 电商平台与自营模式差异

• 平台模式：如阿里、拼多多，以流量为本质，盈利来自店铺租金、交易佣金和广告费。
• 自营模式：如京东，以零售为核心，盈利来自商品进销差价。
• 获客成本上升：阿里、京东获客成本达300-400元，拼多多约70元，成本上升压力转嫁至商家。

供应链端：寻找绑定大客户、业绩确定性强的上游龙头

5.1 中国制造业优势

• 全球竞争力：中国拥有世界级的纺织服装制造能力，申洲国际为行业标杆。
• 产能转移：上游龙头向越南等东南亚地区转移产能，以保持成本优势和响应效率。

5.2 棉价中长期上涨预期

• 棉花供需变化：全球和中国棉花库存消费比下降，中长期来看棉价具备上涨条件。
• 行业影响：棉价上涨可能对供应链端形成利好，推动上游龙头业绩增长。

投资建议

• 重点标的：
  • 品牌零售：南极电商、开润股份
  • 化妆品：珀莱雅、上海家化
  • 纺织上游：华孚时尚

风险提示

• 消费增速放缓：整体消费环境承压，可能导致行业增长受限。
• 行业竞争加剧：市场集中度提升，盈利能力面临挑战。
• 市场潮流变化：未能准确把握消费者偏好可能导致存货积压风险。

结论

纺织服装行业在整体消费承压背景下，估值处于历史低位，具备价值投资机会。国货品牌在细分市场和线上渠道表现突出，化妆品行业在消费升级和电商渠道推动下有较大发展空间。随着流量红利衰减，品牌商需更注重运营效率和多维竞争力，供应链端则需关注成本控制与产能布局。