20181211-华创证券-华创债券11月金融数据点评_宽信用传导仍待验证_牛平趋势未变_11页_1mb

债券市场分析总结（2018-12-11）

核心内容概述

本报告分析了2018年11月的金融数据，重点围绕M2与M1增速变化、社融规模与结构，以及债券市场投资策略与风险提示展开，指出宽信用政策尚未有效传导，但债市牛平趋势依旧未变。

一、货币增速分析

1.1 M2增速维持，M1增速回落

• M2余额：11月末为181.32万亿元，同比增长8%，增速维持。
• M1余额：54.35万亿元，同比增长1.5%，增速较上月回落1.2%。
• M2与M1裂口扩大：单位活期存款向定期存款转移趋势持续，导致M2与M1增速差扩大。

1.2 M2增速维持原因

• 居民存款回升：11月住户存款增加7406亿元，是往年同期的两倍以上，成为M2增速维持的主要支撑。
• 企业存款维持：企业存款同比增幅与往年基本一致，略有增加。
• 非银存款回落：非银存款同比增速有所下降，主要受金融去杠杆影响，资金空转减少。

1.3 M1增速回落原因

• 单位活期存款显著回落：11月单位活期存款同比仅增加2878亿元，远低于往年水平。
• 地产销售不景气：M1增速与地产销售周期高度相关，随着调控趋严，地产销售回落导致活期存款减少。

二、社融分析

2.1 社融规模回升

• 11月社融增量：15191亿元（新口径），环比回升，但与往年相比仍显不足。
• 主要支撑因素：信贷增量回升、企业债券融资增加。

2.2 信贷结构分析

• 新增信贷：11月新增人民币信贷1.23万亿元，环比增加，但同比增速未明显提升。
• 信贷结构脆弱：票据融资占比激增，中长期信贷同比减少，显示企业融资需求短期化，风险偏好低迷。

2.3 表外融资情况

• 表外融资收缩趋势未变：委托贷款、信托贷款和未贴现票据环比缩减，但速度放缓。
• 未来关注点：标准化资产认定标准的变化可能影响表外融资走势。

2.4 债券融资情况

• 企业债券融资回升：受二级市场牛市影响及地方专项债发行压力减缓，企业债券融资规模有所回升。
• 城投债与非城投债：城投债到期规模维持，但发行增加；非城投债发行增幅更为明显，显示融资环境有所改善。

2.5 新口径项影响

• 存量调整项扩大：反映金融体系内部结构调整。
• 地方专项债净融资为负：专项债发行压力减弱，对社融的拖累减少。

三、债券投资策略

3.1 宽信用传导未充分显现

• 宽信用政策尚未带来显著的信贷增量，政策效果存在时滞。
• 社融和信贷的边际改善主要来自季节性因素，而非政策实质性宽松。

3.2 债市趋势分析

• 牛平趋势未变：尽管存在利空因素，但市场整体仍处于牛市前期，收益率下行趋势未改。
• 调整空间有限：当前收益率和期限利差处于低位，市场对利空敏感度较高，但流动性宽松和经济预期逐步兑现支撑债市。

四、风险提示

• 宽信用政策超预期：若政策效果超出市场预期，可能对债市产生不利影响。

五、团队与联系方式

5.1 固定收益组团队

• 组长、高级分析师：周冠南（中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行，2015年加入华创证券）
• 助理研究员：
  • 陈静（南开大学经济学硕士，2018年加入）
  • 陈甲（武汉大学经济学硕士，2018年加入）

5.2 机构销售通讯录（部分）

六、投资评级体系

6.1 公司投资评级

• 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上。
• 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%。
• 中性：预期未来6个月内相对沪深300指数变动在-10%-10%之间。
• 回避：预期未来6个月内相对沪深300指数跌幅在10%-20%之间。

6.2 行业投资评级

• 推荐：预期未来3-6个月内行业指数涨幅超过沪深300指数5%以上。
• 中性：预期未来3-6个月内行业指数相对沪深300指数变动在-5%-5%之间。
• 回避：预期未来3-6个月内行业指数跌幅超过沪深300指数5%以上。

七、免责声明与分析师声明

• 免责声明：本报告仅供华创证券客户使用，不构成投资建议，市场有风险，投资需谨慎。
• 分析师声明：报告内容反映分析师个人观点，不承担其他券商研究报告的责任。

八、华创证券研究所联系方式