20210325-太平洋-固定收益报告_中国债市收益率下行空间有多大__10页_938kb

中国债市收益率下行空间有多大？总结

核心内容

本文分析了中国债市收益率下行的驱动因素及未来趋势，指出当前中国债市存在较强的加息预期，但随着市场预期的转变，收益率已出现明显下行。2021年3月6日发布的报告《中国加息风险基本排除，债市做多窗口已经打开》发布后，10年期国债收益率已下行约7BP，目前约为3.19%。作者认为，下半年十年国债收益率的合理中枢可能在2.9%左右，存在进一步下行的空间。

主要观点

• 收益率下行原因：主要包括资金面持续好于预期、国际环境预期转向悲观、大宗商品震荡、股市走弱以及内需偏弱等多重因素。
• 加息预期仍存：尽管市场对加息的预期有所减弱，但当前1年国债与7天回购利率的利差仍处于历史高位（约40BP），表明市场对加息仍有较强预期。
• 未来下行空间：若加息预期彻底消失，十年期国债收益率可能下行至2.9%左右，甚至存在超涨可能。目前收益率仍有约30BP的下行空间。
• 投资建议：在股市不确定性高、信用债违约风险上升、海外债券收益低的背景下，利率债成为重要的投资机会，尤其建议关注4月份关键经济数据的表现。

关键信息

近期债券收益率下行因素

1. 资金面持续好于预期：2月1日起资金利率快速下行，市场预期的货币市场利率中枢上移未实现。
2. 国际环境悲观预期：拜登政府的政策对中美关系产生负面影响，加剧市场不确定性。
3. 大宗商品震荡：铜、油价回调，未出现趋势性上行，缓解通胀担忧。
4. 股市走弱：上证指数下跌超10%，抱团股跌幅显著，资金向债市转移。
5. 内需偏弱担忧上升：市场关注点从工业增加值转向内需表现，担忧持续存在。

当前加息预期分析

• 1年国债-OMO利率利差：约40BP，高于历史均值，表明市场对加息预期仍较强。
• 10年-1年国债利差：处于历史均值附近，表明加息预期主要集中于1年以内。
• 政策利率地位：OMO利率已成为短期政策利率，市场利率将围绕其窄幅波动，隐性加息可能性较低。

下行空间测算

• 1年期国债合理水平：约2.2%-2.3%。
• 10年期国债合理中枢：约2.9%。
• 当前收益率：约3.19%，仍有约30BP的下行空间，实际空间可能更大。

未来驱动因素

• 资金面：若货币市场利率维持在2.2%附近，期限利差回归历史均值将成为债市重要支撑。
• 经济数据：4月需重点关注国内消费、信用扩张、投资数据等，若表现不及预期，将有助于降低加息预期。
• 国际环境：美国耐用品消费增速高，但中期可能收敛，影响中国贸易顺差，进而推动债市收益率下行。

风险提示

• 政策目标变化超预期可能对市场产生较大影响。

投资评级说明

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